平安(ān)首经团队：钟正生/张(zhāng)璐(lù)/常艺馨

　　核心观(guān)点

　　新(xīn)增社融表现乏(fá)力。继一季度(dù)“天量”投(tóu)放后，2023年4月社融增长(zhǎng)明显(xiǎn)降(jiàng)温(wēn)，比去年(nián)4月疫情冲击期间创下(xià)的低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所(suǒ)显现。社融(róng)骤降的主要拖(tuō)累在于人民币(bì)信贷(dài)增(zēng)势(shì)放缓， 4月降至2008年以来历史同期的次低点(diǎn)（仅略高于(yú)2022年同期）。表外融资和(hé)直(zhí)接融资(zī)基本延(yán)续了一季度的格局(jú)。1）委托贷款(kuǎn)和信(xìn)托(tuō)贷款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票(piào)较去年同(tóng)期降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融(róng)资(zī)较去年同期有所下(xià)降，主(zhǔ)因(yīn)债券(quàn)到期规模较大。3）政府债融(róng)资规(guī)模同比(bǐ)多增，但需警(jǐng)惕其“后劲(jìn)”。2023年提前(qián)批(pī)的剩余发行额(é)度不及万亿，截至5月上(shàng)旬(xún)尚未下发剩余(yú)批次的地方债额度，期间空档可能拖(tuō)累政府债融资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于历(lì)史(shǐ)同期均值。各分项从强到弱排序(xù)，企业中长(zhǎng)期贷款>；企业短(duǎn)期(qī)贷(dài)款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民中长(zhǎng)期贷(dài)款。新增人民币贷款的最大问题(tí)仍(réng)然在于居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款，房(fáng)地(dì)产销售不(bù)振使其增量(liàng)不足，居民预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。但基于4月这(zhè)个信(xìn)贷投放(fàng)传统淡(dàn)季的数据，尚不能得(dé)出企业信贷需求不(bù)足的结(jié)论。一方面，企业中(zhōng)长期贷款在一季(jì)度大幅高(gāo)增后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍能有效发力；另一(yī)方面(miàn)，表内票(piào)据维(wéi)持低增长（与去(qù)年1-5月(yuè)表内票(piào)据高增长形成对比），也意味着(zhe)目前企业(yè)贷款需求或许(xǔ)尚(shàng)可。此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场化(huà)改(gǎi)革(gé)较快推进，这(zhè)有助(zhù)于缓解银行面临的净息差压力(lì)，增强其支持(chí)实体经济的可持续性(xìng)，能(néng)够为(wèi)企业贷(dài)款利率(lǜ)的(de)进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货(huò)币供(gōng)应量和存款数(shù)据看：1）M1同(tóng)比小幅回升。每年(nián)前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走(zǒu)势影响较大(dà)，或是驱动(dòng)其(qí)变化的主因。在贷款(kuǎn)扩张的同时(shí)，企业存款(kuǎn)也(yě)有边际改善却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝。2）M2同比增速有所回落。4月居民资产再配置，银(yín)行理(lǐ)财规(guī)模重回(huí)扩张，对M2形成拖累。考虑(lǜ)到(dào)去年4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数变化也有较(jiào)强影响。3）居民存款同比少增。考虑到4月多家中小银行下调挂牌存(cún)款利率、银行理财市场火热、居民提前偿还房贷规(guī)模较高，其驱动却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝因素更多是家庭(tíng)资产的再配置，流向消费(fèi)规模可能(néng)较为有限。4）4月财(cái)政存款(kuǎn)同比大幅多增，但结合基建相关高频开工率和重大项目开工金额数(shù)据看，财(cái)政(zhèng)对(duì)实体经济支(zhī)持力度可能(néng)有所减(jiǎn)弱。从4月(yuè)金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此时若财政基建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济(jì)环比增长动能(néng)较快衰减。

