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　　5月11日，统计局公布4月物价数(shù)据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位(wèi)并非通缩，内部结构(gòu)分化、与终端(duān)需(xū)求(qiú)相关(guān)的服务业延续涨(zhǎng)价

　　物价作为经济表现的(de)滞后指标(biāo)，在经济复苏早(zǎo)期多(duō)表现相(xiāng)对低迷、实(shí)属常态(tài)。传统(tǒng)周期下，经济的周期性波动，主要(yào)由需求端驱动，物(wù)价作(zuò)为(wèi)经(jīng)济的(de)滞后指标，表(biǎo)现出明显(xiǎn)的周期性波动。经验显示，CPI等(děng)物(wù)价指标，与经济走势大(dà)体类似(shì)，一般滞后经济表现(xiàn)2个季度左(zuǒ)右(yòu)；经济复苏早期，CPI同比表现一(yī)度(dù)相对(duì)低迷(mí)，例如，2015年初(chū)、2017年初CPI同比在1％以下的低(dī)位徘(pái)徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要(yào)缘于供给端影响和外需(xū)拖(tuō)累(lèi)部分商品(pǐn)价格回(huí)落等(děng)。年初以来，CPI同(tóng)比持续回落至4月的0.1％，拖累主要来自于(yú)食品和(hé)非食品中的商品、不完全(quán)由需求主(zhǔ)导。其(qí)中(zhōng)，猪肉、鲜(xiān)菜供给充足，价格回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回落至(zhì)4月的0.4％；非食(shí)品中，原油等(děng)国际(jì)定(dìng)价的大(dà)宗商(shāng)品价格回落，带动交通工具(jù)用燃料等(děng)分项环比延(yán)续低(dī)于季(jì)节性，部分耐(nài)用品(pǐn)价格回落也有(yǒu)拖累、与相关原材料(liào)成本压力缓(huǎn)解等有关(guān)。

　　需求修复较早的领域、线下消费相关的商品(pǐn)和服务，在价格上已有连续(xù)体现(xiàn)。终端需求(qiú)回暖在4月CPI中进一步凸显，其(qí)中，CPI服务同比、CPI其他商(shāng)品服务(wù)同(tóng)比自年初以来明显回升(shēng)、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带动部(bù)分中(zhōng)上游(yóu)行业涨(zhǎng)价，在(zài)PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文(wén)教娱制造业价格环比上涨0.9％。

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　　重申(shēn)观(guān)点(diǎn)：CPI或已(yǐ)见底(dǐ)，后续或逐步回升。线下消费活动(dòng)持(chí)续改(gǎi)善等或带动(dòng)内生(shēng)动能逐步增强，对价格的支撑仍在(zài)逐步显(xiǎn)现。叠加基数贡(gòng)献、及部分商品价格回落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月见(jiàn)底(dǐ)回(huí)升。

　　常(cháng)规跟踪：CPI涨幅(fú)回落，生产资料拖累PPI低预期、原(yuán)油链等拖累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明显回(huí)落、主因基数(shù)拖累明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因(yīn)素较上月回(huí)落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.2个(gè)百分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄0.4个(gè)百分点至(zhì)-1％，非食品环比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环(huán)比拖累(lèi)明显，猪(zhū)肉环比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)收窄，文教娱等服务项涨价(jià)延续(xù)。食品环(huán)比中，鲜菜和鲜(xiān)果大量上市，价格(gé)分别(bié)下降(jiàng)6.1％和0.7％；生(shēng)猪产(chǎn)能(néng)充足，叠加消(xiāo)费(fèi)淡季(jì)影响，猪(zhū)肉价格(gé)下降(jiàng)3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分点。非(fēi)食品环比中，原油价格回落拖累(lèi)CPI交通通信(xìn)项环(huán)比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比(bǐ)明(míng)显上涨，分(fēn)别较上月变动(dòng)0.6和(hé)0.2个(gè)百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产(chǎn)资料(liào)拖累，生活资(zī)料(liào)韧(rèn)性(xìng)延续(xù)。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比由(yóu)平转降至(zhì)-0.5％。大类环比中，生(shēng)产资(zī)料(liào)由平转降(jiàng)至(zhì)-0.6％，采(cǎi)掘拖累明显、原材料和加工工业亦有走弱；生活资(zī)料环比(bǐ)走平(píng)、上月(yuè)为-0.3％，除食(shí)品外(wài)环比(bǐ)延续回落外(wài)，衣着、一(yī)般(bān)日用品环比由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游(yóu)原材料链条相(xiāng)关价格回落，与线下消费(fèi)相(xiāng)关的中下(xià)游行(xíng)业价(jià)格(gé)回升。4月，多数(shù)行业(yè)环比价(jià)格(gé)回落(luò)、上(shàng)游原材料链(liàn)条(tiáo)尤其明显。煤炭(tàn)开采、石油(yóu)加工、燃气供应环比延续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽(qì)车制造(zào)、通信制造等部分(fēn)中下游制造业价格有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教(jiào)娱制品(pǐn)等靠近终端(duān)制造业价格有(yǒu)所回升(shēng)、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩是个伪命题》

　　对外发布时间：2023年(nián)05月11日

　　报告发(fā)布机构：国(guó)金(jīn)证券股份有限公司(sī)

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