金融(róng)界5月(yuè)27日消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明，让城投债成为关注的焦(jiāo)点，当前(qián)地方(fāng)债的规模和地(dì)方政府的偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如何如何处置地方债务？

为什么911不撞白宫，911未撞上白宫的飞机

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一般债、专项债和(hé)包括城投债在内(nèi)的(de)各种隐形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金(jīn)等在内的机构(gòu)投资(zī)者是地方债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还是城投债(zhài)务、非(fēi)标等地方政(zhèng)府隐形债风险。例(lì)如，近(jìn)期贵州省政府发展研究中心(xīn)提出，“化(huà)债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的背(bèi)景(jǐng)下(xià)，地方政府(fǔ)的财权与(yǔ)事权不匹配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来(lái)。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下(xià)，我为什么911不撞白宫，911未撞上白宫的飞机(wǒ)国(guó)地方(fāng)政府的(de)杠杆率水平确实(shí)够高了。需(xū)要调整中央和(hé)地方之间债务(wù)余额的比例(lì)关系(xì)。“今后(hòu)应(yīng)加大中央政府的(de)发债规模，为地(dì)方经济(jì)减负。”他明确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关(guān)键阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”。如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投公司(sī)的(de)借(jiè)新还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业(yè)银行的低息(xī)资金来降低(dī)债务成本，让债务更加(jiā)容(róng)易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通(tōng)过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表示这类典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告(gào)无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投(tóu)有息债务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地(dì)方(fāng)债务主要体现形式(shì)

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司(sī)债券和(hé)中期票(piào)据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明确城投债(zhài)与地方政府(fǔ)信(xìn)用脱钩，城投公(gōng)司定(dìng)位由(yóu)地方政府投融资机构转变(biàn)为市场化运(yùn)营主体，地方政府不再对(duì)城投(tóu)债(zhài)兜底。但(dàn)实际上市(shì)场仍然把城投债看作由地(dì)方政府背书的高(gāo)信(xìn)用(yòng)等级债(zhài)券。

　　因此城(chéng)投公司通(tōng)常都是地方政(zhèng)府下设的投融资机(jī)构，很难完全(quán)独立(lì)成为与政(zhèng)府(fǔ)无(wú)关(guān)的纯市场化(huà)的企业。城投的债务主(zhǔ)要包括向(xiàng)银行借(jiè)款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前(qián)一(yī)种(zhǒng)方(fāng)式为主，但后一(yī)种债(zhài)权融(róng)资的规模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来(lái)，全(quán)国城投有(yǒu)息(xī)债务快速扩张，每年(nián)增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万(wàn)亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已(yǐ)经成为(wèi)地(dì)方(fāng)债务的主要体现形式，规模明显超过(guò)地方政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中(zhōng)，如(rú)今，城投平(píng)台的(de)债券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄(qì)今(jīn)并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地方政府(fǔ)背书(shū)的高等级信用债。但是，城(chéng)投平台的非标违约情(qíng)况(kuàng)时有发生，银行贷款展期、调整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对(duì)地方(fāng)政(zhèng)府债(zhài)务增长和财(cái)政收入(rù)增速下降甚至负增长的(de)现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤(yóu)其对财力偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部(bù)省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率普遍高于(yú)东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债(zhài)务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之(zhī)后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的(de)情况(kuàng)更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之(zhī)后，对(duì)河南省乃至(zhì)全国的信用债(zhài)市场(chǎng)都造成负面冲击，信用分(fēn)层现(xiàn)象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边缘化(huà)。例(lì)如青海、云南(nán)和天津等近(jìn)几年融资(zī)成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平(píng)均票面(miàn)利率降幅也明显(xiǎn)不(bù)如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下，投资(zī)者的风(fēng)险偏好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保(bǎo)城投债(zhài)的(de)按时(shí)兑(duì)付(fù)。因为违约不仅不能解(jiě)决债务问题(tí)，反而会恶化(huà)区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融资难、融(róng)资(zī)贵。从(cóng)未来(lái)区域经济发(fā)展的角度(dù)看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需要持续举债(zhài)来实(shí)现经济平(píng)稳增长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投债不(bù)违约，这就意味着城投公司能(néng)够具备(bèi)低成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债不兜底，但(dàn)建议给予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持(chí)，即(jí)在政策上大力度(dù)支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银(yín)行的低息(xī)资(zī)金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方(fāng)政府(fǔ)可否通过(guò)出让国有(yǒu)资(zī)产来偿债方面，也希(xī)望中央给予政(zhèng)策上(shàng)的支(zhī)持(chí)。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国(guó)委员(yuán)会第五(wǔ)次会(huì)议第00503号提案的(de)答(dá)复中表示，将(jiāng)适时出(chū)台(tái)制度规定及操(cāo)作细则，探(tàn)索国有权益份(fèn)额规(guī)范化退出的(de)有(yǒu)效(xiào)方式和途径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的(de)优势，助力(lì)国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展。

　　通过(guò)出让国(guó)有(yǒu)企业(yè)股权(quán)获得收(shōu)入偿(cháng)还(hái)债务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上(shàng)市(shì)公司(sī)共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时(shí)市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城(chéng)投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要(yào)保持。

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