事件

　　5月(yuè)11日，统计(jì)局(jú)公布(bù)4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比(bǐ)下降3.6％，预(yù)期降(jiàng)3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩(suō)，内部结构分化、与终端需求相关(guān)的(de)服务业延续(xù)涨价

　　物价作为经济表现的滞后(hòu)指标，在经济复苏(sū)早(zǎo)期多表现(xiàn)相对低(dī)迷、实属(shǔ)常(cháng)态(tài)。传统(tǒng)周(zhōu)期下，经济的(de)周(zhōu)期性波动，主要(yào)由需(xū)求端驱动，物价作为经济的滞后(hòu)指标，表(biǎo)现出(chū)明显的周期性波动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与经济走势大体类似(shì)，一般(bān)滞后(hòu)经济表现(xiàn)2个季(jì)度左右；经济复(fù)苏早(zǎo)期(qī)，CPI同比表现(xiàn)一(yī)度(dù)相对(duì)低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘于供给端影响(xiǎng)和(hé)外需拖累部分商品价格回落(luò)等。年初(chū)以来，CPI同(tóng)比持续回(huí)落至4月的0.1％，拖(tuō)累主要来自于(yú)食(shí)品和非(fēi)食品中(zhōng)的商品、不完全由需(xū)求(qiú)主导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供给(gěi)充足(zú)，价格回落成为拖累食品同比自年(nián)初的6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食(shí)品中(zhōng)，原油等(děng)国际定价的大宗商品价格(gé)回(huí)落，带(dài)动(dòng)交通(tōng)工具用(yòng)燃料等分项环比延续低于季节性，部分耐用品价格(gé)回落也(yě)有(yǒu)拖累、与(yǔ)相(xiāng)关(guān)原材(cái)料成(chéng)本(běn)压力(lì)缓解等有关(guān)。

　　需(xū)求修复较早(zǎo)的领域、线下(xià)消费(fèi)相(xiāng)关的商品和服务(wù)，在价格上(shàng)已(yǐ)有(yǒu)连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进一步凸显(xiǎn)，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商(shāng)品(pǐn)服务同比自年(nián)初以来明显回升、分别至4月(yuè)的3.5％和1％。终端(duān)需求(qiú)回暖(nuǎn)带(dài)动(dòng)部分(fēn)中(zhōng)上游(yóu)行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文(wén)教娱制(zhì)造业价(jià)格(gé)环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见(jiàn)底，后(hòu)续或(huò)逐步回升。线下消费(fèi)活动持续改善等或带动内生动能逐步增强，对(duì)价(jià)格的支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献、及(jí)部(bù)分商品价格回落拖累逐步放缓等，CPI或(huò)于4月见(jiàn)底回(huí)升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资(zī)料拖累PPI低预(yù)期、原油链等拖(tuō)累(lèi)延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落(luò)、主(zhǔ)因基数拖累明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百分(fēn)点至0.1％、低(dī)于预期(qī)的0.4％，其中(zhōng)，翘尾(wěi)因(yīn)素较上月回(huí)落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环(huán)比中，食品(pǐn)环比降幅收窄0.4个百分(fēn)点至-1％，非食品环比(bǐ)由(yóu)平转涨至0.1％。

　　细分(fēn)项(xiàng)中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比(bǐ)降幅收窄，文教娱等服(fú)务项(xiàng)涨价延续。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜果大量上市，价(jià)格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季(jì)影响(xiǎng)，猪肉(ròu)价(jià)格下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品(pǐn)环比中，原油价(jià)格回落拖累CPI交通通信(xìn)项环(huán)比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其(qí)他商品服务环(huán)比明显上(shàng)涨，分别较(jiào)上(shàng)月变(biàn)动0.6和0.2个(gè)百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累，生活资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环比由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环(huán)比中，生产(chǎn)资料由平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘(jué)拖(tuō)累明(míng)显、原材料和加工工业(yè)亦有走弱；生活(huó)资料环(huán)比走平、上月为(wèi)-0.3％，除食品外环比延(yán)续回落(luò)外，衣着(zhe)、一般日用品环比由负转正，耐(nài)用消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分行业来(lái)看，原油等(děng)上游原材料(liào)链(liàn)条相关价格(gé)回落，与线下消费(fèi)相关(guān)的中下游行业价(jià)格回升(shēng)。4月，多数行业环比价(jià)格回落(luò)、上(shàng)游(yóu)原材料链条尤(yóu)其明显。煤炭开采、石油加工、燃气供应环比延(yán)续(xù)回落、降幅均在1.9个(gè)百分点以上(shàng)，汽车制造、通信制造(zào)等部分(fēn)中下游(yóu)制造业价格有所回落(luò)，但文教娱(yú)制(zhì)品等靠近终端制造业价格有所(suǒ)回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告：《通(tōng)缩是个伪命题》

　　对外发布(bù)时(shí)间：2023年05月11日(rì)

　　报告发布机构：国金证券股份有限(xiàn)公司

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