事件

　　5月11日，统计局公布4月物价数(shù)据(jù)：CPI同比(bǐ)上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位(wèi)并非通(tōng)缩，内部结构分化、与终端需求相(xiāng)关(guān)的服务(wù)业延续涨价(jià)

　　物价(jià)作为经济表(biǎo)现的滞(zhì)后指标(biāo)，在经济复苏(sū)早期多表现(xiàn)相对低(dī)迷、实属(shǔ)常(cháng)态。传统周期下，经(jīng)济的周期性波(bō)动，主要由需(xū)求(qiú)端驱动，物(wù)价(jià)作为经济(jì)的(de)滞(zhì)后指(zhǐ)标，表现(xiàn)出明显的(de)周期性波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物价指(zhǐ)标，与经(jīng)济(jì)走势大体类似(shì)，一般(bān)滞后经济(jì)表(biǎo)现2个季度左右；经济复苏早(zǎo)期(qī)，CPI同比表现(xiàn)一(yī)度相(xiāng)对低迷，例(lì)如，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比在1％以下的低位徘徊。

　　当前(qián)CPI低(dī)位、主要(yào)缘于供给端影响(xiǎng)和外(wài)需(xū)拖累部分(fēn)商品价格回(huí)落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的(de)0.1％，拖累主(zhǔ)要(yào)来自于食品(pǐn)和非食品中的商品(pǐn)、不完全由需求主导(dǎo)。其(qí)中，猪肉(ròu)、鲜(xiān)菜供给(gěi)充足，价格回(huí)落成(chéng)为拖(tuō)累食(shí)品同比(bǐ)自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油等国(guó)际(jì)定价的(de)大宗商品价格(gé)回落(luò)，带动(dòng)交通工具用燃料等(děng)分项(xiàng)环比延(yán)续(xù)低于季节性(xìng)，部(bù)分耐用品价格回落也(yě)有拖累、与相(xiāng)关原材(cái)料成本压(yā)力缓解等有关。

　　需求修复较早的领(lǐng)域(yù)、线下(xià)消费相关的商品和服(fú)务，在(zài)价格上已有连续体现。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中进一步凸(tū)显，其中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他商品(pǐn)服务同(tóng)比自年初以(yǐ)来明显回(huí)升、分别(bié)至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带(dài)动部(bù)分中(zhōng)上游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱(yú)制(zhì)造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步回升。线下消费(fèi)活动持续改善等或带动内生动能逐步增(zēng)强，对价格的(de)支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献、及部分(fēn)商品价格回落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月(yuè)见底回升。

　　常规跟(gēn)踪(zōng)：CPI涨幅回落，生(shēng)产资料拖累PPI低预期、原(yuán)油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因(yīn)基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比涨幅(fú)回落0.6个(gè)百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较(jiào)上月回落0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环比降幅收(shōu)窄0.2个百分(fēn)点至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品环比(bǐ顶的速度越来越快越叫的原因)降幅收窄0.4个百(bǎi)分点至-1％，非食(shí)品环(huán)比(bǐ)由(yóu)平转涨至(zhì)0.1％。

　　顶的速度越来越快越叫的原因g alt="通缩是(shì)个伪(wěi)命题(tí)（国金(jīn)宏观·赵伟(wěi)团队）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512080353878.png">

　　细分(fēn)项中，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪(zhū)肉环比(bǐ)降幅收窄，文教娱等服务项涨价延续(xù)。食品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜果大(dà)量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能充足(zú)，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪肉(ròu)价(jià)格(gé)下降3.8％、降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。非食品环比中(zhōng)，原油价(jià)格(gé)回落拖累CPI交通通信项环(huán)比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱(yú)、其他商品服(fú)务环比明显(xiǎn)上涨，分别(bié)较上月变(biàn)动(dòng)0.6和0.2个(gè)百(bǎi)分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生(shēng)产(chǎn)资料拖累(lèi)，生活资(zī)料韧性延续(xù)。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大(dà)1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比中，生产资料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料(liào)和加工工业亦有(yǒu)走(zǒu)弱；生(shēng)活资(zī)料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落外，衣着、一般日(rì)用品(pǐn)环比由负转正，耐用消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分行业来(lái)看，原油等上游原(yuán)材料链条相关价格回落，与线下(xià)消费(fèi)相关的中(zhōng)下游(yóu)行业价格(gé)回升(shēng)。4月，多数行(xíng)业环比价格回(huí)落、上游原材料链条尤其(qí)明(míng)显(xiǎn)。煤炭开采、石油加工、燃气(qì)供应(yīng)环(huán)比延(yán)续回落、降幅均(jūn)在1.9个百分点以(yǐ)上，汽(qì)车制造、通(tōng)信制造等部分中下游制(zhì)造业价格有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教娱制品等靠近终(zhōng)端制造(zào)业价格有所(suǒ)回升(shēng)、环比(bǐ)上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大(dà)幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布时(shí)间：2023年05月11日(rì)

　　报(bào)告(gào)发布机构：国金证(zhèng)券股份有限公司

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