文|招商宏观张静静团队

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统(tǒng)计(jì)局发(fā)布4月全国规模以上工(gōng)业(yè)企业绩效(xiào)数据。4月份，规模以(yǐ)上工业企业营业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上工业企业利润(rùn)累(lèi)计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速降(jiàng)幅(fú)小幅收窄，但依然处于(yú)探底爬坡过程(chéng)中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认为(wèi)，此轮工业(yè)企业利(lì)润增速由正(zhèng)转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计(jì)增速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行(xíng)和(hé)其他(tā)多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细(xì)拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效(xiào)的增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大(dà)，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产(chǎn)成品存货周转天数(shù)和应收账款(kuǎn)平均回收期进(jìn)一(yī)步增加。2）分(fēn)所(suǒ)有制类型来看，外商及港澳台商和私(sī)营企业(yè)利润累(lèi)计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和(hé)股份(fèn)制(zhì)企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同比降(jiàng)幅进(jìn)一(yī)步(bù)扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开(kāi)采等其他行业的(de)利润增速降幅依(yī)然较大；中游原材料加工业(yè)和装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)的利润增(zēng)速(sù)出现明显(xiǎn)分化，中(zhōng)游原材料加工业的利润增速均为(wèi)负，是整体(tǐ)工业企业利润增速的主(zhǔ)要拖累，中游(yóu)装备制造业利(lì)润(rùn)增速回升(shēng)幅度较大(dà)，成为(wèi)整体(tǐ)工业企业利(lì)润增速的主要拉动项。在(zài)价格水平、内部需(xū)求、外部需求同时(shí)走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部(bù)的利润增速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与上(shàng)个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业(yè)利润数据已表现出(chū)明显(xiǎn)的探底爬(pá)坡信(xìn)号(hào)：一，营业利润累计增(zēng)速爬升(shēng)的行业进一(yī)步增多；二，营业收入增速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业利润增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为(wèi)拉动工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉(lā)动力。按当月利润增速计算，4月份表现较好(hǎo)的行业(yè)主(zhǔ)要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空(kōng)航天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备制造业(yè)、电(diàn)气机械(xiè)及器材(cái)制造业、仪器仪表制(zhì)造业(yè)、文教、工(gōng)美、体育和娱(yú)乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和(hé)供应业电(diàn)力(lì) 。

　　正文

　　核(hé)心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬(pá)坡过(guò)程(chéng)中。从决定企业利(lì)润的量、价、成本三(sān)因素(sù)框架看，我们认为，此轮工业企业利润增速(sù)由(yóu)正转负的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮(lún)工业企业利(lì)润(rùn)累计增(zēng)速的(de)下探幅度(dù)之深(shēn)和持续(xù)时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和(hé)其他多(duō)种因素叠加(jiā)导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由正(zhèng)转(zhuǎn)负；（2）主(zhǔ)动(dòng)去库存时间(jiān)偏长以及费用率偏高严(yán)重制约工(gōng)业企业利润爬坡速(sù)度(dù)。

　　与上个(gè)月相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业(yè)的营业利润(rùn)累计增(zēng)速出现回升，其他(tā)13个行业的营(yíng)业利润累计增速均(jūn)出现回落，其(qí)中回落幅度较大的行业主要是农副食品(pǐn)加工(gōng)、煤炭开采和洗选、有色金属矿(kuàng)采选、造纸及(jí)纸制品、 纺(fǎng)织服装、服饰等行业，回(huí)升幅度较(jiào)大的行(xíng)业主要是机械和(hé)设备修理、汽(qì)车制造(zào)、通用设(shè)备制造、橡胶和塑料制(zhì)品等行业(yè)。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年同期(qī)相(xiāng)比(bǐ)，工(gōng)业企(qǐ)业经营(yíng)绩效的(de)增(zēng)长压力依然(rán)较(jiào)大，与3月份相(xiāng)比，产(chǎn)成品存(cún)货周转天数和应收(shōu)账(zhàng)款平均回(huí)收(shōu)期进(jìn)一步增(zēng)加(jiā)。

　　数据(jù)显示(shì)，规模以上(shàng)工业企(qǐ)业(yè)累计(jì)每百元(yuán)营业收入中(zhōng)的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产成(chéng)品存货周转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环(huán)比增加0.14天(tiān)）；应(yīng)收账款平均回收期为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环(huán)比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类(lèi)型(xíng)来(lái)看，外(wài)商及港澳(ào)台商和私营企业利润累计同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企(qǐ)业和股(gǔ)份制企业(yè)利润累计同比降幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商(shāng)及港澳(ào)台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营企业和股份制企业(yè)同比增长(zhǎng)分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游采(cǎi)选业(yè)中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开采等其(qí)他行业的利(lì)润增速(sù)降(jiàng)幅依(yī)然较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采选、有色(sè)金属矿采(cǎi)选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油(yóu)和天然(rán)气(qì)开采、煤(méi)炭开采和(hé)洗选、黑色(sè)金属(shǔ)矿采选业、废物(wù)资(zī)源综(zōng)合利用的增速为负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工(gōng)业和(hé)装备制造业(yè)的利(lì)润增速出现明显分化。中游原材料加工业(yè)的利润(rùn)增速均为负，尽管(guǎn)与上个(gè)月相比(bǐ)，利润(rùn)增速跌幅(fú)普(pǔ)遍收窄，但(dàn)依然(rán)是整体(tǐ)工业(yè)企业利润增(zēng)速的主要(yào)拖累。中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要拉动项。其中通用设备(bèi)制造、铁(tiě)路船舶航空(kōng)航天、电气机(jī)械及器材制造、仪器(qì)仪表制造增幅延续上个月亮眼趋势，得益于(yú)国内汽车销售(shòu)量的提升和汽车产业链(liàn)出口强劲，汽车制造业的利润增速降(jiàng)幅(fú)由负转正，此(cǐ)外(wài)叠(dié)加去年同期基(jī)数较低(dī)，汽车制造业当月利润(rùn)增速(sù)高达20倍。

