文：天风宏观宋雪涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民存款在连续13个月(yuè)同比多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居(jū)民部(bù)门(mén)积攒了(le)一(yī)大笔超(chāo)额储(chǔ)蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否(fǒu)顺利释放(fàng)对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要。这(zhè)里(lǐ)我(wǒ)们(men)尝试回答两(liǎng)个问题。一是4月居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)减是不是超额(é)储蓄释(shì)放的开始？二是这一趋势(shì)能否延续(xù)？

　　对上(shàng)述(shù)问(wèn)题(tí)的(de)回答取(qǔ)决于存款会受到哪(nǎ)些因素的(de)影响。一(yī)般(bān)影响居(jū)民存款的(de)主要有这(zhè)么几种行为(wèi)：可支配收入(rù)、消费支出(chū)、金(jīn)融资产相关收(shōu)支和房(fáng)地产(chǎn)相关收支。

　　收入增长、消费(fèi)减少、金融资产赎回(huí)、购房减少会推(tuī)动存款(kuǎn)增加(jiā)；反之(zhī)，收入减少、消费增(zēng)加、认购金融资(zī)产、购房(fáng)增加、提前还贷等则(zé)会带动存(cún)款回(huí)落。

　　2022年(nián)居民存款同比多增(zēng)7.9万(wàn)亿(yì)是居民少消费、少(shǎo)投(tóu)资、少(shǎo)购房的结果（详见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否转化成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增速放缓并提前还贷(dài)，但(dàn)因(yīn)为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年(nián)一(yī)季度(dù)居民存款同比多增(zēng)2.1万亿则是(shì)收入修(xiū)复和理财存款化的(de)结果。

　　一季度居民人均可支配收入同比增长(zhǎng)525元(yuán)，理财(cái)存续(xù)规模相比于2022年(nián)末下(xià)滑(huá)2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷款支(zhī)持(chí)证(zhèng)券）条件早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落(luò)，即居民提前(qián)还款(kuǎn)对存款的拖累相比(bǐ)于去(qù)年末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消(xiāo)费和购房行为修复，其对(duì)存款的(de)支(zhī)撑力度减(jiǎn)弱，一季度人均消(xiāo)费(fèi)支出同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房(fáng)支(zhī)出同比(bǐ)多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因(yīn)素(sù)的规模更大，所以存款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和(hé)一季度(dù)最核(hé)心的(de)不同在于理财市(shì)场的(de)变化。4月居民(mín)存款下滑可能的(de)原因一是居民(mín)存款理财化；二是提前还贷(dài)规模(mó)增加。因为居民收入和消费数(shù)据不足，暂时无法(fǎ)判(pàn)断消费和收入在4月(yuè)对存(cún)款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心原(yuán)因，4月(yuè)理财存(cún)量规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去(qù)年10月(yuè)以来的(de)下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等(děng)资(zī)产是(shì)理财风(fēng)险降低、收益回升和存款利(lì)率下滑共同作用的结果。受益于债(zhài)券市场走强(qiáng)，今年(nián)理财(cái)市场表现逐步好转，理财产品单位破净率(lǜ)从(cóng)2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的(de)存(cún)款利率，存款(kuǎn)对居(jū)民(mín)的(de)吸引力逐渐减弱(ruò)，而理(lǐ)财(cái)对居民(mín)的吸引力则不断增强。

　　从(cóng)5月理(lǐ)财规(guī)模上看，随(suí)着破净率进一步回落，居民还在继续(xù)增配理财产品，存款理财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还贷规模(mó)扩大是存款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿率月均值(zhí)相比(bǐ)于2月低(dī)点上行4.3个百分点(diǎn)，相(xiāng)阿富汗改名现在叫什么比(bǐ)于3月(yuè)上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居(jū)民加(jiā)大提(tí)前还贷(dài)力(lì)度一是因为首套(tào)房利率还在下降，居民提前(qián)还贷以(yǐ)降低成本(běn)，4月沈(shěn)阳、马(mǎ)鞍山等多(duō)地(dì)继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳(ké)研究院数据显示百城首(shǒu)套(tào)主流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二是政策(cè)放松(sōng)后，1、2月份部分(fēn)积压(yā)的还(hái)贷业(yè)务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前(qián)因居(jū)民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资、少买房等积(jī)攒下(阿富汗改名现在叫什么xià)来的(de)超额储(chǔ)蓄(xù)已经开(kāi)始(shǐ)部分回流(liú)理财市场了(le)，且5月(yuè)初(chū)这一趋势还在延(yán)续(xù)。

　　往(wǎng)后(hòu)来看，理(lǐ)财市场和提前还贷在后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主要(yào)流向。

　　五(wǔ)一旅游人均消费水平未见明显改(gǎi)善或部分表(biǎo)明当(dāng)下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到(dào)超额储(chǔ)蓄的持(chí)有分(fēn)化且并(bìng)非主要(yào)来自消费，后(hòu)续超额储蓄对消费的支撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压(yā)的(de)购(gòu)房(fáng)需求逐(zhú)渐释放，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地产短(duǎn)期或(huò)不会成(chéng)为超储的主要流(liú)向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭(jiē)利(lì)率存在明显利差，居民(mín)提前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要(yào)因为(wèi)少(shǎo)买房、少投资而积(jī)攒下(xià)来(lái)的储蓄，在理财市场环境好转和存(cún)款利率下滑的背(bèi)景下或将继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增速(sù)使用金融机构住户存(cún)款余额+4月新(xīn)增来进(jìn)行估算

　　2早偿率是指在个(gè)人住(zhù)房抵押贷款中债务人提前偿(cháng)付的金额在资产(chǎn)池未偿(cháng)本金余额的(de)占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放弱于预期(qī)，理财(cái)市(shì)场(chǎng)波动加大

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