核心结(jié)论(lùn)：①22/10以来价(jià)值、成长美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗均是内部分(fēn)化(huà)明(míng)显，行业和指数(shù)角(jiǎo)度(dù)均可验证。②本质上过去一段时间行情是情绪(xù)修(xiū)复(fù)，政策和事件(jiàn)驱动(dòng)下数字经济、中特估表(biǎo)现好，未来行情或进入基本面驱动(dòng)。③全(quán)年牛市格局未变，当前(qián)处(chù)在蓄势(shì)阶段，行业或阶(jiē)段性再(zài)平衡。

　　美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗rong>分歧：价值还是成长(zhǎng)？

　　近期参加一场交流活动时，对今年市(shì)场风(fēng)格(gé)的讨论很热烈(liè)，坚持价值(zhí)风格(gé)者以“中特估”大涨作(zuò)为(wèi)证据，坚持成长风格者以人(rén)工智能(néng)大涨(zhǎng)作为(wèi)证据，乍一(yī)听都(dōu)有道(dào)理，但其实(shí)不然，因为价值阵营和成(chéng)长(zhǎng)阵营里，除(chú)了这些大(dà)涨的(de)品种都存在下跌的(de)品种。怎么理(lǐ)解(jiě)这种割裂的现象(xiàng)？未来(lái)市场风格将如(rú)何演(yǎn)绎？本篇报告将就此进行探讨(tǎo)。　

　　1.22/10以(yǐ)来价值(zhí)、成长都是结(jié)构性(xìng)分化

　　当前(qián)市场对于风格讨论较多，有投资者认为近期银行等高股(gǔ)息股票(piào)表现较(jiào)好(hǎo)，风格偏向(xiàng)价值(zhí)，也有(yǒu)投资者认(rèn)为近(jìn)期TMT行业涨幅(fú)仍(réng)然领(lǐng)先，成长(zhǎng)风格占优(yōu)。我们(men)通过(guò)行(xíng)业和指(zhǐ)数层面分析市场风格特(tè)征，发现市场自底部反(fǎn)转以(yǐ)来价(jià)值与成长两种风格并不明显，具体如下(xià)。

　　行业角度(dù)看，底部反转(zhuǎn)以来价值、成长(zhǎng)内(nèi)部分化(huà)明显。我们(men)在前期(qī)多篇(piān)报告中提出去(qù)年10月底来市(shì)场(chǎng)已进入牛市初(chū)期的第一(yī)波上涨。从(cóng)整体(tǐ)看，市场(chǎng)并没(méi)有(yǒu)呈现严格的风(fēng)格偏(piān)向，去(qù)年(nián)10月底(dǐ)以来申万一级行业中成长类行业最大涨幅中位数为27.3％，价(jià)值类行业中位数为24.3％，所有申万一(yī)级行业(yè)的涨幅中(zhōng)位数为24.5％。从(cóng)最大涨幅(fú)居前20％的(de)不同风格行业数量占比看，成长类占比为50％、价值类也(yě)为50％，可(kě)见成长、价值行(xíng)业(yè)整体表现并未明显分化(huà)。

　　成长和(hé)价值内部行业表现有涨有(yǒu)跌。成(chéng)长(zhǎng)类(lèi)行(xíng)业，去年(nián)10月末以来科技占(zhàn)优，新能源表现较差，在“数据二十条(tiáo)”等产业政策、以及以(yǐ)ChatGPT为代表的人工(gōng)智(zhì)能(néng)技术(shù)的双重催化(huà)，科技板块中(zhōng)传媒（22/10/31至(zhì)今最(zuì)大涨幅92％，下同）、计算(suàn)机（51％）、通(tōng)信(xìn)（47％）等表现居前，而电力(lì)设备（7％）、新能源车(chē)指数（9％）表现明显靠(kào)后(hòu)。价值方(fāng)面，受益于防(fáng)疫、地(dì)产政策优(yōu)化(huà)，22/10以来(lái)消费行(xíng)业中(zhōng)食品饮(yǐn)料（44％）、地产链中房(fáng)地产（36％）、建筑(zhù)装饰(shì)（35％）等(děng)行业(yè)阶(jiē)段(duàn)性表现亮眼，而基础化工(gōng)（2％）等行业表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)差。

