“现在的房地产很难再出现像过去十年的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席(xí)经济学家(jiā)洪灏(hào)向《红周刊》表示(shì)，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投资(zī)者的关(guān)注度(dù)从板块向(xiàng)单(dān)个标的转移。上海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是(shì)业绩(jì)，还是(shì)估值，房地产都(dōu)已经双(shuāng)杀到了最底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空(kōng)间已经不(bù)大(dà)了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等指(zhǐ)标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地产(chǎn)个(gè)股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中进行(xíng)选择，需要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出，需(xū)要满足(zú)以下三(sān)个基准：有大的国资背景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较低(dī)的、此前(qián)没(méi)有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银(yín)行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要(yào)资金来源(yuán)来自(zì)新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售(shòu)情况相较一般。再关注(zhù)一下(xià)，哪些房企能从(cóng)银行拿到钱，其实主要(yào)还(hái)是那(nà)些有国企背景的房企，民营(yíng)房企相对(duì)比较困难，所以整(zhěng)个行业出现了一(yī)个很明显的分(fēn)化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没(méi)有国资(zī)背景的民营房企股价(jià)大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视(shì)企业的成(chéng)本(běn)优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水平(píng)（净(jìng)负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低(dī)的；这些都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房(fáng)企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上述条件的(de)房企并(bìng)不多。即便(biàn)是(shì)在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏(cáng)城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发(fā)展、光明地(dì)产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份(fèn)、城投控股等(děng)国央(yāng)企房企也踩了(le)“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即便(biàn)是(shì)有着较稳健(jiàn)特色(sè)的国央企房企，其财(cái)务指标称(chēng)得上完全(quán)健康的仍是(shì)少数(shù)。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助(zhù)于(yú)房企(qǐ)储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于激(jī)进的扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让(ràng)房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续4年的(de)净借(jiè)贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增加杠杆比例(lì)。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿(ná)地(dì)，净负(fù)债率(lǜ)也由此前的33％左右水(shuǐ)准提高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之(zhī)一。与(yǔ)此同时(shí)，该(gāi)房企新(xīn)购入地块也实现了快速的开(kāi)盘利(lì)用(yòng)率，预计今年(nián)会(huì)有(yǒu)更多(duō)的楼(lóu)盘入市(shì)。像这类企业(yè)就符合“最后的赢家”的(de)特点(diǎn)。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储备了很多弹药(yào)，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿元(yuán)，且其中一半(bàn)在一(yī)线城市，另(lìng)外一半也主要(yào)集中(zhōng)在(zài)强二线和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提(tí)醒(xǐng)道，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人(rén)感觉又回到了(le)2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时要(yào)出(chū)手，但出(chū)手的(de)章法仍要小心，如果(guǒ)负(fù)债率(lǜ)扩张得太快，但未来(lái)的(de)两年市场没有想象得(dé)那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企(qǐ)的(de)扩张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还(hái)是(shì)看房企的净负(fù)债率(lǜ)水平，在我看来，这个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净负债率要求不(bù)得(dé)高(gāo)于100％要更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬(yáng)解释(shì)，当前房地产行(xíng)业的(de)复苏速度并没(méi)有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要(yào)规避公司(sī)净(jìng)负债率(lǜ)提高(gāo)到一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发(fā)现，中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利(lì)发展等房企2022年(nián)净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比(bǐ)的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地控制了公司的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)与(yǔ)净负债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具备“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指(zhǐ)出(chū)，实(shí)际上，他们是(shì)以同一筛选标准来(lái)看(kàn)国央企与民营房企，但在(zài)各(gè)维度的实(shí)际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一筹。如国(guó)央企的融(róng)资成(chéng)本更低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就融，这(zhè)样，国(guó)央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企，但(dàn)这(zhè)也(yě)并不意味着(zhe)，民营企业(yè)中(zhōng)就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通股东中(zhōng)新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社(shè)保基(jī)金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿(yì)私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团。