　　目前社融增速回升(shēng)幅度较小(xiǎo)，但与(yǔ)名义GDP增速对比看，货币政(zhèng)策(cè)对实体(tǐ)经(jīng)济的(de)支持(chí)还是比较(jiào)有力的。即(jí)便按2023年中国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假(jiǎ)设全(quán)年录得6％左右的实际GDP增速，加上(shàng)1到(dào)2个点的GDP平(píng)减(jiǎn)指数），10％的社融增速也应(yīng)足(zú)够(gòu)与(yǔ)之(zhī)匹配(pèi)。我们(men)认为，后续需通(tōng)过财政加力、促进房地产修(xiū)复(fù)、促进家庭(tíng)超额储(chǔ)蓄(xù)动用等方式扩大总需求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿(yì)元；社融存量同比增速(sù)持平于(yú)上(shàng)月的10％。考虑到去(qù)年同期疫情多点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基数效(xiào)应，以(yǐ)及今(jīn)年一季度“开(kāi)门红”期间(jiān)社融(róng)月均同比多增8200多亿的(de)亮眼表现，4月社融表现(xiàn)乏力“稳信用(yòng)”压力(lì)有所显现。从分项看：

　　一方(fāng)面，人民币信贷(dài)增(zēng)势放缓，是(shì)4月社融骤降(jiàng)的主要拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期(qī)的(de)次低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际(jì)回(huí)暖、人民币(bì)汇率相(xiāng)对(duì)稳(wěn)定，4月外币贷(dài)款同比(bǐ)有所少减(jiǎn)。

　　另一方面，表外融资和直接融(róng)资基本延(yán)续了一季(jì)度(dù)的格局。

• 　　一(yī)则，企业直接融资同比缩(suō)量，继(jì)续小(xiǎo)幅拖累新增(zēng)社融。2023年4月企业(yè)债融资、非金融企业境内股票融资(zī)分别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于去年同期(qī)，但到期偿还也迎来高峰，对净融资(zī)构成拖累。截(jié)至2023年一季(jì)度(dù)末(mò)，2022年10月(yuè)推(tuī)出的500亿元民营企业债券融资支(zhī)持工具（第二期(qī)）尚未开(kāi)始投放使用，相关(guān)政(zhèng)策(cè)支持还(hái)有(yǒu)待(dài)落地(dì)。

• 　　二则(zé)，政府债融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财(cái)政继(jì)续前置发(fā)力(lì)，政(zhèng)府(fǔ)债融资规模较去年(nián)同期累(lèi)计多增3114亿(yì)元。以财政预算数据看，2023年政府债(zhài)融资的总体规模与去年相(xiāng)当。但不(bù)同之处在于，2022年在3月(yuè)底就已(yǐ)经下(xià)达剩余(yú)批次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬仍未下发剩余批次(cì)的地方(fāng)债额度，且提前批(pī)的剩余(yú)发行额度不及万亿。如果(guǒ)近期下达地(dì)方债额度(dù)，按照往年节奏，经过地方政(zhèng)府项(xiàng)目额度(dù)分配、预算调整程序，剩(shèng)余批(pī)次地方债可(kě)能至6月(yuè)中下旬才能发出，期间的(de)“空(kōng)档”可(kě)能会拖累政府债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对(duì)社融构成(chéng)小幅支(zhī)撑。其中，委托贷款(kuǎn)和信托贷款单月小幅新增，相比去(qù)年同期分别多增(zēng)85亿元、少减734亿(yì)元。在(zài)表内票据(jù)贴现(xiàn)减少的(de)情况下(xià)，未(wèi)贴(tiē)现银行承兑汇票较(jiào)去年(nián)同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元，比去年同期(qī)低点(diǎn)仅(jǐn)略有多增，相比18年-21年同(tóng)期均值少(shǎo)增6237亿元。各分项(xiàng)从强到弱(ruò)排序(xù)，“企业中长(zhǎng)期(qī)贷款 >； 企(qǐ)业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期贷(dài)款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中(zhōng)长期(qī)贷款单月净偿还规模(mó)达(dá)历史新高，相比18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷款(kuǎn)同比少减，但较18年-21年同期均(jūn)值多(duō)减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期(qī)贷款同比多(duō)增，但(dàn)略低于18年-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业(yè)中(zhōng)长(zhǎng)期贷(dài)款延续前(qián)期亮(liàng)眼(yǎn)表现(xiàn)，同比大幅多增4071亿元，且创历史同(tóng)期新高。

