“现(xiàn)在的房地产很难(nán)再出(chū)现(xiàn)像过去(qù)十(shí)年的系(xì)统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席(xí)经济(jì)学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加明显，让机构和投资者的关(guān)注度从板(bǎn)块向单(dān)个标的转移(yí)。上海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出(chū)，从(cóng)行业来(lái)看，无论是业绩(jì)，还是估值(zhí)，房(fáng)地产都已经双(shuāng)杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空(kōng)间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛道(dào)中进行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公(gōng)司出现爆雷的(de)情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满足以下三(sān)个(gè)基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没(méi)有踩过红(hóng)线(xiàn)的(de)。

　　他还(hái)表示(shì)，如果(guǒ)关注一(yī)下(xià)今(jīn)年(nián)房地产的(de)开发(fā)资金来源，可以发现，其实银(yín)行(xíng)的(de)信贷倾向是不(bù)太愿意给房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来源来自(zì)新盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情况相较(jiào)一般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其(qí)实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所(suǒ)以整个行业出(chū)现了一个很明显的分化，无论是在(zài)销售，还是融资等各个方(fāng)面(miàn)都非(fēi)常明显。现在有(yǒu)国(guó)资(zī)背景的房企在资本市(shì)场(chǎng)表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房(fáng)企股价(jià)大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的(de)逻辑是，“寻(xún)找最(zuì)后的(de)赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会(huì)特别重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是(shì)行(xíng)业(yè)内的最低水平；利润(rùn)率是不(bù)是行(xíng)业内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最(zuì)低的；建安成本是(shì)否也是业内(nèi)最低的(de)；这(zhè)些都是我们看(kàn)重的一家房企的(de)综合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时满足上述(shù)条件的(de)房(fáng)企并(bìng)不(bù)多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分(fēn)房(fáng)企出(chū)现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊(kān)》根据(jù)Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地(dì)产、中国(guó)武夷等国央(yāng)企“三道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地(dì)产、云南(nán)城投、首(shǒu)开股(gǔ)份(fèn)、珠(zhū)江股份、城投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩了(le)“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健(jiàn)特(tè)色的国央企(qǐ)房(fáng)企，其(qí)财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进一步考验着国(guó)央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市(shì)场，以及过于激进(jìn)的(de)扩张拿地节(jié)奏也有可能(néng)让房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企进行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连续4年的净(jìng)借(jiè)贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也(yě)由此前的(de)33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接(jiē)近三(sān)分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购(gòu)入地块也(yě)实现了(le)快速的开盘利用率(lǜ)，预(yù)计今(jīn)年会有更多的楼(lóu)盘入市(shì)。像(xiàng)这类企业就符合“最后的(de)赢家”的(de)特点。一方面，在于它本身储备了(le)很(hěn)多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元(yuán)，且(qiě)其中一半在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中在强二线和二线城(chéng)市；另(lìng)一方(fāng)面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同样提醒道，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉(jué)又回(huí)到了(le)2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民(mín)营(yíng)企业的影(yǐng)子(zi)。虽(suī)然说，见到机(jī)会时(shí)要出手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要(yào)小心(xīn)，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快(k事与愿违下一句是什么 事与愿违是什么意思uài)，但未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一家房企的扩张速(sù)度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的净负债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如(rú)果超过(guò)60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标准要(yào)比(bǐ)“三道红(hóng)线(xiàn)”对房企的净(jìng)负债(zhài)率要(yào)求不得高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释，当前房地(dì)产(chǎn)行业(yè)的复苏(sū)速度(dù)并(bìng)没有那么(me)快，所以要规避(bì)公司(sī)净(jìng)负债率提高(gāo)到(dào)一个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金(jīn)茂(mào)、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在(zài)60％之上。