5月13日，年内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额(é)超过20亿份发行上(shàng)限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这(zhè)一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日(rì)首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题(tí)成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研(yán)人(rén)士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企主题(tí)基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素就是(shì)积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回(huí)报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布(bù)局可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来(lái)公募基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主题基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公(gōng)司的(de)投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实(shí)公募基金行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工(gōng)智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资所在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在(zài)今年(nián)会有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤炭(tàn)价(jià)格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受益(yì)于(yú)今(jīn)年(nián)市(shì)场成交量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国(guó)有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特估是过去5年(nián)10年(nián)改革(gé)的成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研究投资思(sī)路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视(shì)中特估的投资机会(huì)，判断中特估(gū)的(de)机会未(wèi)来(lái)三年(nián)分两个阶(jiē)段。”融通红利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以(yǐ)后，基于顶层设(shè)计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值(zhí)导向变化(huà)，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变(biàn)量，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个(gè)央(yāng)国(guó)企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能(néng)发生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动。国(guó)金(jīn)证券研究所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年(nián)年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持(chí)有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动(dòng)型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值(zhí)比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金主动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股(gǔ)央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持(chí)股总市值(zhí)占港股持股总市值(zhí)的比(bǐ)重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员过去对国央企的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的(de)契机(jī)，多花精力去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的(de)所有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市(shì)场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是(shì)在(zài)此(cǐ)基(jī)础上构建的(de)具有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色(sè)、符合国(guó)家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司，一直在(zài)发(fā)生的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的(de)机会的。同时(shí)，随着时局(jú)的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系是(shì)资本(běn)市场使(shǐ)命，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)学(xué)习领(lǐng)会并针对(duì)原有的估(gū)值体系进行改造，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第一位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常重要(yà小明王是谁的后代 小明王是男是女o)，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估值是很(hěn)大的认知误区，市(shì)场化认可是基本(běn)的常识，不可(kě)误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国(guó)民经济(jì)的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略(lüè)发展发向，更(gèng)需(xū)要承担社会公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系(xì)之(zhī)中，也引发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价(jià)国有企业承担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战略(lüè)发展的价值？首要(yào)任务(wù)就构建中国(guó)特(tè)色的价值评价体系，改变(biàn)从以(yǐ)私(sī)人(rén)股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法的单一价值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年来(lái)国(guó)资委(wěi)指导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特色(sè)ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成(chéng)了初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司(sī)环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素对(duì)企业(yè)稳健成长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在(zài)价值(zhí)的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析在(zài)估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值的(de)方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素成(chéng)本等小明王是谁的后代 小明王是男是女，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各(gè)种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估(gū)值结(jié)论(lùn)和判断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的(de)变化，还(hái)有估(gū)值结论(lùn)和估(gū)值判断的(de)变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行探(tàn)索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的指标可以使用。

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