来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘(yuán)于疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推动出(chū)口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释放(fàng)催化下游消费回(huí)暖。从行(xíng)业表现(xiàn)看(kàn)，制造业从去年四季度的(de)“量价齐(qí)跌”转向“量升(shēng)价(jià)跌”，企业或从主动去库(kù)转向被动去库(kù)。从景气(qì)度边际表现看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工；服(fú)务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓、海外(wài)总需求回落预期逐步(bù)兑现(xiàn)，消费回暖和产业升(shēng)级将成为推(tuī)动(dòng)下一阶段国内经济复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输(shū)、房地产等行业景气度明显提升，而(ér)建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱(ruò)的特点(diǎn)相一致(zhì)。

　　从制造(zào)业内部(bù)来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍回暖，多数从去年12月(yuè)的(de)“量价齐(qí)跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修(xiū)复好于需求端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程尚未结(jié)束。从行业景(jǐng)气(qì)度边际改善(shàn)情(qíng)况来(lái)看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周期相关的(de)酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造行业景气度较高，部分(fēn)行业表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度(dù)居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气(qì)机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行(xíng)业(yè)景气度改善(shàn)幅度(dù)最弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业(yè)仍然受到价格(gé)下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石(shí)油石(shí)化(huà)行业。

　　消费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动。需求方(fāng)面(miàn)，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费需(xū)求得以释(shì)放；供给方面，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生产端快速恢(huī)复，是推动(dòng)年初(chū)出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利(lì)驱动边际转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总需(xū)求回落的预期逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，一季度(dù)居民收(shōu)入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷数(shù)据指向居民(mín)“去杠(gāng)杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖的确定性进(jìn)一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)有望持(chí)续(xù)修复，家电(diàn)、家具、纺(fǎng)服等与出行(xíng)及地产(chǎn)后(hòu)周期相关的可选消费也(yě)有(yǒu)望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增(zēng)强(qiáng)，有望维(wéi)持出(chū)口韧性；随着(zhe)下游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修复，企业(yè)将从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持(chí)高位。

　　风险提(tí)示：国内经济(jì)恢(huī)复(fù)力度不(bù)及预(yù)期；海外需(xū)求超预期回(huí)落。

　　一(yī)、节后消费降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服(fú)务业(yè)是驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏(sū)背景下，国内经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏(sū)的规律，本(běn)轮国内疫后(hòu)复苏发生在外(wài)需回落、国内经济转向高质量(liàng)发展、居(jū)民(mín)前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并不均衡，行业分化(huà)特征明显。因此，我(wǒ)们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价(jià)观(guān)测各(gè)行业表现来(lái)看，今年一季(jì)度(dù)制造业、交通(tōng)运输(shū)业、房地产(chǎn)业景气度(dù)明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复(fù)、房(fáng)地(dì)产销售回暖而(ér)投资疲(pí)弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计算(suàn)各年份的(de)复合增速，观察(chá)各行业增加值(zhí)变(biàn)化。

　　今(jīn)年(nián)一季度第一产业增加值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度(dù)的4.9％，但(dàn)仍高于2019年(nián)、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建设农业强国(guó)，推进农业农村现(xiàn)代化的目(mù)标(biāo)有关。

