5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份额(é)总(zǒng)额(é)超过(guò)20亿(yì)份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现(xiàn)出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。实际上，早在去(qù)年(nián)底及(jí)今年一(yī)季(jì)度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成催化(huà)因(yīn)素的，近(jìn)期银(yín)行股(gǔ)大涨的(de)一个催化因素(sù)就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的(de)申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的(de)国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题(tí)，这样的布(bù)局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积(jī)极布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是(shì)落实(shí)公(gōng)募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导更多(duō)资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公募基金服务(wù)资(zī)本市(shì)场改革、服务实体经济和国家战(zhàn)略(lüè)的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明(míng)显，中特估(gū)和人工智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主线，而新(xīn)能(néng)源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面(miàn)在今年会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大的向(xiàng)上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随着国(guó)有企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个(gè)提(tí)质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是(shì)过去(qù)5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常基(jī)本面的，和他过去(qù)1至2年研究(jiū)投资思路也(yě)非常吻合(hé)，为在(zài)下(xià)半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特(tè)估(gū)的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一(yī)阶段也(yě)就(jiù)是今年以数字经济和“一带一(yī)路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在(zài)主题性机(jī)会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价(jià)值导向变化(huà)，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢(màn)变(biàn)量(liàng)，会在未来(lái)两年体现在每一(yī)个央国(guó)企(qǐ)的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券研(yán)究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总(zǒng)市值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一(yī)季度(dù)主动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港股持股总市(shì)值的(de)比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估(gū)值体系，正深刻(kè)影响基(jī)金公司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研(yán)力量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设(shè)计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国央(yāng)企(qǐ)构(gòu)建专(zhuān)门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场体制(zhì)机(jī)制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能(néng)力(lì)等方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套(tào)用国外(wài)的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的(de)提(tí)法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发(fā)生的变化(huà)。”万家(jiā)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基(jī)金(jīn)一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是一(yī)定(dìng)能够抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关(guān)行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对原有的估值(zhí)体系(xì)进行改造(zào)，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的(de)框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化(huà)认可是基本(běn)的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经(jīng)济的(de)支(zhī)柱，国企央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式要(yào)充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值(zhí)，目(mù)前已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就(jiù)构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股东权益出(chū)发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的(de)单(dān)一价值(zhí)估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社(shè)会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值。”博(bó)时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资(zī)部基(jī)金(jīn)经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中(zhōng)国(guó)特(tè)色ESG披露与评(píng)价(jià)体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成(chéng)了(le)初步的企业(yè)社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南(nán)》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的(de)积(jī)极(jí)作用，这样(yàng)有利于提高估值定价(jià)模型的(de)科学(xué)性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选(xuǎn)基(jī)金(jīn)经理李欣更(gèng)细致(zhì)分(fēn)析在估(gū)值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上(shàng)，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的(de)研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和(hé)可持续(xù)发(fā)展等各(gè)种因素(唐山大地震和汶川大地震哪个严重sù)与企业价值的关系。唐山大地震和汶川大地震哪个严重这(zhè)些因素在对估值结(jié)论(lùn)和(hé)判断的影响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统(tǒng)的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还有估(gū)值结(jié)论和估值(zhí)判断(duàn)的变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地适应中国(guó)的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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