5月13日(rì)，年内(nèi)首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购(gòu)申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出(chū)市(shì)场对(duì)这一“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式(shì)等(děng)问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投研人士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)发(fā)行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特估(gū)有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示(shì)，近(jìn)期密集申(shēn)报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支持央(yāng)国(guó)企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化(huà)剂。去(qù)年(nián)以来公募基金发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报(bào)和发(fā)行，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动进一步(bù)上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极(jí)布局央国企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的(de)大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基(jī)金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资(zī)。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基(jī)金服务(wù)资(zī)本市场改革(gé)、服务实体经济和(hé)国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估(gū)和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而(ér)新能源(yuán)等前期热门赛道(dào)股冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言(yán)，自(zì)己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)是央(yāng)企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民营(yíng)企(qǐ)业占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行业本(běn)身基本面(miàn)在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有(yǒu)企业(yè)改革的推(tuī)进，大概率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增(zēng)效(xiào)、释(shì)放业绩的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年(nián)10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的，和他过(guò)去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻(wěn)合(hé)，为在下半年(nián)抓住(zhù)这(zhè)波中特估的(de)投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始(shǐ)重(zhòng)视(shì)中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散(sàn)以(yǐ)后(hòu)，基(jī)于顶层(céng)设计对国(guó)央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们(men)判断经营(yíng)成果随之改变是(shì)一个(gè)慢变(biàn)量(liàng)，会在(zài)未(wèi)来两年体现在(zài)每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司(sī)经营(yíng)层面(miàn)可(kě)能发(fā)生显(xiǎn)著正(zhèng)向(xiàng)变化的个(gè)股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报(bào)前十大(dà)重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据(jù)显(xiǎn)示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基(jī)金2022年讳疾忌医的故事简短，讳疾忌医的故事和寓意报及2023年一季(jì)报(bào)十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基(jī)金(jīn)主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股票(piào)总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募(mù)基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市(shì)值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持(chí)股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量(liàng)？

　　构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的(de)投研流(liú)程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在(zài)加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央(yāng)企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对(duì)国(guó)央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪(zōng)发(fā)现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和(hé)财(cái)务(wù)导向的(de)变化，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业(yè)结(jié)构、主(zhǔ)体持(chí)续发(fā)展能(néng)力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元(yuán)素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应该是在此基础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符(fú)合国(guó)家战略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“讳疾忌医的故事简短，讳疾忌医的故事和寓意中特估是一(yī)种新的(de)提法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉及到的(de)行(xíng)业和公司，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也(yě)是(shì)一定(dìng)能够抓住中特估这波行情的(de)机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤(fèng)春表示，积极践行(xíng)中国特色(sè)的(de)估值体系是资(zī)本市(shì)场使(shǐ)命，投(tóu)资者(zhě)需(xū)要学习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要。明确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的(de)工作(zuò)，合理设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进估(gū)值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就构建中国特色的价(jià)值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金流(liú)折现为主要(yào)方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公(gōng)司环境(jìng)、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续(xù)增长的盈利(lì)、科技创新对(duì)提升企业内在价值的(de)积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模(mó)型的科学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费(fèi)投入(rù)强度等(děng)等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细(xì)致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上(shàng)有变化(huà)，尤其(qí)是(shì)估值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链上下(xià)游(yóu)的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策(cè)优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等(děng)各种因(yīn)素与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与传统的(de)估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论(lùn)和估(gū)值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合信基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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