　　今年一季度第二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来(lái)较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提(tí)升至(zhì)5.9％，高(gāo)于(yú)去年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去(qù)年下(xià)半年之后外(wài)需转弱、居民(mín)商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景气度(dù)明显(xiǎn)回落(luò)，增加值增速回(huí)落至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在产出缺口。其中，受(shòu)益于居民出(chū)行活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮(yóu)政业(yè)增加值增速明显提升，自去(qù)年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和(hé)餐饮(yǐn)业增加值增速(sù)小幅回(huí)升，尽管(guǎn)高于疫情三年来的(de)平均增速(sù)，但绝(jué)对(duì)水(shuǐ)平(píng)不及(jí)2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而受(shòu)益于新房和二手房销(xiāo)售回暖，今年一季度房地产业增加值(zhí)增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景气度的(de)观测，我们采用(yòng)量（各行业(yè)工业增加值增速）与(yǔ)价(jià)格（各行(xíng)业工业(yè)品(pǐn)价格增速）分别(bié)作为供(gōng)需的(de)衡量指标。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要(yào)行业自(zì)2019年以(yǐ)来的(de)月度(dù)数据，首(shǒu)先将各(gè)行业增加值(zhí)增(zēng)速调整为以2019年为基(jī)期的(de)复(fù)合增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年3月(yuè)，每月(yuè)的增(zēng)加值增速和PPI增速的分位(wèi)数(shù)水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)，捕(bǔ)捉其(qí)边(biān)际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景(jǐng)气(qì)度出现普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修复好于需求端(duān)，行业整体去库进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善(shàn)情况(kuàng)来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤炭行业景气(qì)度(dù)呈现高位放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关的(de)行业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐升”阶段(duàn)。今年(nián)3月，与居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱乐的(de)量价分位(wèi)数水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造(zào)景气(qì)度有所回落，农副加工行业表现为“量价齐跌”，食品制造(zào)行(xíng)业(yè)表现为“量升(shēng)价跌(diē)”，二者价格下跌(diē)主要与高(gāo)库(kù)存水平有关，今年(nián)2月，库存同比均处在(zài)2016年以(yǐ)来(lái)90％以上分位(wèi)数水(shuǐ)平；而随着防疫需求的降(jiàng)温，医药制造业(yè)景气(qì)度有所(suǒ)回(huí)落(luò)，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造业行业景气(qì)度(dù)居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料(liào)成本下跌有关，另一方面(miàn)，也(yě)与年初外需表现好于内需，部(bù)分行业仍在去(qù)库进程有关。其(qí)中，电气机(jī)械、专用设备、运输(shū)设备工业增加值(zhí)增速(sù)改善幅度(dù)最大，受益(yì)于国内产业(yè)升(shēng)级、出(chū)口优势(shì)带来(lái)的韧(rèn)性(xìng)驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度(dù)最弱(ruò)的是通用(yòng)设备、电(diàn)子设备(bèi)，与房地(dì)产新(xīn)开工强度较弱、消费电子行业周期性走弱有(yǒu)关。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多(duō)数(shù)行业仍受制于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产端(duān)改善幅度最(zuì)大，3月增加(jiā)值增速位(wèi)于(yú)2019年(nián)以来70％分位(wèi)数水平，但受(shòu)全(quán)球大宗商品下行周期影响，价(jià)格依(yī)旧(jiù)承压；随着年(nián)初(chū)建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金属制品景(jǐng)气度提升，但由于库存(cún)水平(píng)偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下(xià)跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水(shuǐ)平普遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气度偏(piān)低区(qū)间(jiān)，今年由于能源危机(jī)缓解，产品价格(gé)相较去年同(tóng)期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际(jì)放缓，生产及价格水平(píng)同步回落。这(zhè)与去年以来行业产能持续(xù)扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是(shì)推动下一阶段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方(fāng)面，消费场(chǎng)景恢复(fù)后，出(chū)行(xíng)类消费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的(de)购房、服(fú)务性需求得以释(shì)放；另一方面，国内复工复产加(jiā)快(kuài)推进，保证供给端(duān)的(de)快速恢复(fù)，是推动年初出(chū)口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济(jì)复苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫后红利释放(fàng)效果转弱(ruò)，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增长的(de)线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着(zhe)居(jū)民收(shōu)入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的确(què)定(dìng)性(xìng)进一(yī)步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选消费(fèi)景(jǐng)气度均有望提(tí)升。