其(qí)中，中交(jiāo)地产净负债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的(de)是(shì)，华(huá)润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践(jiàn)行(xíng)较积极的(de)拿地策略的(de)同时，也较好地控制了公司的(de)扩张(zhāng)速度(dù)与净(jìng)负(fù)债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团等个别民(mín)营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国央企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度(dù)的(de)实际表现上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够(gòu)做到想融就融，这(zhè)样，国(guó)央企(qǐ)自然而然就(jiù)具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营房(fáng)企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但这也并(bìng)不意味(wèi)着，民(mín)营企业(yè)中就没有“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季(jì)报，滨(bīn)江集团的十(shí)大流(liú)通(tōng)股东中新进了“中国工商银行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回(huí)报灵(líng)活(huó)配置混合型证券投(tóu)资基金”“全国社(shè)保基(jī)金(jīn)一一(yī)六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴(bā)马资(zī)产(chǎn)管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产(chǎn)公(gōng)司的几(jǐ)只(zhǐ)产品合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐(lài)，和(hé)其自身的(de)基(jī)本面表现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市场整(zhěng)体(tǐ)在走(zǒu)“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州本土(tǔ)房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较强(qiáng)的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销(xiāo)售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价表(biǎo)现等多维度(dù)都表现了较强的(de)增长势(shì)头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团(tuán)更是(shì)实现了(le)扣(kòu)非归(guī)母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持(chí)续(xù)增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略(lüè)布局关系密切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占到近(jìn)六成。近(jìn)三年持续(xù)稳居杭州房(fáng)企销售(shòu)排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的土储补充(chōng)同样较为积(jī)极(jí)，根(gēn)据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳居(jū)杭州的(de)本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州(zhōu)的(de)较突(tū)出表现，也让滨江(jiāng)集团的(de)房(fáng)企排名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨江(jiāng)集团(tuán)股价翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集(jí)团更是迎来多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物业事与愿违下一句是什么 事与愿违是什么意思觅(mì)α

　　实际(jì)上(shàng)房地(dì)产开发只是房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供(gōng)应商，而(ér)下游应用行业(yè)主要(yào)包括中(zhōng)介服务、家用(yòng)电器、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的(de)采访，房地(dì)产开发环节(jié)与(yǔ)上游材料(liào)端息息(xī)相关(guān)，新盘开(kāi)工(gōng)不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下游。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业在(zài)进(jìn)入存量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的住房规模越(yuè)来越大，随着时间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求也会越来越多。美(měi)国(guó)过去的数据充分说明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一直都很(hěn)好。对(duì)于地(dì)产产业链，我们(men)相对看(kàn)好和内装相关的(de)行业，例如消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对(duì)下(xià)游细分中相关(guān)赛道龙(lóng)头年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的(de)都(dōu)是来自家纺赛(sài)道的公司，它们分(fēn)别是富安娜和(hé)水(shuǐ)星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七根(gēn)阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产及(jí)销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第(dì)一(yī)季度报告显示(shì)，报告期(qī)内，富(fù)安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早已成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发现、中(zhōng)欧潜力(lì)价值(zhí)、工银瑞(ruì)信灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在其中出现，占据了(le)半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧(ōu)的两只基金(jīn)都(dōu)是价值派基金经理曹(cáo)名长在管的产品，首季(jì)其同时(shí)重(zhòng)仓的(de)房地产(chǎn)产业链股票(piào)还有金地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年曾经风光(guāng)一时的家居(jū)板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出(chū)曙光，家(jiā)居板块(kuài)中年(nián)内(nèi)表现最好(hǎo)的是(shì)志邦家居。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内(nèi)上涨已经(jīng)超过(guò)23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无论(lùn)是营收还(hái)是归母净利(lì)润，公司都实(shí)现了(le)同(tóng)比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管理(lǐ)的广发策略(lüè)优选和广发安(ān)宏(hóng)回报均增加了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家(jiā)居十(shí)大流通(tōng)股股东中(zhōng)仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的是(shì)，他似(shì)乎对于定(dìng)制家居类标(biāo)的情有(yǒu)独钟，在另(lìng)一家(jiā)赛(sài)道(dào)公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十(shí)大(dà)流(liú)通股股东，其也成为他的(de)独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越被机(jī)构所(suǒ)青睐，不过(guò)这类(lèi)标的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前(qián)述上(shàng)海公募基(jī)金经理举例(lì)分析：“物业服务不是一(yī)个(gè)高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是希(xī)望挣的是市场化应该挣(zhēng)的(de)钱(qián)，以我(wǒ)曾(céng)经买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动(dòng)的大部分项目到期之后，经过两三(sān)轮合同周期(qī)还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产(chǎn)品提价(jià)的公司(sī)很少，因(yīn)为物业公(gōng)司很容易一开始是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定人员(yuán)成本的年度增长，不(bù)过服务没有特别(bié)好，客户没(méi)有那么满(mǎn)意，能做到提价难度是(shì)非常(cháng)大的。但是该公司能(néng)在业内做到到期之后(hòu)提价率比较(jiào)高，这跟它的定(dìng)位和比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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