　　数据(jù)显示，化学原(yuán)料化学(xué)制(zhì)品(pǐn)跌幅扩(kuò)大，分(fēn)别收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加工、专用设备制造(zào)、石油煤炭及燃料加工、非金(jīn)属矿物制品、黑(hēi)色(sè)金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅说一个人不上道是什么意思，不上道是什么意思？收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪(yí)表制造(zào)、通用设备制(zhì)造、铁路(lù)船舶航空(kōng)航天、电气(qì)机械及器材制造(zào)增幅依旧为正，并且(qiě)增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格(gé)水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下(xià)游行业内部的利(lì)润(rùn)增速(sù)反弹(dàn)乏力，文教工美(měi)体育娱乐用品(pǐn)、食(shí)品制造(zào)、纺织业、家(jiā)具(jù)制造等多个(gè)行业的(de)利润增速跌幅放(fàng)缓，但依然为负；农(nóng)副食品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个行业的利润(rùn)跌幅继(jì)续(xù)扩大。往(wǎng)后(hòu)看，价(jià)格水平、内部需求、外部需求转好速度(dù)较慢(màn)，这(zhè)也(yě)意味着下(xià)游行业的利润增速(sù)向(xiàng)上爬(pá)坡(pō)的(de)节(jié)奏大概(gài)率(lǜ)偏缓。

　　数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工(gōng)、纺(fǎng)织服(fú)装、服(fú)饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造(zào)纸及纸制品和(hé)医药(yào)制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体育(yù)娱乐用(yòng)品(pǐn)、食品制(zhì)造(zào)、纺织(zhī)业、家(jiā)具(jù)制造和印刷(shuā)和记录媒介(jiè)利润降幅(fú)放缓，但(dàn)持(chí)续(xù)维(wéi)持低(dī)位，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制(zhì)品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增(zēng)速略有(yǒu)回落(luò)，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利润(rùn)增速保持高位(wèi)，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中(zhōng)的机械和设备修(xiū)理、电力(lì)热(rè)力利润增(zēng)速(sù)相(xiāng)对较高，燃(rán)气生产和供应利润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。其中机(jī)械(xiè)和(hé)设备修理利润累计增速上升(shēng)幅(fú)度较(jiào)大(dà)，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力(lì)利(lì)润累计同比增速收窄(zhǎi)，但(dàn)仍然(rán)保持高速增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增(zēng)幅略有上升(shēng)，收(shōu)录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和供(gōng)应(yīng)降(jiàng)幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月(yuè)份公布(bù)的工(gōng)业企业利(lì)润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营业利(lì)润累计增速(sù)爬升的行业(yè)进一步(bù)增多；二，营业收入增(zēng)速由负转正，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往后(hòu)看(kàn)，中游装备制造业有(yǒu)望(wàng)继续(xù)成为拉动工业(yè)企业(yè)利润增速回(huí)升的主(说一个人不上道是什么意思，不上道是什么意思？zhǔ)要拉动力(lì)。汽车制造、 铁(tiě)路、船(chuán)舶、航空航天和其他(tā)运(yùn)输设备制造业 、通(tōng)用设备制(zhì)造(zào)业(yè)、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造(zào)业、文(wén)教、工(gōng)美(měi)、体(tǐ)育(yù)和娱乐用品制造业(yè)、橡胶和塑料(liào)制品业、电(diàn)力(lì)、热力、燃气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们(men)在《今年工业企业利润增速能否转正(zhèng)？》中所言，当前正(zhèng)处(chù)于第6次工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润探底(dǐ)阶段（从2000年开始计算），如果按(àn)最近两次探(tàn)底历(lì)史(shǐ)来演绎的话，至少还要在负(fù)值区间爬坡7-8个月左右的时间(jiān)，预计工业企业利润增(zēng)速(sù)转正最早也需等到(dào)四季度。目前(qián)我(wǒ)国(guó)仍面临内(nèi)需增长(zhǎng)缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段(duàn)，这直(zhí)接导致企(qǐ)业的产(chǎn)能(néng)利用率(lǜ)持续下滑。此(cǐ)外(wài)，叠加营(yíng)业成本高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工业(yè)企业利(lì)润(rùn)增速反弹速度大概率较(jiào)为缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢(huī)复力度低于预期(qī)。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月(yuè)27日的(de)《中游装备制造业(yè)利润增(zēng)速明显(xiǎn)回升——2023年4月(yuè)工业企业利(lì)润分析》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平，联系人罗丹

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