　　从一(yī)季(jì)度(dù)居民(mín)收入和消费数据(jù)看，居(jū)民收入增速提(tí)升(shēng)，消费(fèi)倾(qīng)向开始(shǐ)回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看，今年一(yī)季度，全国居民人均可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民(mín)人均消费支出增速提(tí)升(shēng)至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的(de)65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随(suí)着服务(wù)业恢(huī)复持续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进一(yī)步(bù)提振(zhèn)居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居民(mín)存(cún)贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消(xiāo)费和投资信心正在筑底。今年以(yǐ)来(lái)，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱(ruò)，“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头缓和。从存款数(shù)据看，3月居民新(xīn)增存款同比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思(jūn)同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)。从贷款数据(jù)看，3月居民部门(mén)新增净融资同比(bǐ)多增(zēng)4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长(zhǎng)期信(xìn)贷同比多(duō)增2613亿元。居民部(bù)门(mén)新增净融资连续(xù)2个月维持同(tóng)比扩张，指(zhǐ)向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势头开(kāi)始(shǐ)放缓(huǎn)。今年第(dì)一(yī)季度城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄(xù)”的(de)居民占58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意(yì)愿降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强，以(yǐ)及相关行业(yè)设备投(tóu)资更新，有望推动中游装备制造景气度维持(chí)高位(wèi)。

　　一方面(miàn)，今(jīn)年一季度(dù)国内出口数据(jù)回暖，除(chú)与欧(ōu)美供需缺口短期走阔、国内复工复产(chǎn)加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽(qì)车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强。今年(nián)在海外总需(xū)求回(huí)落(luò)背景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加(jiā)强、以及新能(néng)源产品优势强化，有望维持装备制(zhì)造领域出(chū)口韧性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业盈利下滑和(hé)库(kù)存高位，对(duì)制造业(yè)投(tóu)资扩产(chǎn)造成一(yī)定压力。但随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造(zào)业企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复。目前看，电气(qì)机(jī)械(xiè)等(děng)装备制造(zào)业(yè)去库(kù)进程已进入下半场，今年(nián)1-2月专用设备、通用设备产成品库存增速呈(chéng)现触(chù)底反弹。随(suí)着(zhe)需求(qiú)回暖、盈(yíng)利修复，企(qǐ)业将从主动去库(kù)逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备(bèi)投(tóu)资需求将随之(zhī)提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观(guān)察(chá)

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性(xìng)数据：各国国债收益率多数(shù)上行

　　美国(guó)10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)上行。本周（截(jié)至4月21日）美(měi)国10年(nián)期国债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预(yù)期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP至(zhì)2.99％，德国(guó)10年期国债收益(yì)率较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行(xíng)2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日(rì)），英国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日(rì)）。