根(gēn)据一(yī)季(jì)报，该资产公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和(hé)其自身的基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近三(sān)年时间，房(fáng)地产市场整体在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股(gǔ)价表现等(děng)多(duō)维度都表现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期(qī)发布的(de)2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是(shì)实现了扣非归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的(de)持(chí)续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略(lüè)布(bù)局关(guān)系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江(jiāng)集(jí)团有近(jìn)七(qī)成(chéng)营收(shōu)来自(zì)杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地区(qū)的营收比重只占(zhàn)到近六(liù)成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同(tóng)样较为积(jī)极，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样(yàng)持续(xù)稳(wěn)居杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团的(de)房企排(pái)名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集(jí)团实现销售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了(夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭le)超一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司(sī)于5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰基金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移至存量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是(shì)房地产产业链上的中游环节，其上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤(xiān)等材(cái)料供应商，而(ér)下游应用行业主要包括中介服务(wù)、家用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环节与上游(yóu)材料端息(xī)息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业在进入(rù)存量房时代(dài)，所以对地产产业(yè)链，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家居领域(yù)，我们相(xiāng)对看好，因(yīn)为(wèi)居民保有的住(zhù)房(fáng)规模越来越大(dà)，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售(shòu)见(jiàn)顶之后，家(jiā)具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我(wǒ)们相对看好和内(nèi)装相(xiāng)关的行业，例(lì)如消费建(jiàn)材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家(jiā)基金人士(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分中相关赛道(dào)龙头年内表现(xiàn)的(de)统(tǒng)计，目前(qián)暂居前两(liǎng)位(wèi)的都(dōu)是(shì)来自家(jiā)纺赛道的公司，它(tā)们分(fēn)别是富安娜(nà)和水星家纺(fǎng)，特别是(shì)前者(zhě)在(zài)月线连(lián)收七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要从事纺(fǎng)织家(jiā)居(jū)、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇(qí)智”自有品牌(pái)。第(dì)一季度报告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业(yè)收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公司(sī)股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季报的十大(dà)流(liú)通股股东(dōng)来看，能够发现该(gāi)股早已成为基金重仓股的天下，彼时包括公(gōng)募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新(xīn)价值(zhí)和私募的(de)明河2016，都(dōu)在其中出现(xiàn)，占据了半壁夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭江山。需(xū)要强调的是，中欧的(de)两只(zhǐ)基金都是价值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票(piào)还(hái)有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对(duì)比而言(yán)，前几年曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫(yì)情、消(xiāo)费复苏进程缓(huǎn)慢(màn)等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出(chū)曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年内(nèi)表现最好的是志(zhì)邦(bāng)家居。同一时间(jiān)段，该(gāi)股年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是(shì)归(guī)母(mǔ)净利润，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司(sī)的十大(dà)流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金经理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独(dú)具，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策略优选和广发安(ān)宏回报均增加了(le)持(chí)股，而这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成(chéng)夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭为志邦家居(jū)十大流通股股东(dōng)中(zhōng)仅有的两(liǎng)只公募。有(yǒu)意(yì)思的是(shì)，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐，不过(guò)这类(lèi)标(biāo)的(de)大多在香港(gǎng)上市，如何(hé)选(xuǎn)择成为难题(tí)。对此(cǐ)，前述上海公募基金经(jīng)理举(jǔ)例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛利的(de)行业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦(kǔ)，我选公司还(hái)是希(xī)望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服(fú)务为例(lì)，它(tā)在(zài)中高(gāo)端楼(lóu)盘占比是(shì)比较高的，每年到期的合(hé)同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目到(dào)期(qī)之后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能(néng)做(zuò)到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品(pǐn)提价的公司(sī)很(hěn)少，因(yīn)为物业公(gōng)司(sī)很容(róng)易一开始是挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人员(yuán)成本的年度增长，不(bù)过服务(wù)没有特别好(hǎo)，客户(hù)没(méi)有那么(me)满意，能做(zuò)到提价难(nán)度是非常大的。但是该公司(sī)能在业内做到到(dào)期(qī)之后(hòu)提价率比较(jiào)高，这跟它的定位(wèi)和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一(yī)步强调。

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