　　总体看(kàn)，新增人民币(bì)贷款的最大问题仍然在于(yú)居民中长期(qī)贷款，房地产销(xiāo)售(shòu)低(dī)迷使其增量(liàng)不足，居民(mín)预期偏弱、提(tí)前偿(cháng)还存量房(fáng)贷又雪上加霜。基(jī)于(yú)4月这个信贷投放传(chuán)统淡季(jì)的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需(xū)求不足的(de)结论。

• 　　一方(fāng)面(miàn)，企业中长期贷款在(zài)一(yī)季(jì)度大幅高增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍然能(néng)够有效发力(lì)。

• 　　另一方面(miàn)，表内票(piào)据(jù)维持(chí)低增(zēng)长（与去年1-5月表内票据高增长形成对(duì)比），也(yě)意味(wèi)着目前企(qǐ)业贷款需求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以(yǐ)来存款利率市场(chǎng)化(huà)改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的净息差压力，增(zēng)强其支持实体经济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利(lì)率(lǜ)的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回(huí)升。一(yī)方面(miàn)，从历史规律看，每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走(zǒu)势(shì)的影(yǐng)响较大，这可能(néng)是(shì)驱动(dòng)其变(biàn)化的主要原因(yīn)。另一(yī)方面，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款(kuǎn)也有边际改善，4月新增规模约1408亿元(yuán)，而21年、22年(nián)4月(yuè)企业存款均在减少。

　　M2同比增(zēng)速(sù)有所回落(luò)。一方面，4月信(xìn)贷(dài)扩张乏(fá)力，对M2的(de)支(zhī)撑不强。另一方(fāng)面，居民资产再配置，银行(xíng)理财规模重回扩张，对(duì)M2也形成拖累(lèi)。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数的变化(huà)也有(yǒu)较强影(yǐng)响。

　　4月居民(mín)存款出现了2022年3月以来的首次(cì)同比少增，其驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向消(xiāo)费的规模可能较为有限。4月以来多家中(zhōng)小银(yín)行(xíng)下调挂牌存(cún)款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率(lǜ)分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市场(chǎng)需求火热，居(jū)民提前偿还房贷规模较高（4月(yuè)居民中长期(qī)贷款净偿还规模(mó)达历史新高）。

　　值得警(jǐng)惕的是(shì)，4月财政存(cún)款同比大幅多增(zēng)4618亿元(yuán)，去年(nián)同期留抵退(tuì)税推进存在一定影(yǐng)响。但结合其他指(zhǐ)标看，财(cái)政对实(shí)体经济的(de)支持力度(dù)可能有所减弱，基建投资相关的高(gāo)频指标出现了下行的苗头(tóu)（4月(yuè)下(xià)旬以来(lái)，全国高炉开(kāi)工率、电炉(lú)开工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉(lú)生(shēng)产率、水泥磨(mó)机(jī)运(yùn)转率、石(shí)油(yóu)沥(lì)青(qīng)开工(gōng)率等(děng)指标(biāo)环比走弱），重(zhòng)大项目开工金额同环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年(nián)4月全国各地重大(dà)项目开(kāi)工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期(qī)的半数(shù)）。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时如果财(cái)政基建(jiàn)支(zhī)持力度(dù)不(bù)稳，可能导致中国经济(jì)的环比增长动能较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