5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认(rèn)购申请(qǐng)份额总额(é)超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在(zài)去(qù)年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题(tí)成为(wèi)市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央(yāng)国企基金(jīn)在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个(gè)催化因素(sù)就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的申报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万(wàn)家(jiā)基金章(zhāng)恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建就(jiù)表(biǎo)示(shì)，近期(qī)密(mì)集(jí)申报(bào)的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为(wèi)行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来(lái)增(zēng)量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨。”杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一(yī)方(fāng)面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参(cān)与(yǔ)到央(yāng)国企投资(zī)。另(lìng)一方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业(yè)高(gāo)质量发展(zhǎn)的要(yào)求(qiú)，引导更多资(zī)金(jīn)参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标的(de)和(hé)板块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等(děng)前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基本面在(zài)今年会有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于(yú)煤炭价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今年市场(chǎng)成(chéng)交量(liàng)的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提(tí)质增效、释放(fàng)业绩的(de)过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非(fēi)常(cháng)吻合，为在(zài)下(xià)半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特(tè)估的(de)投资机会，判断中特估(gū)的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在主题(tí)性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变量，会在未来(lái)两年体现在每一(yī)个央国企(qǐ)的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层(céng)面可(kě)能发生显著正向变化(huà)的个股提前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研(yán)究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十(shí)大重(zhòng)仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔(tī)除个(gè)股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港股央(yāng)国企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对(duì)国央企(qǐ)的(de)固定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考察(chá)国央企，并(bìng)且(qiě)需要利用(yòng)当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员将自(zì)己所覆(fù)盖(gài)行业的所(suǒ)有国央(yāng)企构喝康宝莱奶昔减下来会反弹吗，康宝莱奶昔减肥成功后会不会反弹建专门(mén)的股票(piào)库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地(dì)调研的的成果，了(le)解国央(yāng)企经(jīng)营(yíng)思路和财务(wù)导向的变化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的(de)重视(shì)喝康宝莱奶昔减下来会反弹吗，康宝莱奶昔减肥成功后会不会反弹。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元素和(hé)发(fā)展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略(lüè)导向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法(fǎ)，但是(shì)这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发(fā)生的变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关注传统(tǒng)产业(yè)的变(biàn)化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示(shì)，积极践行中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资(zī)本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估值体(tǐ)系进(jìn)行(xíng)改造(zào)，以适应现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置指标也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否具备长期价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区，市(shì)场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是基本的常识(shí)，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发(fā)展发(fā)向，更需要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值体系(xì)之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方(fāng)式(shì)要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业(yè)承担社(shè)会(huì)价值、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以私(sī)人股东权益(yì)出发(fā)，现(xiàn)金流(liú)折(zhé)现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值(zhí)观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言(yán)，近年(nián)来(lái)国资委指(zhǐ)导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员(yuán)工(gōng)和社(shè)会责(zé)任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对(duì)提升(shēng)企业内在价值的(de)积(jī)极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研发(fā)经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在估值思(sī)维(wéi)、估值结论(lùn)、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他(tā)认为其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要(yào)素(sù)成(chéng)本(běn)等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结(jié)论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估(gū)值(zhí)结论和估值判(pàn)断(duàn)的变(biàn)化，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可(kě)以使用。

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