“现(xiàn)在(zài)的房(fáng)地(dì)产很难再(zài)出(chū)现像(xiàng)过去十年(nián)的系(xì)统性(xìng)行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合(hé)伙(huǒ)人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资(zī)者的关注度从板块向单个标(biāo)的转移。上(shàng)海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出，从(cóng)行业(yè)来(lái)看(kàn)，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房地产(chǎn)都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地杀到(dào)了底(dǐ)部，再往下的空(kōng)间已经(jīng)不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找(zhǎo)房地产个股的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要(yào)非常小(xiǎo)心，避免选了半天(tiān)，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需(xū)要(yào)满足以下(xià)三个基准：有大的(de)国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较(jiào)低的(de)、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下(xià)今年房地(dì)产的开发资(zī)金来源，可以发现(xiàn)，其实银行的信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿意(yì)给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的主要资金来源来自新(xīn)盘(pán)的(de)销售。但今年(nián)新房(fáng)的(de)销售情况(kuàng)相较一般(bān)。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国企背景的房企，民营(yíng)房企相(xiāng)对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个(gè)很明显的分化(huà)，无论是在销售，还(hái)是融资(zī)等各(gè)个(gè)方面都非常明显。现在有国资背景的(de)房企在资本市场表现(xiàn)相对较(jiào)好(hǎo)，但(dàn)没有国(guó)资背景的民营房企股价(jià)大(dà)多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我们的逻(luó)辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别(bié)重视(shì)企业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负债(zhài)率）是(shì)不是行业内的最低水平(píng)；利润率是(shì)不是(shì)行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业内最(zuì)低的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业(yè)内最(zuì)低(dī)的；这些都是我们看重的一家(jiā)房企的综(zōng)合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的(de)房(fáng)企并不(bù)多。即便是在国(guó)央企中(zhōng)，仍(réng)有(yǒu)部分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武(wǔ)夷等国(guó)央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发(fā)展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道(dào)红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有(yǒu)着(zhe)较稳健特色的国央企房(fáng)企，其财务指标称得上完全健康的仍是少数(shù)。而更加值得注意(yì)的是(shì)，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地(dì)方国(guó)企(qǐ)开始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来市(shì)场，以及过于激(jī)进的扩张拿地节奏也有可能(néng)让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没(méi)有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到机会来了(le)，其开(kāi)始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债(zhài)率(lǜ)也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接(jiē)近三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预(yù)计今年(nián)会有更多的楼盘(pán)入市(shì)。像这(zhè)类企业就符(fú)合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹药(yào)，去年拿地(dì)超1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一半在一(yī)线城市，另外一半(bàn)也(yě)主要集中在强(qiáng)二线和二线城市；另一方面，它的(de)扩(kuò)张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有些房企的扩(kuò)张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民(mín)营企业(yè)的影子。虽然说，见到机(jī)会时要(yào)出手，但(dàn)出手的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来(lái)衡量一家房企的扩(kuò)张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，主要还是(shì)看(kàn)房企的净负债率水平，在我看来，这个(gè)比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负债率要求不得高(gāo)于100％要(yào)更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当前房地产行业(yè)的复苏(sū)速度(dù)并没有那么快，所以要规避公司净负(fù)债率(lǜ)提(tí)高到一个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率(lǜ)持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的(de)是(shì)，华润(rùn)置地、中(zhōng)国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较积极的拿地策略的(de)同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一筛选(xuǎn)标准来看国央企与(yǔ)民(mín)营房企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国央企确(què)实(shí)会(huì)更胜一筹。如国央(yāng)企的(de)融资成本更低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够(gòu)做到想融(róng)就融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没(méi)有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周形容君子的形容君子的成语有哪些，形容君子的成语有哪些词语成语有哪些，形容君子的成语有哪些词语刊》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民(mín)营房企同样(yàng)受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的(de)十大流通股东中(zhōng)新进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年(nián)开(kāi)始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理(lǐ)有限公司(sī)就长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青睐(lài)，和(hé)其自身的基本面表现存在(zài)一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体(tǐ)在(zài)走