来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏(sū)红利驱动，表现(xiàn)为生产(chǎn)恢(huī)复推动出口(kǒu)形势好转，出(chū)行(xíng)需求释放催化下游(yóu)消费(fèi)回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看，制造业(yè)从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库(kù)。从景气度边际(jì)表(biǎo)现看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；中游装备制(zhì)造>；上游原材料加工(gōng)；服务业中(zhōng)，交通运输(shū)、住宿餐(cān)饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫(yì)情前(qián)仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲(chōng)式修(xiū)复放(fàng)缓、海外总需求回(huí)落(luò)预期(qī)逐步兑现，消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级(jí)将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是(shì)驱动一(yī)季度(dù)经(jīng)济复苏的主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等(děng)行业景气度明显提升，而(ér)建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造(zào)业各行业景(jǐng)气度普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给(gěi)端修复好于(yú)需(xū)求端(duān)，行(xíng)业整体(tǐ)去库(kù)进程尚未结束。从行业(yè)景气度(dù)边际改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气(qì)度表现为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中(zhōng)，与出行、地产(chǎn)后周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟草、家具制(zhì)造行业景气度较高，部分(fēn)行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电气(qì)机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设(shè)备。

　　上游原材料加(jiā)工行(xíng)业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到(dào)价格下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色(sè)金(jīn)属、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是(shì)推动下一(yī)阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利驱动。需求(qiú)方(fāng)面(miàn)，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压的购(gòu)房、服务(wù)消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据(jù)好转的(de)重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增长(zhǎng)的(de)线索，大概(gài)率来自于消费(fèi)回暖和产业升级两条主线。鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点p>

