平安(ān)首经(jīng)团队：钟(zhōng)正生(shēng)/张(zhāng)璐/常(cháng)艺馨

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融(róng)表现乏力。继一季(jì)度(dù)“天(tiān)量”投放后，2023年4月社融增长明显降温，比去(qù)年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力有所显现。社融骤降的主要拖累在于人民币(bì)信贷增势放缓， 4月降至2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同期(qī)的次低点（仅(jǐn)略高于2022年(nián)同(tóng)期）。表外融资和直接融(róng)资基本延(yán)续了一季度(dù)的格(gé)局(jú)。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长(zhǎng)；未贴现银行承兑汇(huì)票较去年同期降幅收窄；2）企业直接融(róng)资较去(qù)年同期有(yǒu)所下降，主因债券(quàn)到期规模较(jiào)大。3）政府债融(róng)资规(guī)模(mó)同比多增，但需(xū)警惕其“后劲”。2023年提前(qián)批的(de)剩(shèng)余(yú)发行额度(dù)不及万亿，截至5月上旬尚未下发剩余批次的地方债额度，期间空档(dàng)可能拖累政府债融资表现。

　　新增(zēng)人(rén)民币贷款偏弱，增量明显弱(ruò)于历史同期均值。各(gè)分项(xiàng)从(cóng)强到弱排序(xù)，企业中(zhōng)长期贷(dài)款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民(mín)短期贷(dài)款>；居民(mín)中(zhōng)长期贷款。新增人民币贷款的最大问题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期(qī)贷款，房(fáng)地产销售不振使(shǐ)其增量不足(zú)，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜。但基于4月这个信贷(dài)投放(fàng)传统淡季的数据，尚不(bù)能得出企业信贷(dài)需求不足的结论。一方面，企业中长期贷款在一季度(dù)大(dà)幅高增后(hòu)，4月又创历史同期新高，仍(réng)能有效发力；另一方(fāng)面，表内票(piào)据维持低增(zēng)长（与去年(nián)1-5月表内(nèi)票(piào)据高增(zēng)长形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需(xū)求或许(xǔ)尚可。此外，4月初以来存款利率市场化改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的净(jìng)息差压(yā)力(lì)，增强其支持(chí)实体(tǐ)经济的可持续性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利率的进一(yī)步下(xià)调“蓄力”。

　　从货(huò)币(bì)供应量和存(cún)款数据(jù)看(kàn)：1）M1同(tóng)比小幅回升(shēng)。每年前(qián)4个月翘尾因(yīn)素对M1同比走势影响较大，或(huò)是驱动其变化的主因(yīn)。在贷款扩张的同(tóng)时(shí)，企业存款也有(yǒu)边际改善(shàn)。2）M2同比增速(sù)有所(suǒ)回落(luò)。4月居民资(zī)产再配置，银行(xíng)理财规(guī)模重(zhòng)回扩张，对M2形(xíng)成拖累。考(kǎo)虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数(shù)变化也(yě)有(yǒu)较强影响。3）居民存款同比(bǐ)少增。考(kǎo)虑(lǜ)到4月多家中小(xiǎo)银行(xíng)下调挂牌存款利率、银行理财市场火热、居(jū)民(mín)提前偿还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更(gèng)多是家(jiā)庭资产的再配置，流向(xiàng)消费规模可能较为有限(xiàn)。4）4月财政存款同比(bǐ)大幅多增，但结合基建相(xiāng)关高频开工率和重大(dà)项(xiàng)目开工(gōng)金(jīn)额数据看(kàn)，财(cái)政对实体(tǐ)经济(jì)支持(chí)力度(dù)可能有所(suǒ)减弱。从4月金融数(shù)据(jù)看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时若(ruò)财(cái)政(zhèng)基(jī)建支(zhī)持力度不稳，可能导致中(zhōng)国(guó)经济环比增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回升(shēng)幅度(dù)较小，但与名义GDP增速对(duì)比看(kàn)，货币政策对(duì)实体(tǐ)经(jīng)济的(de)支持还是比较有力的(de)。即便按2023年中国(guó)名义GDP增速(sù)7％-8％的情形(xíng)（假设全(quán)年录得6％左右(yòu)的(de)实(shí)际GDP增速，加上1到(dào)2个(gè)点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的社融增速也应足够与之匹配。我们认为(wèi)，后续需(xū)通过财政加力(lì)、促(cù)进房地产修(xiū)复、促进家庭超(chāo)额储蓄动用等方(fāng)式扩大总需求，夯实经济(jì)回升势头。