　　若我们从今年年初以(yǐ)来的时间维度看，成长板块(kuài)内(nèi)行(xíng)业保(bǎo)持(chí)去年10月以来的格局(jú)，即(jí)科技(jì)表现好、新(xīn)能源相对弱。再来看价(jià)值板(bǎn)块，今(jīn)年以来在(zài)“中特(tè)估”主题催化下(xià)建(jiàn)筑装(zhuāng)饰（28％）、非银（22％）等行业(yè)表现较好，消费(fèi)板块(kuài)整体(tǐ)涨(zhǎng)幅相对靠后，其中农林(lín)牧渔（1％）、社(shè)服（3％）行业指数走势明(míng)显偏(piān)弱，今年以来(lái)基本(běn)处在“歇息(xī)”状态(tài)。

　　指(zhǐ)数角度看，价值(zhí)、成长内部分化明显。从代表性的风(fēng)格(gé)指数看，风格(gé)特(tè)征也(yě)并不明确。去(qù)年(nián)10月底以(yǐ)来成长风格(gé)指数中(zhōng)科创50最大涨(zhǎng)幅为28％（今年(nián)初以来最大涨(zhǎng)幅为22％，下同）、创业板指为(wèi)19％（3％）、国证成(chéng)长为(wèi)19％（2％）、中(zhōng)证500为13％（11％）；价(jià)值风格指数(shù)中(zhōng)国证(zhèng)价值为(wèi)28％（17％）、上(shàng)证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同(tóng)种风格(gé)的指数表现不(bù)同，其背(bèi)后源于指数的成分行业权重(zhòng)不同。以(yǐ)成长风格中创业板指和科创50为例：22/10月底以(yǐ)来创业板(bǎn)指走势相对偏弱，最大涨(zhǎng)幅仅为19％，其(qí)成分行业中表现较(jiào)弱的(de)电(diàn)力(lì)设备(bèi)权重占比(bǐ)高达(dá)35％；而科创50实现最大涨(zhǎng)幅28％，其(qí)成分行业中涨幅居前的科技(jì)行业权重占比高(gāo)达62％。

　　2.过去(qù)是情绪修复，未来(lái)会进入(rù)盈利驱动

　　过去一段(duàn)时间市场是牛市初(chū)期的情绪修复。回顾历史上牛市上涨第一阶(jiē)段(duàn)，可以发现期间市场(chǎng)往往(wǎng)呈现普(pǔ)涨、轮涨的特征，不同风格指数表现差异不大：05/06-05/09期(qī)间成长累计涨18％、价(jià)值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨(zhǎng)、轮涨的背后(hòu)源于(yú)市(shì)场自底部起来后，处低位的行业容易(yì)受到政(zhèng)策(cè)利好和(hé)预期改(gǎi)善的催(cuī)化，出现(xiàn)短期明显的(de)上涨，但由(yóu)于此时基本(běn)面的趋势尚未明确，该阶段(duàn)行情往往不存在特(tè)定的(de)主线，因此风格特(tè)征并不明(míng)显。

　　去年10月以来的这轮行(xíng)情(qíng)中数(shù)字经济、中(zhōng)特估表现较好，其本质属于(yú)政策和事(shì)件驱动下的情绪修(xiū)复。数字经济(jì)方面，去年(nián)二十大报告(gào)提出(chū)“加快(kuài)发展数字经济”、“建设现(xiàn)代化产业(yè)体系”，信创指数率先开启一波行(xíng)情(qíng)，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此后相关政策和事件(jiàn)进一步催(cuī)化(huà)市场(chǎng)情绪(xù)，政(zhèng)策端22/12国务院印发 “数据二十条”，23/03成立国家数(shù)据局，技术端以ChatGPT为代表的大模型推出标志人工智(zhì)能逐(zhú)步落(luò)地应用，政策(cè)和技术双轮(lún)驱动下数字(zì)经济行情(qíng)持续演绎，今年(nián)以来人工智(zhì)能指(zhǐ)数最大涨幅达64％、数(shù)字经济指数(shù)为(wèi)38％。中特(tè)估方(fāng)面，本轮(lún)中特估(gū)行情也主要来自(zì)低估值的国央企的估值修(xiū)复。22/11证(zhèng)监(jiān)会主席提出“中(zhōng)特估”概念，政策(cè)层面高度重视国央企价值(zhí)实现，相关政策和事件进一步(bù)催化行(xíng)情，在此背(bèi)景下中特估(gū)相(xiāng)关板块同样涨幅明显，本轮行情中特估指数最(zuì)大(dà)涨幅(fú)达46％。