　　一是，一季度居民收入向上修(xiū)复，消费倾向明显回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来(lái)消(xiāo)费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性(xìng)进一步(bù)增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及地产后周(zhōu)期相关的(de)可选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增强，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随(suí)着下游消费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造业(yè)企业盈利有望(wàng)向上修(xiū)复，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投(tóu)资需求有望改善(shàn)，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国(guó)内经(jīng)济(jì)恢(huī)复力(lì)度不及预期；海外需求超预期(qī)回落(luò)。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　一(yī)季(jì)度我国(guó)GDP总量实现超预(yù)期增长，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不(bù)同于海外国家疫后复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮国(guó)内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国(guó)内经济转向高质量发(fā)展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的(de)力量(liàng)并不均衡，行业分化(huà)特征明(míng)显。因(yīn)此，我(wǒ)们重点从行(xíng)业层面(miàn)，观测当前各行业景气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价(jià)观测各(gè)行业表现来看，今年一季度制造业(yè)、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业景气度(dù)回落，与年初(chū)出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们(men)以2019年为基期(qī)计算(suàn)各年份的复合增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第(dì)一产业(yè)增加(jiā)值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于(yú)去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近(jìn)年来(lái)加快建(jiàn)设农(nóng)业强国，推进农业农(nóng)村(cūn)现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度(dù)第(dì)二产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值增(zēng)速(sù)提升至5.9％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年增速(sù)，与去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商品消(xiāo)费恢复(fù)偏慢有关。而建(jiàn)筑业景气(qì)度(dù)明显(xiǎn)回落，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主(zhǔ)要(yào)受(shòu)房地产新开工(gōng)拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度第三产(chǎn)业增(zēng)加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前(qián)仍(réng)存在产(chǎn)出缺口(kǒu)。其中，受益(yì)于(yú)居民出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业增加值增速明显提升(shēng)，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮(yǐn)业增加(jiā)值增速(sù)小幅回升，尽管高于疫情(qíng)三年来的(de)平均增速，但绝对水(shuǐ)平(píng)不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于新房和二手房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一(yī)季度房地产(chǎn)业增加(jiā)值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下游改善幅度(dù)好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各行业工业(yè)增加值增速(sù)）与(yǔ)价格（各行业(yè)工业品价格增(zēng)速）分(fēn)别(bié)作为供需的衡量(liàng)指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取28个主要(yào)行业(yè)自2019年以来的月度数(shù)据，首先将各行业增加值增(zēng)速调(diào)整(zhěng)为以2019年为基期(qī)的复合增(zēng)速，其次计(jì)算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月(yuè)的(de)增加值增速(sù)和PPI增速的分位数(shù)水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数水平(píng)，捕捉其边(biān)际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度出现(xiàn)普(pǔ)遍回暖，多数(shù)从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端(duān)修复(fù)好于需求(qiú)端，行业整体去库(kù)进程尚未(wèi)结束。从行业(yè)景气(qì)度边(biān)际改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度(dù)呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部分行(xíng)业(yè)步入“量(liàng)价(jià)齐升(shēng)”阶段。今(jīn)年(nián)3月，与居民外出消费(fèi)相关的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量价分位数水平均(jūn)处在高景气度区间(jiān)，烟(yān)草、家具制造(zào)行业(yè)也呈现“量价齐(qí)升(shēng)”的特征(zhēng)；食品制造景(jǐng)气度有所回落，农副加工行业表现为“量价齐(qí)跌”，食品制造(zào)行业表现为“量(liàng)升价跌(diē)”，二者价格下跌主要与(yǔ)高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库(kù)存同比均处(chù)在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随(suí)着(zhe)防疫需求的(de)降温(wēn)，医药(yào)制(zhì)造业景(jǐng)气(qì)度有所回(huí)落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)业(yè)行业景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成本(běn)下跌有关(guān)，另一方面，也与(yǔ)年(nián)初外需表现好于内需，部分行业仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备(bèi)工(gōng)业增加(jiā)值增速(sù)改(gǎi)善幅度最大，受益于国(guó)内产业升级、出口优势带(dài)来的韧(rèn)性(xìng)驱(qū)动；其次(cì)是(shì)汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅度(dù)最(zuì)弱的是通用(yòng)设备、电子设备，与房地(dì)产新(xīn)开工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加(jiā)工行业(yè)景气(qì)度改(gǎi)善幅(fú)度偏弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格下(xià)跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色金(jīn)属行(xíng)业(yè)生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全(quán)球(qiú)大宗商品下行周期影响，价(jià)格依旧承压；随着年初建筑业施工回暖(nuǎn)，相(xiāng)关的黑(hēi)色金(jīn)属、非(fēi)金属制品景气(qì)度提升，但由(yóu)于库存水平(píng)偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利水平(píng)；石(shí)化链条行业生产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但(dàn)分(fēn)位(wèi)数水平仍处(chù)在50％以下的景气度偏低区间(jiān)，今年由于(yú)能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同期也(yě)出(chū)现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但出(chū)现(xiàn)边际放缓，生产及价格(gé)水平同步回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今(jīn)年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产(chǎn)成品库(kù)存(cún)同比(bǐ)处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下(xià)一(yī)阶段经(jīng)济(jì)复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国内经济(jì)复(fù)苏(sū)主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利。一方面(miàn)，消费场景恢(huī)复(fù)后，出行类消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服务性需(xū)求得以释放；另一方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推进，保证供给(gěi)端的快(kuài)速恢复，是推动年初(chū)出(chū)口数据好(hǎo)转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放效(xiào)果(guǒ)转弱(ruò)，随着未来海外总需求回落的(de)预(yù)期逐步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经济(jì)增长的线索，大概率(lǜ)来(lái)自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖的确定性进(jìn)一(yī)步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)，以及家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等可选消费景气度(dù)均(jūn)有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一(yī)季度居民(mín)收入(rù)和消费(fèi)数据看(kàn)，居民收(shōu)入增速(sù)提升，消(xiāo)费倾向开始回(huí)升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人(rén)均(jūn)可(kě)支配收入(rù)增速(sù)提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高(gāo)于去年(nián)四季度的3.0％。一(yī)季度居(jū)民(mín)平(píng)均消费倾(qīng)向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年同(tóng)期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随(suí)着服务业恢(huī)复持续向好，有望带动相(xiāng)关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复(fù)，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数(shù)据(jù)看(kàn)，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存款数(shù)据看，3月居(jū)民新增(zēng)存款同比增量(liàng)降(jiàng)至(zhì)2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)。从贷款数(shù)据看(kàn)，3月居(jū)民部门新(xīn)增(zēng)净融资同比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其中，短期信(xìn)贷(dài)同比多增2246亿元，中长期(qī)信贷同比多增2613亿元。居民部门新增(zēng)净融资连续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民(mín)预(yù)期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上季度(dù)减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于(yú)“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投资”的居(jū)民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居(jū)民储(chǔ)蓄意(yì)愿(yuàn)降低、消费和投资意愿提(tí)升。