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企(qǐ)的(de)滨江(jiāng)集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来(lái)，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销(xiāo)售(shòu)规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多(duō)维度(dù)都表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江(jiāng)集(jí)团扣非(fēi)归母净利润(rùn)依次(cì)为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年(nián)一季(jì)报(bào)，今年一季度，滨江集(jí)团(tuán)更是实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有近七成(chéng)营(yíng)收来自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的(de)营收比重只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的土储补(bǔ)充(chōng)同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭(háng)州网(wǎng)数(shù)据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地(dì)金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的(de)较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中(zhōng)指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集(jí)团股价(jià)翻了超一(yī)倍(bèi)以(yǐ)上，而(ér)近期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎(yíng)来多家机构的集中调(diào)研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公告表示，公司于(yú)5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家(jiā)机构(gòu)调(diào)研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机(jī)构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家居、物(wù)业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链上(shàng)的中游(yóu)环节，其上(shàng)游(yóu)主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料(liào)供应商，而下游应用行业主要(yào)包括中介(jiè)服务、家用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发(fā)环(huán)节(jié)与上(shàng)游(yóu)材(cái)料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿(ā)尔(ěr)法的(de)思(sī)路渐渐(jiàn)移至(zhì)下(xià)游(yóu)。“中国(guó)房地产行(xíng)业在(zài)进入存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其(qí)是偏(piān)消费属性的家(jiā)装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民(mín)保有的住房(fáng)规模越来越大，随着(zhe)时间(jiān)的(de)增加，内装更新的(de)需求也会越(yuè)来越(yuè)多(duō)。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见(jiàn)顶之(zhī)后，家具(jù)消费的增长(zhǎng)却一(yī)直都很好。对于地(dì)产产(chǎn)业(yè)链，我们相(xiāng)对看(kàn)好和内装相关的行(xíng)业(yè)，例如(rú)消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基(jī)金人士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的(de)都是(shì)来自家纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的(de)研(yán)发、设计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗(形容君子的成语有哪些，形容君子的成语有哪些词语qí)下拥有原(yuán)创(chuàng)“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的(de)净利润(rùn)约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大(dà)流通股股东来看(kàn)，能够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价(jià)值(zhí)和私(sī)募(mù)的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调(diào)的(de)是，中欧的两(liǎng)只基金都是价(jià)值派基(jī)金(jīn)经(jīng)理曹(cáo)名长在(zài)管的产品，首季其同时(shí)重(zhòng)仓的房地产产(chǎn)业链股票(piào)还有金地集(jí)团(tuán)和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几(jǐ)年曾经风(fēng)光(guāng)一时的家(jiā)居板(bǎn)块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复苏(sū)进(jìn)程缓慢等多因素(sù)一度沉寂(jì)，不过(guò)好在困境(jìng)反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表(biǎo)现最好的(de)是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母(mǔ)净利润(rùn)，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报均增加了持(chí)股，而(ér)这两(liǎng)只产(chǎn)品(pǐn)也(yě)成为志(zhì)邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思(sī)的是，他(tā)似乎对(duì)于定制家(jiā)居类标的情有独(dú)钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的(de)全部三只产品均(jūn)登(dēng)榜十大流通股(gǔ)股东，其(qí)也(yě)成为他(tā)的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺外，下游(yóu)的物业股也(yě)越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市(shì)，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海公募(mù)基金经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利的行业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣的是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例(lì)，它在(zài)中高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较高(gāo)的(de)，每年(nián)到期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到期之后，经过两(liǎng)三轮(lún)合(hé)同周期还(hái)能(néng)做(zuò)到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的公(gōng)司很少(shǎo)，因(yīn)为物业(yè)公司很(hěn)容易一(yī)开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这(zhè)些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做(zuò)到(dào)提价难度是(shì)非(fēi)常(cháng)大的。但(dàn)是该公司(sī)能在业(yè)内(nèi)做到到期(qī)之(zhī)后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进(jìn)一步强调。

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