　　未来(lái)市(shì)场会(huì)进入盈利(lì)驱动。拉长(zhǎng)时(shí)间看，股票是(shì)一台“称重机”，基本(běn)面决定股价涨跌，盈利(lì)趋势(shì)的分化决定未来风(fēng)格的走向(xiàng)。我们以国证(zhèng)成长/价值指数刻画(huà)，2010-15年(nián)A股整体风格偏成长，背(bèi)后是国证成长指数与价(jià)值指数的(de)归母净利润累计(jì)同比增速(sù)差(chà)从10Q2的(de)7.9个百分点(diǎn)升(shēng)至15Q3的15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点升至3.9个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)；而2016-18年成(chéng)长开始(shǐ)跑输的(de)原因则是成长相对价值的业(yè)绩增(zēng)速开始(shǐ)回落，国证成长指数(shù)-价值指数(shù)的归母(mǔ)净利润累计同比增(zēng)速差从15Q3的(de)15.6个百分点回落至18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的差值从(cóng)3.9个百分点降(jiàng)至(zhì)-2.1个百分(fēn)点；到了2019-21年时风(fēng)格(gé)又开始(shǐ)回归成长，原因在于成(chéng)长股(gǔ)的业绩又开始优(yōu)于价值股，国证成长(zhǎng)指数-价值指数的归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润累(lèi)计(jì)同比增速差从18Q4的(de)-30.1个百分点升(shēng)至21Q1的(de)40.8个百分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分(fēn)点升至21Q3的(de)7.3个(gè)。

　　本(běn)轮决定市场风(fēng)格(gé)和(hé)主线(xiàn)的关键(jiàn)仍在(zài)业(yè)绩(jì)，未来关(guān)注基本面的趋势(shì)。当前全部A股(gǔ)盈利仍处(chù)在(zài)底部区域，一季报数据(jù)显示A股盈利的拐点已渐现，全部A股归母净利润累计同(tóng)比增速(sù)已从22Q4的(de)低点0.9％回升至(zhì)23Q1的1.4％，我们(men)预计23年全年(nián)增速有望达10％-15％。随着基本面(miàn)逐渐回升，市场或由前期的政策和事件驱(qū)动(dòng)走向盈利驱(qū)动(dòng)，关注中报的基本面验证情况，以及下(xià)半年宏观月度数据(jù)的(de)回升情况。展望全年，稳增长政策推(tuī)动下现代化产业体(tǐ)系建设，成长(zhǎng)盈(yíng)利增(zēng)速(sù)有望更快，但风格内部盈利(lì)增速可能仍有分(fēn)化，例如成长风格类(lèi)指(zhǐ)数中科创50预(yù)计23年归母净利(lì)增速达(dá)到(dào)60％左右、创业(yè)板(bǎn)指预计在23％左右，而(ér)价值类(lèi)指(zhǐ)数里中证100 23年归(guī)母(mǔ)净利(lì)同(tóng)比(bǐ)预计在12％左右、上证50预计(jì)在10％左右。从盈(yíng)利增速(sù)差值看，未来(lái)科创50与上证50归(guī)母净(jìng)利增速(sù)同比差(chà)值(zhí)有望从(cóng)22年(nián)的30个百分点提升到23年的50个(gè)百分点，成长(zhǎng)基本面(miàn)相对优势有望扩大(dà)。