　　鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点mg alt="高瑞(ruì)东 刘(liú)星辰：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特征？" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230423110010921.png">

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强，以及相关(guān)行业设(shè)备投(tóu)资更(gèng)新(xīn)，有望推动中游装备制造景气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季(jì)度国内出口数据回(huí)暖，除(chú)与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口短期(qī)走阔、国内(nèi)复工复产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增(zēng)强。今年在海(hǎi)外总(zǒng)需求回(huí)落背(bèi)景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及(jí)新能源产品优势强化(huà)，有望(wàng)维持(chí)装备制造领域(yù)出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位，对制造业(yè)投资扩产(chǎn)造成一(yī)定压力。但随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复(fù)。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备制造业去库进程(chéng)已(yǐ)进入下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设备产成品库(kù)存(cún)增速呈现触底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利(lì)修复，企业将从主动(dòng)去(qù)库(kù)逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去(qù)库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流(liú)动性数据：各国(guó)国债(zhài)收益率多数上行

　　美国10年(nián)期国债收益(yì)率上行(xíng)。本周（截(jié)至4月21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上(shàng)周下行(xíng)2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国(guó)债收益(yì)率较上(shàng)周末(mò)上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周(zhōu)末(mò)上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利(lì)差(chà)收(shōu)窄(zhǎi)。本(běn)周美国10年期和(hé)2年期国债期(qī)限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上周下(xià)行(xíng)4BP。美国(guó)AAA级企业期(qī)权调整利差较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末持平为0.55％，美国高(gāo)收益(yì)债期权调整(zhěng)利(lì)差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商(shāng)品价格(gé)普跌

