文：天风宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新增存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在连(lián)续13个月同比多(duō)增后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在(zài)过去一年多时间里，居(jū)民部门积攒(zǎn)了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄(xù)能(néng)否顺利释放对判断经济(jì)和资(zī)本(běn)市场(chǎng)走势至关重(zhòng)要。这里(lǐ)我(wǒ)们(men)尝(cháng)试(shì)回答两个(gè)问(wèn)题。一是4月居民存(cún)款同比多(duō)减是不是(shì)超额(é)储蓄释放(fàng)的开始？二是这一趋势能否延续(xù)？

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　　对上述问题的回答取(qǔ)决于存款(kuǎn)会受(shòu)到哪(nǎ)些因素的影(yǐng)响。一般影响居(jū)民存(cún)款的(de)主要有这么(me)几种行为(wèi)：可(kě)支配收入(rù)、消费支出、金融资产相(xiāng)关收支和房地产相关收(shōu)支(zhī)。

　　收入增长、消费减少、金融(róng)资产赎(shú)回、购房减(jiǎn)少会推动(dòng)存款增加；反之，收入减少、消费增加、认(rèn)购金融资产(chǎn)、购房增加(jiā)、提前还贷等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年(nián)居(jū)民(mín)存款(kuǎn)同比(bǐ)多增7.9万亿是居民少消费、少投资(zī)、少(shǎo)购房的结果（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入(rù)增速(sù)放缓并提前还贷，但(dàn)因为投资、购房等下滑幅度更大，所以(yǐ)存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存(cún)款同(tóng)比多增2.1万(wàn)亿则(zé)是收入修复和理(lǐ)财存款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一(yī)季度居(jū)民人均可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续(xù)规模相比于(yú)2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行(xíng)办(bàn)理速度放(fàng)缓等因素(sù)影响，RMBS（个人(rén)住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支持证券）条件早偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年有所回落(luò)，即居民提(tí)前还款对存款(kuǎn)的拖累相比于去年末略有放(fàng)缓。

　　但是，随着居(jū)民(mín)消(xiāo)费和购房行为修(xiū)复，其对(duì)存(cún)款的(de)支撑力(lì)度减(jiǎn)弱，一季度人均消费支(zhī)出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但因为(wèi)支撑(chēng)因素的规模更(gèng)大，所(suǒ)以存款继(jì)续回升。

　　4月和(hé)一季(jì)度最核心的不同(tóng)在(zài)于理财市场的(de)变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可(kě)能的原因一是(shì)居(jū)民存款理财化(huà)；二(èr)是提(tí)前(qián)还贷规(guī)模增(zēng)加。因为(wèi)居(jū)民(mín)收入和(hé)消(xiāo)费数据不足，暂时无法判断消(xiāo)费和收(shōu)入(rù)在(zài)4月对存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存款回流理财(cái)是4月存款回落的核心原因，4月理财(cái)存量规模环(huán)比增加1.26万(wàn)亿至(zhì)25.5万亿，结束了自(zì)去(qù)年10月以(yǐ)来的下(xià)吊带和背心有什么区别，吊带和背心有什么区别行趋势，重回(huí)扩张区(qū)间。

　　居民增配理财等资产(chǎn)是理财风险降低、收益回(huí)升和(hé)存款(kuǎn)利率下滑(huá)共同(tóng)作(zuò)用的(de)结果。受益于债(zhài)券市场走强，今年(nián)理财市场表现逐(zhú)步好转，理财(cái)产品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时(shí)期下滑的存款利率，存款对居民(mín)的吸(xī)引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净(jìng)率进一(yī)步(bù)回(huí)落(luò)，居民还在继续增配理财(cái)产品，存款理财(cái)化(huà)趋(qū)势有望延续(xù)。

　　提(tí)前还贷规模扩(kuò)大是(shì)存款下(xià)滑的(de)又(yòu)一个原因(yīn)。4月早(zǎo)偿率(lǜ)月均(jūn)值相比于(yú)2月低点(diǎn)上行(xíng)4.3个百分点，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是(shì)因为首(shǒu)套房利(lì)率还(hái)在下降(jiàng)，居(jū)民(mín)提前还贷(dài)以降低(dī)成本(běn)，4月沈(shěn)阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低首(shǒu)套(tào)房(fáng)利率，贝壳研究院(yuàn)数据显示百城首套主流房贷(dài)利率平均(jūn)为4.01％，环(huán)比3月(yuè)继(jì)续(xù)回落1个(gè)BP。二是政策(cè)放松(sōng)后，1、2月份部分积(jī)压的还(hái)贷(dài)业(yè)务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规模走高。

　　总的(de)来说(shuō)，随着理(lǐ)财市场(chǎng)好转，此前因(yīn)居民少消费(fèi)、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积攒下来的超额储蓄已经开始(shǐ)部(bù)分回(huí)流理财(cái)市场了，且5月初这(zhè)一(yī)趋势还(hái)在延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在(zài)后续几(jǐ)个月(yuè)里或继续成为超额存款的主要流向。

　　五一(yī)旅(lǚ)游人(rén)均消费水平未(wèi)见(jiàn)明显改(gǎi)善或部分表明当下居民(mín)消费意(yì)愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)的持有分化(huà)且(qiě)并非主要(yào)来自(zì)消费，后续超额储(chǔ)蓄对消(xiāo)费的支撑力度依(yī)旧偏(piān)弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产(chǎn)销(xiāo)售目前已经有走弱迹象，地产短期或不(bù)会成为(wèi)超储的(de)主要流向。但是因为按(àn)揭利率(lǜ)存在明显利差，居民提(tí)前还贷(dài)行为或将延续(xù)。从这个(gè)角度来看，主(zhǔ)要因为少买(mǎi)房(fáng)、少投资而积攒下来的储蓄(xù)，在(zài)理财市场(chǎng)环境好(hǎo)转和存款利率下滑的背景下或将(jiāng)继续回(huí)流到理(lǐ)财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机构(gòu)住户存款余额+4月新(xīn)增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在(zài)个人住房抵押贷(dài)款中债务人提前偿付的(de)金额在资(zī)产池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险(xiǎn)提示(shì)

　　地产销(xiāo)售变动超(chāo)预期，超额储蓄释放弱于预期，理财(cái)市场波动(dòng)加大

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