　　3.市场蓄势阶段行业或再平(píng)衡

　　市场(chǎng)全年(nián)向(xiàng)上(shàng)趋(qū)势不变，阶段(duàn)性蓄(xù)势中(zhōng)。我们(men)在《旭日初升——2023年中国资本市(shì)场(chǎng)展(zhǎn)望-20221203》中(zhōng)分析过(guò)，从牛熊周期(qī)、估值、基(jī)本面、资(zī)金(jīn)面等维度(dù)来(lái)看，22年10月底以来(lái)A股已经进(jìn)入(rù)新一(yī)轮(lún)牛市(shì)周期。但牛市(shì)往(wǎng)往难(nán)以一蹴而就，我们在《好事多磨——23年(nián)二季度股市展望(wàng)-20230401》中就提出二(èr)季(jì)度(dù)市场可能处(chù)蓄势阶段，二(èr)季度以来市(shì)场表现也印证着(zhe)我们(men)的判断。当(dāng)前市场正处在牛市初期，就(jiù)好(hǎo)比冬天已过(guò)、春(chūn)天到(dào)来，气温(wēn)整(zhěng)体已在回(huí)升，但短(duǎn)期温度(dù)仍可能(néng)上下波动(dòng)。因此，市场短期(qī)可能出现宽(kuān)幅震(zhèn)荡的(de)情(qíng)况，其背后(hòu)源于牛市初(chū)期基本面还不够扎(zhā)实，更易受到其他因素的扰(rǎo)动。目前宏观经济数据显(xiǎn)示(shì)当(dāng)前基本面恢(huī)复尚不扎实：4月PMI指数回落(luò)至49.2％；从(cóng)信贷数据看，4月新增信贷(dài)和社(shè)融数据(jù)较(jiào)一季度均明(míng)显走弱；从物价(jià)数(shù)据(jù)看，4月CPI同比继(jì)续明显(xiǎn)回落(luò)至0.1％，PPI同比降(jiàng)至-3.6％，显示当前(qián)经(jīng)济复苏仍(réng)然较弱。综(zōng)合(hé)来(lái)看，当前(qián)国内(nèi)基本面回暖仍需要一个(gè)过程(chéng)，未来短(duǎn)期内市(shì)场更(gèng)可(kě)能(néng)继续处(chù)在(zài)蓄(xù)势(shì)期(qī)。

　　行业阶段性再平衡，全年数字经济仍是主(zhǔ)线。在政策(cè)和事件的催化下数字经济、中特估涨幅已经较(jiào)为(wèi)明显(xiǎn)，未来决定风(fēng)格的关键在于相(xiāng)对基本(běn)面趋(qū)势，应关注能够有(yǒu)业绩落(luò)地的持续性机(jī)会(huì)。此外，当(dāng)前重视消费结构性机会。

　　着眼全年(nián)，数字经(jīng)济(jì)代表的成(chéng)长空间或更大，去伪存(cún)真(zhēn)的试金(jīn)石是业绩。我们从4月初(chū)以来就(jiù)提出TMT板块出现阶段(duàn)性过热，未(wèi)来可能会有(yǒu)所(suǒ)休整，过去一个(gè)月TMT板块的(de)股(gǔ)价(jià)表(biǎo)现(xiàn)也印(yìn)证了我们的判断，目前TMT可(kě)能仍处在降温期，但(dàn)从全(quán)年维(wéi)度看政策(cè)和技术驱动(dòng)下数字经济仍是(shì)第(dì)一主线。从(cóng)基金调(diào)仓经验看，历史上公募(mù)基(jī)金调仓往(wǎng)往需要一(yī)年，例如 20-21年(nián)公(gōng)募持仓从(cóng)白酒(jiǔ)转向新能源，公募基(jī)金对TMT板块的增(zēng)持可能还未结束，23Q1基(jī)金重仓股中TMT板块超配比例(lì)（相对(duì)沪深300行业占比）仍处(chù)在2013年以(yǐ)来低(dī)位。