　　全(quán)球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月(yuè)21日），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯(sī)达克指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西(xī)兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指(zhǐ)数(shù)、上证指数、恒(héng)生指数(shù)分别下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价(jià)格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公(gōng)布，显示近几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入停(tíng)滞，通胀和(hé)招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国(guó)总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖(xiá)区指出在不(bù)确定性(xìng)增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银(yín)行收(shōu)紧了贷款标准。近(jìn)期美(měi)国总体物价水平温和上(shàng)升，但价格上涨(zhǎng)速度(dù)或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继(jì)续(xù)。4月(yuè)21日，美联(lián)储(chǔ)哈克称，需要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束(shù)后美(měi)联储将需(xū)要在一段时(shí)间内(nèi)维(wéi)持(chí)利率稳定(dìng)。同日美(měi)联储梅斯(sī)特表示，预(yù)计今年货币政策将(jiāng)需要进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或(huò)将高于5％，具(jù)体取决于经济和金融(róng)形势的发展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数(shù)委员同意将(jiāng)利率(lǜ)上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪(jì)要显示，货币(bì)政策(cè)在降低通(tōng)胀(zhàng)方面仍有一(yī)段路要走，一些(xiē)委员认为整体而言(yán)通胀(zhàng)风(fēng)险倾(qīng)向于上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通胀前景重大不确(què)定性的来(lái)源。然而除非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场(chǎng)的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委(wěi)员会对通(tōng)胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财长(zhǎng)耶伦强调(diào)美(měi)国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲(zhōu)理(lǐ)事会和欧洲议会通过(guò)了一(yī)项临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法(fǎ)案目标是到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球(qiú)半导体(tǐ)制造(zào)市(shì)场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升(shēng)至(zhì)至(zhì)少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯(xīn)片制造工艺，建立欧盟的(de)半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦(mài)卡锡表示，正在推(tuī)出一份(fèn)债(zhài)务上限相关(guān)立法措施。白(bái)宫(gōng)需要(yào)开始就债务上限进(jìn)行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关立法(fǎ)措(cuò)施；债务法案(àn)将设(shè)法(fǎ)收(shōu)回未使用的防疫资金用于(yú)日常开支；法案将减少对(duì)国税(shuì)局(jú)的拨款，并结束(shù)绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政(zhèng)部长耶伦就(jiù)中美关系发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安全(quán)”。耶伦宣(xuān)称，任何与(yǔ)中(zhōng)国脱钩(gōu)的努力都将是(shì)“灾(zāi)难性的”，美国(guó)寻求与中国(guó)建立(lì)“建设性和公(gōng)平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定(dìng)地捍(hàn)卫国(guó)家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关(guān)系为代价。在国际关(guān)系中(zhōng)，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面临债务(wù)问题的新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格(gé)环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同比下降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价(jià)环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存(cún)同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华(huá)东、中南、西北以及西南各区价格指数(shù)环比(bǐ)分(fēn)别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹(wén)钢价(jià)格环比由正转(zhuǎn)负，环比由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积(jī)增(zēng)幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个百(bǎi)分点(diǎn)。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品(pǐn)房成(chéng)交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅(fú)度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，百城土地供应(yīng)面积同比增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下(xià)跌，水果价格上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销(xiāo)量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘(chéng)用(yòng)车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率普遍(biàn)下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国(guó)债利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消费持续回升的动力；国资委强调着(zhe)力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发(fā)展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续(xù)回升的动力。接(jiē)下(xià)来将重点做好四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领域(yù)；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推动(dòng)新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入(rù)分配和消费全(quán)链条良性循(xún)环(huán)促进机制；四(sì)是(shì)，研(yán)究制定关于营造(zào)放(fàng)心消(xiāo)费环境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日，国资(zī)委党(dǎng)委召开扩(kuò)大会议，强调推动(dòng)国资(zī)央企着力发展(zhǎn)实(shí)体经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资(zī)央企在(zài)中(zhōng)国式(shì)现代化新征程(chéng)中(zhōng)走在前列，着力(lì)提(tí)升科技自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新(xīn)能力；着力发展实体经(jīng)济特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产(chǎn)业，加快推进(jìn)现(xiàn)代(dài)化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参与共(gòng)建“一带一(yī)路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举(jǔ)办发布会介绍一季度工(gōng)业和信息化发展状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一步将制(zhì)定(dìng)实施重点(diǎn)行业稳增长的工(gōng)作方案。一是(shì)营造(zào)良好产业发展环境，落实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细(xì)部省(shěng)协作、部门(mén)协(xié)同(tóng)；二(èr)是(shì)推动出口保稳提质，加(jiā)大对制造业外(wài)贸(mào)企业的支持力(lì)度，配(pèi)合有(yǒu)关(guān)部门落实好(hǎo)稳外贸政策举措；三是促(cù)进内需加快恢(huī)复，以高质量(liàng)供给促进(jìn)消费；四(sì)是持续增强(qiáng)发展动能，加快战(zhàn)略(lüè)性新兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢(huī)复力度不及(jí)预期(qī)；海(hǎi)外(wài)需(xū)求(qiú)超(chāo)预(yù)期回落(luò)。

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