　　一(yī)

　　新增社(shè)融(róng)表现乏(fá)力

　　新增社(shè)融表现乏(fá)力。2023年4月新增社会融(róng)资规模为1.22万亿(yì)元，同比多增2873亿元；社融存(cún)量同比增速持平(píng)于上月(yuè)的10％。考虑到去年(nián)同期疫情多点散发、社融一度触“冰”的(de)低基(jī)数效(xiào)应，以及今年(nián)一季(jì)度“开门红”期间社融月均同比(bǐ)多增8200多亿的(de)亮眼表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信用”压力有所显现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民币信(xìn)贷增势放缓，是(shì)4月社融骤降(jiàng)的(de)主要拖(tuō)累。2023年4月人民(mín)币(bì)贷款4431亿元(yuán)，为2008年以(yǐ)来历史同期的次低(dī)点（仅较2022年同(tóng)期高815亿元）。不过，得益(yì)于出口(kǒu)边际回暖(nuǎn)、人民币汇率相对稳定(dìng)，4月外币贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表(biǎo)外(wài)融资和(hé)直接融资基(jī)本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直(zhí)接融资同(tóng)比缩量(liàng)，继续小幅拖(tuō)累新增(zēng)社融。2023年4月企(qǐ)业债融资、非金融(róng)企业境(jìng)内股票融资分别(bié)同比(bǐ)少增809亿元、173亿元(yuán)。今年春节后，企业贷款(kuǎn)发行规(guī)模持续高于去年(nián)同(tóng)期，但(dàn)到(dào)期偿还也迎来(lái)高峰，对净(jìng)融资构成(chéng)拖累。截(jié)至(zhì)2023年一季度(dù)末，2022年10月推(tuī)出(chū)的500亿元民(mín)营(yíng)企业(yè)债券(quàn)融资支持工具（第二(èr)期）尚未开(kāi)始投放(fàng)使用，相关政策支(zhī)持还有(yǒu)待(dài)落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比(bǐ)多增，但(dàn)需(xū)警惕其“后劲”。今年(nián)前4个月，财(cái)政继续前(qiá社保二级单位编码是什么意思，单位编码是什么意思呀n)置发力，政府债融资规模(mó)较去(qù)年同期累计(jì)多增3114亿元。以财政预算(suàn)数据看，2023年政府(fǔ)债融资的(de)总体规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在3月底就已(yǐ)经下达剩余批次(cì)的新增地方债额(é)度，而(ér)2023年截至5月上旬(xún)仍未下发剩余批次的地方债额度，且(qiě)提前批的剩余(yú)发行额度不及万亿。如果(guǒ)近期下达地(dì)方(fāng)债(zhài)额(é)度，按(àn)照往年(nián)节(jié)奏，经(jīng)过地(dì)方政(zhèng)府项目额度分配、预算调整程序(xù)，剩余(yú)批次地方债(zhài)可能至6月中下旬才能发出，期间的“空档(dàng)”可能会拖(tuō)累政府债融(róng)资表现。

• 　　三则，表外(wài)融(róng)资同(tóng)比多增，持续对社融构(gòu)成小(xiǎo)幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月(yuè)小幅新增，相比去年同期分(fēn)别多增85亿元、少(shǎo)减(jiǎn)734亿元。在表内票据(jù)贴(tiē)现减少的情况下，未贴(tiē)现(xiàn)银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄，同比(bǐ社保二级单位编码是什么意思，单位编码是什么意思呀)少(shǎo)减1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增(zēng)人民(mín)币贷款为7188亿元，比去年同(tóng)期低点仅(jǐn)略有多增，相比18年-21年(nián)同期均值(zhí)少增6237亿元。各分项(xiàng)从强(qiáng)到弱排序，“企(qǐ)业(yè)中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷(dài)款(kuǎn)”。具(jù)体地，

