文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元，这是(shì)居民(mín)存款(kuǎn)在连续13个月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居民部门积攒了一大笔(bǐ)超额(é)储蓄。今年(nián)这(zhè)2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米笔超(chāo)额储蓄能否顺利释放对判断经济和(hé)资本市场走势(shì)至关(guān)重要。这里我们(men)尝(cháng)试回(huí)答两(liǎng)个问题。一是(shì)4月居(jū)民(mín)存款同比多(duō)减是不是超额(é)储蓄释(shì)放的开始？二是这一趋(qū)势(shì)能否延(yán)续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受(shòu)到哪些因素的影响。一般影(yǐng)响(xiǎng)居民存(cún)款的(de)主要有这(zhè)么几种行为：可支配收入(rù)、消费支出、金(jīn)融(róng)资产相关(guān)收支和(hé)房地产相关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增长、消(xiāo)费减少、金融(róng)资产赎回(huí)、购房(fáng)减(jiǎn)少会推动存款增加；反之(zhī)，收(shōu)入减少(shǎo)、消费增加、认购(gòu)金融资产、购房(fáng)增加、提前还(hái)贷等则会带(dài)动存(cún)款回(huí)落(luò)。

　　2022年居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增7.9万亿是居民少消费、少投(tóu)资、少购(gòu)房的结果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增速放缓(huǎn)并提前还贷，但因为投资、购(gòu)房等下滑幅(fú)度更大，所以存款同(tóng)比大幅(fú)多增。

　　2023年(nián)一季度居民存款同比多增2.1万亿则是收入修复和理财存款(kuǎn)化的结(jié)果。

　　一季度居民人均可(kě)支配收入同比增长525元(yuán)，理财存续规模相比于2022年(nián)末下(xià)滑(huá)2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受银行办理速(sù)度放缓等因素(sù)影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)支(zhī)持证券）条件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比(bǐ)于2022年有所回(huí)落(luò)，即居民提(tí)前还(hái)款(kuǎn)对存款的(de)拖累相比于(yú)去年末略有放缓。

　　但是，随(suí)着居民消费(fèi)和购房(fáng)行为修复，其(qí)对存(cún)款的支撑力(lì)度(dù)减(jiǎn)弱，一季度人均消(xiāo)费(fèi)支出(chū)同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因为支(zhī)撑因素的规模(mó)更(gèng)大(dà)，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一(yī)季度(dù)最核心的不(bù)同在于理财市场的变化(huà)。4月居民存款下(xià)滑可(kě)能的(de)原因一是居民存款理财化(huà)；二是提前(qián)还贷规(guī)模增加(jiā)。因为居(jū)民收入(rù)和消费数据不(bù)足，暂时无(wú)法判断消费和收入(rù)在4月对存款的2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米影响。

　　存款回流(liú)理财是4月存款(kuǎn)回落的核心原因(yīn)，4月理财存量规模环比增加1.26万(wàn)亿(yì)至(zhì)25.5万亿，结束了(le)自(zì)去年(nián)10月以来的下行趋(qū)势(shì)，重回扩张区间(jiān)。

　　居民(mín)增(zēng)配(pèi)理财等资产是理财风险降低、收益回(huí)升(shēng)和存(cún)款利率下滑共同(tóng)作用的结果(guǒ)。受益于债券市场走强(qiáng)，今年理财市(shì)场表(biǎo)现(xiàn)逐(zhú)步(bù)好转(zhuǎn)，理(lǐ)财产(chǎn)品单(dān)位破净率(lǜ)从(cóng)2022年(nián)12月峰值的(de)29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加(jiā)这一时期下(xià)滑的存款利率，存款对居民的吸引(yǐn)力逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的(de)吸引(yǐn)力(lì)则不断增强。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着破净率(lǜ)进一步回落，居民还在继(jì)续增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存款(kuǎn)下(xià)滑的又一(yī)个原因。4月早偿率月(yuè)均值相比于2月低(dī)点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是因(yīn)为首套(tào)房利率(lǜ)还在(zài)下降(jiàng)，居民提(tí)前(qián)还(hái)贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地继续降低首(shǒu)套房利率(lǜ)，贝壳(ké)研究院数据(jù)显示(shì)百(bǎi)城(chéng)首套主(zhǔ)流房(fáng)贷(dài)利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在(zài)3、4月份办理(lǐ)，这会推(tuī)动(dòng)提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因(yīn)居民少消费、少投(tóu)资、少买房等(děng)积攒(zǎn)下(xià)来的超额储蓄已(yǐ)经开(kāi)始部分回流理财市(shì)场了，且(qiě)5月(yuè)初这(zhè)一趋势还在延(yán)续。

　　往(wǎng)后(hòu)来看，理财市(shì)场和提(tí)前(qián)还贷在后续几个月里或继续(xù)成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未(wèi)见明显改善或部(bù)分(fēn)表明当下居民(mín)消费(fèi)意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄(xù)的持有分化且并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能否转化(huà)成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需(xū)求(qiú)逐渐释放，房地产销售目前已经(jīng)有走(zǒu)弱迹象，地产短期或不会成为超储(chǔ)的主要流向。但是(shì)因为按(àn)揭利率存(cún)在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因为少买房、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财市场(chǎng)环境好转和存(cún)款(kuǎn)利率下滑的背景(jǐng)下(xià)或将继续回(huí)流到理财(cái)市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机(jī)构(gòu)住户(hù)存款余额(é)+4月新增来进(jìn)行(xíng)估算(suàn)

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住(zhù)房(fáng)抵押贷款中债务(wù)人提前偿付的金额在资产池未偿本(běn)金余额的占(zhàn)比

　　风险提示(shì)

　　地(dì)产销售变动超预期，超额储蓄释放弱于(yú)预期(qī)，理财市场波动加大(dà)

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