　　未来行情或进入由业(yè)绩验证(zhèng)的去(qù)伪存真(zhēn)阶(jiē)段，关注政策和(hé)技(jì)术(shù)两条(tiáo)主线机(jī)会。第(dì)一，从政(zhèng)策线看，数字经(jīng)济(jì)已成为(wèi)现代(dài)化(huà)产业(yè)体系的重要(yào)支撑，数字要素流(liú)通(tōng)体系正(zhèng)在加(jiā)快建立，政府有望加(jiā)大对数字(zì)安全(quán)和数字基建的投入(rù)。去年12月发布(bù)的 “数据(jù)二十条”为数(shù)据要(yào)素市(shì)场提(tí)供顶层规(guī)划，刚(gāng)成立的国家数据局(jú)有望成为顶层文件(jiàn)落地执(zhí)行(xíng)的统(tǒng)筹机构(gòu)，数据要素市(shì)场化有望(wàng)加速，这也(yě)将大(dà)幅提升数字基础设施建设，根据中国通服基建产业研究(jiū)院，预计23-25年我国数据中(zhōng)心产业规模复合增(zēng)速将(jiāng)达到25％。第(dì)二(èr)，从技术线看，ChatGPT为代(dài)表的(de)人工智能(néng)应用落(luò)地，大模型、半导体等(děng)上游软硬件领(lǐng)域有望率(lǜ)先受益。当前科(kē)技巨头(tóu)正加(jiā)大对(duì)AI大(dà)模型(xíng)的开发，近(jìn)日谷歌发布了PaLM 2模型，其在部(bù)分逻辑和推理上的部分(fēn)结果(guǒ)已超越了GPT-4，AI模型市场(chǎng)有望加速发展，根据观研天下，预(yù)计22-30年中(zhōng)国自然(rán)语言处(chù)理市场复合增长率(lǜ)达到36.5％。AI模型的(de)算数(shù)和推理也将提升(shēng)对上(shàng)游硬件的需求(qiú)，根据亿欧智库，预计23-25年我(wǒ)国AI芯片市(shì)场规(guī)模(mó)复合(hé)增速达31％。

　　我国消(xiāo)费仍有(yǒu)韧(rèn)性，关注消费(fèi)结构性(xìng)机会。消(xiāo)费方面(miàn)，促消费一直是目前政策(cè)关(guān)注的重点，后续关注消(xiāo)费(fèi)的(de)结构性机会。我们在《中(zhōng)国消费的韧性(xìng)：没有日本式(shì)资产负(fù)债表衰退-20230507》中提出(chū)，资(zī)产端(duān)看，我(wǒ)国房产价格相对(duì)趋(qū)稳(wěn)，居民财富大(dà)幅缩水风险(xiǎn)较小(xiǎo)；从收(shōu)入端看(kàn)，国内(nèi)经济(jì)复苏将推动(dòng)收(shōu)入和消费意愿提升。因(yīn)此(cǐ)我国(guó)消费仍具有(yǒu)韧性(xìng)，预计(jì)今年社零(líng)总(zǒng)额增(zēng)速(sù)有望(wàng)达8-9％，22-23年(nián)两年平均增速(sù)为(wèi)4-5％。从股市表(biǎo)现看(kàn)，我们在(zài)前(qián)文(wén)中提出(chū)今年以来(lái)消费行(xíng)业涨幅在所有行业(yè)中(zhōng)涨幅(fú)明显(xiǎn)偏低，随着基(jī)本面改(gǎi)善，消费部分领(lǐng)域有望迎来向上(shàng)的机遇(yù)。结合海通行业分析师和Wind一(yī)致(zhì)预测(cè)，预计23年医(yī)药板块中中(zhōng)药净利增速为20％、医疗服务为50％、创新药(yào)为(wèi)30％。

　　此(cǐ)外，前期概念催化下“中(zhōng)特估(gū)”板块热度(dù)同样较(jiào)高，未来行情或也将出现“去伪存真(zhēn)”的分化，我们认为可(kě)以关注中特重估三大可能发力方向，即关系国计民生的重大安全(quán)领域、举国体制支持(chí)的部(bù)分(fēn)科技领域、部分(fēn)盈(yíng)利稳定、现金流充裕的国(guó)企，详见(jiàn)《“中特”重估的三大发(fā)力方向——“中(zhōng)特(tè)估值(zhí)”探究系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶化(huà)影响国内经(jīng)济；美国(guó)经济硬着陆影(yǐng)响全球经(jīng)济(jì)。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