　　美(měi)国10y-2y国债收(shōu)益率利差(chà)收窄。本(běn)周美国10年期和2年(nián)期国债期限(xiàn)利差(chà)为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权调整利差(chà)较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高(gāo)收(shōu)益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球(qiú)股市(shì)涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达(dá)克指数分别下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌(diē)。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步(bù)伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几周美国(guó)经(jīng)济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信贷(dài)渠(qú)道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最近几周(zhōu)美国总体经(jīng)济(jì)活动几乎没有(yǒu)变(biàn)化，几(jǐ)个辖(xiá)区(qū)指出(chū)在(zài)不(bù)确定性增(zēng)加和对流动性的担忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款(kuǎn)标准。近期(qī)美(měi)国总体(tǐ)物价水平(píng)温(wēn)和上升，但价格上(shàng)涨速度或有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息(xī)步伐或将继续。4月21日(rì)，美(měi)联储哈克称，需(xū)要(yào)进一步收紧政策来(lái)应对(duì)高通(tōng)胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间(jiān)内(nèi)维持利率稳定。同日(rì)美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或(huò)将高(gāo)于(yú)5％，具(jù)体取决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会(huì)议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思低通胀方面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认为整体而言通胀风险倾向(xiàng)于上行。金(jīn)融市场紧张(zhāng)局势(shì)被视(shì)为经济和通胀前(qián)景重大不确(què)定性的(de)来源(yuán)。然而除非形势显著恶化，否则金(jīn)融市场的紧(jǐn)张局势不太可(kě)能从根本(běn)上改变欧(ōu)洲(zhōu)央行管(guǎn)理委员会对通(tōng)胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长耶(yé)伦强调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事(shì)会和欧洲议会通过了(le)一项(xiàng)临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达(dá)成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导体制造市(shì)场的份(fèn)额从10％提升至(zhì)至少20％；大幅(fú)提升(shēng)芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的半导体供应链，并与美(měi)国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议(yì)院(yuàn)议(决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思yì)长(zhǎng)麦卡锡表示(shì)，正在推出(chū)一份(fèn)债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施。白宫(gōng)需要开始就(jiù)债务上限进行(xíng)谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和党希望提(tí)高(gāo)债务上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份债(zhài)务上(shàng)限相关立法措施；债务法案(àn)将设法收(shōu)回未(wèi)使用的防疫资金用(yòng)于日常开支；法案将减少对国(guó)税局的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难(nán)性的(de)”，美国寻求与中国建立“建设性(xìng)和公平的经济关系”。但“当美国(guó)利益受(shòu)到威(wēi)胁时(shí)”，美国将坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美(měi)关系为(wèi)代(dài)价。在国(guó)际关(guān)系中(zhōng)，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手问(wèn)题”，比如帮助(zhù)面临债务(wù)问(wèn)题的新(xīn)兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环比上涨，环(huán)比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最(zuì)新月度均价为(wèi)80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝(lǚ)库存同(tóng)比下降。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数(shù)环(huán)比(bǐ)上升，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌，库存同比下(xià)降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以来(lái)，全国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北(běi)、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南(nán)各区(qū)价格指(zhǐ)数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格(gé)环比下跌(diē)，库存同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格环(huán)比由正(zhèng)转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线、二线(xiàn)、三线(xiàn)城市商品房成交(jiāo)面积同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土(tǔ)地成交面积(jī)跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，百(bǎi)城土地供应(yīng)面积(jī)同比增速为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格(gé)环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车(chē)日均(jūn)零售销(xiāo)量(liàng)同(tóng)比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点(diǎn)。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋(qū)势分化(huà)，国债利率普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利(lì)率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下(xià)行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业(yè)债利率较上(shàng)月末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的(de)动力；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行4月份新(xīn)闻(wén)发(fā)布会，强调要提振(zhèn)消费持续回升(shēng)的(de)动力。接下(xià)来将重点做好(hǎo)四(sì)方(fāng)面(miàn)工作：一(yī)是，研究起草(cǎo)关于恢复和(hé)扩大(dà)消费的政策(cè)文件，围(wéi)绕大(dà)宗消费(fèi)、服(fú)务消费、农村消(xiāo)费等重点(diǎn)领(lǐng)域；二是，下(xià)大(dà)力气稳定汽(qì)车消费，大力推(tuī)动新能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关(guān)方面(miàn)优化就业(yè)、收入分(fēn)配和消费全链(liàn)条(tiáo)良性循环促进机制(zhì)；四是，研究(jiū)制定关于营造放心(xīn)消费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩(kuò)大会议，强调(diào)推动国资央企着力(lì)发(fā)展实体经济特(tè)别是战(zhàn)略性新兴产业。会议认(rèn)为(wèi)，要更好推动国资央企在中国式现(xiàn)代(dài)化新征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力提(tí)升科技自立自强水平(píng)，提升自(zì)主创新能力；着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业，加(jiā)快推进现代化产业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新一轮国企改革(gé)深(shēn)化提升(shēng)行(xíng)动(dòng)组织实施，高(gāo)水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会(huì)介绍一季度(dù)工业和(hé)信(xìn)息化发展状况，表示下(xià)一步将制定实施(shī)重点行业稳增(zēng)长的工作方案。一是营造良好(hǎo)产(chǎn)业发展(zhǎn)环(huán)境，落实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推动(dòng)出(chū)口保稳(wěn)提质，加大对制造(zào)业外贸企业(yè)的(de)支持力(lì)度(dù)，配(pèi)合有关部门落(luò)实好稳外贸(mào)政策举(jǔ)措；三是促(cù)进内(nèi)需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续(xù)增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需(xū)求超(chāo)预期回落。

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