• 　　居(jū)民中长期贷款(kuǎn)单(dān)月净偿还(hái)规(guī)模达历史新高(gāo)，相比18年-21年(nián)同(tóng)期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷(dài)款同(tóng)比(bǐ)少减(jiǎn)，但(dàn)较(jiào)18年-21年同期均(jūn)值多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期(qī)贷款同比多(duō)增，但(dàn)略低于(yú)18年(nián)-21年同期(qī)均(jūn)值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延(yán)续前(qián)期亮眼表现(xiàn)，同比(bǐ)大(dà)幅多增(zēng)4071亿元，且创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看(kàn)，新增(zēng)人民(mín)币贷(dài)款的最大问题仍然在(zài)于(yú)居民中长期贷款，房地(dì)产(chǎn)销售低(dī)迷使其(qí)增量(liàng)不足，居民(mín)预期(qī)偏弱(ruò)、提前(qián)偿还存(cún)量房贷又(yòu)雪上(shàng)加霜(shuāng)。基于4月这个信(xìn)贷投(tóu)放传统淡季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一方(fāng)面(miàn)，企业中(zhōng)长期(qī)贷款在(zài)一季度大幅高增(zēng)后，4月又创(chuàng)历史同(tóng)期新(xīn)高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一方面(miàn)，表内(nèi)票(piào)据(jù)维持低(dī)增(zēng)长（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增长形成对(duì)比），也意味着目前企业贷款需(xū)求(qiú)或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存款利率市场化改革较快推进，这有助于缓解(jiě)银行面临(lín)的(de)净息差压(yā)力，增强其(qí)支持实体(tǐ)经济的可持(chí)续性(xìng)，能(néng)够为企业贷款利率的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三社保二级单位编码是什么意思，单位编码是什么意思呀strong>

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。一方(fāng)面，从历史规律看，每(měi)年前4个月翘尾因素对M1同比走势的影响较大(dà)，这(zhè)可能(néng)是驱动其变化的主要原因。另一(yī)方面(miàn)，在企业贷款扩张的同时，企业存款(kuǎn)也有(yǒu)边际改善，4月新增规(guī)模约1408亿(yì)元，而(ér)21年(nián)、22年(nián)4月企业存款均在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所(suǒ)回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一方(fāng)面，居民(mín)资产(chǎn)再(zài)配置，银(yín)行理财规(guī)模重回(huí)扩张，对M2也形(xíng)成拖(tuō)累。此外，考虑到去年(nián)4月(yuè)M2同比(bǐ)增速较3月抬升(shēng)0.8个百(bǎi)分点，基(jī)数的变化也(yě)有较强影响。

　　4月(yuè)居(jū)民存款出现(xiàn)了2022年3月(yuè)以来(lái)的首(shǒu)次(cì)同比少增，其驱动(dòng)因素更多(duō)是家庭(tíng)资产的再配置，流向(xiàng)消费的(de)规模可能较为有限。4月以来(lái)多家中(zhōng)小银行下(xià)调挂(guà)牌存款利率（据融360监测(cè)数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存款平均(jūn)利率(lǜ)分别环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市场需(xū)求(qiú)火(huǒ)热，居民提前偿还房贷(dài)规模较高（4月(yuè)居(jū)民中长期贷款(kuǎn)净(jìng)偿还规(guī)模达历史新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月(yuè)财政(zhèng)存(cún)款同比大幅(fú)多增4618亿(yì)元，去年同期留抵退税推进(jìn)存在一定影响。但结合其他(tā)指标看，财政对实体经济的支(zhī)持(chí)力度可(kě)能(néng)有所减弱，基(jī)建投(tóu)资(zī)相关(guān)的高(gāo)频(pín)指标出(chū)现了下行的苗头（4月下旬以来，全国(guó)高炉开工率、电炉开工率、独立焦(jiāo)化厂(chǎng)焦炉生产率(lǜ)、水泥磨(mó)机运(yùn)转率、石(shí)油(yóu)沥青(qīng)开工率等指标环(huán)比走(zǒu)弱(ruò)），重大项目开工金额同环比(bǐ)较快(kuài)下滑（据Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月全国各地重大项目开(kāi)工总投资额约28078.26亿元(yuán)，环比(bǐ)下降34.0％，不(bù)及(jí)去年同期(qī)的半(bàn)数）。从4月金(jīn)融数据看(kàn)，房地产恢复(fù)仍(réng)然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时如果财(cái)政基建支持力(lì)度不稳，可能导(dǎo)致中国(guó)经济(jì)的环比增长动能较(jiào)快衰减。