文|招商(shāng)宏观(guān)张(zhāng)静静团队

　　核(hé)心观(guān)点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局(jú)发布4月全国(guó)规模(mó)以(yǐ)上工业企业绩效数据。4月份(fèn)，规模以上(shàng)工业企业营业收入累(lèi)计同(tóng)比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业(yè)利润累计同(tóng)比增(zēng)速(sù)为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累(lèi)计(jì)同比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依(yī)然(rán)处于探底爬坡过(guò)程中。从决定企业利润的量、价、成本(běn)三因素框架看(kàn)，我们认为(wèi)，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)由正转负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本(běn)轮(lún)工业企业利润(rùn)累计增速的下探幅度之深和(hé)持(chí)续时间之长(zhǎng)是PPI下(xià)行和(hé)其(qí)他多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高严(yán)重制约(yuē)工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡(pō)速(sù)度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年(nián)同(tóng)期(qī)相比，工业企(qǐ)业经营绩效的(de)增长压(yā)力依然较(jiào)大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成品存(cún)货周转(zhuǎn)天(tiān)数(shù)和应收账款(kuǎn)平均回收期进一步增加。2）分所(suǒ)有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港澳(ào)台商(shāng)和(hé)私(sī)营企业利润累计同比降幅(fú)出(chū)现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份(fèn)制企业利润累计同(tóng)比降幅进(jìn)一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业(yè)中非金属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色(sè)金属矿(kuàng)采(cǎi)选的利润(rùn)增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等(děng)其他行业(yè)的利润增速降幅依然较大；中游原材料加工业和装备制造业的(de)利润增(zēng)速出现(xiàn)明显分化，中游原材料加(jiā)工业的利(lì)润增(zēng)速均为负，是(shì)整体工业企业(yè)利润增速(sù)的主要(yào)拖累(lèi)，中游(yóu)装备制造业利润增(zēng)速回升(shēng)幅(fú)度较大，成为整体(tǐ)工业企业利润增速(sù)的主要(yào)拉动项。在价格水平、内部需求(qiú)、外部需求同(tóng)时(shí)走弱(ruò)的情况下，下游行业(yè)内(nèi)部(bù)的利润增速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相比，4月份公布的工业(yè)企业利(lì)润数据已表现出(chū)明显的(de)探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升的行(xíng)业进一步(bù)增多(duō)；二，营(yíng)业收入增速由负(fù)转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备(bèi)制造业有望继续成(chéng)为拉动工业(yè)企(qǐ)业利润增速回(huí)升的(de)主要拉(lā)动力。按当(dāng)月(yuè)利润增速(sù)计算，4月份表现较好的(de)行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路(lù)、船(chuán)舶(bó)、航空航天和其他(tā)运输设(shè)备(bèi)制造业 、通用设备制造(zào)业、电(diàn)气机械(xiè)及器材制造(zào)业(yè)、仪(yí)器(qì)仪表制(zhì)造业、文(wén)教、工美(měi)、体育和娱(yú)乐用品(pǐn)制造(zào)业、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水(shuǐ)的生产和供应业电力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来(lái)看：

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业(yè)利润(rùn)的量、价、成本三因(yīn)素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利润(rùn)增速由(yóu)正转负的原因(yīn)主要(yào)源于(yú)PPI下行，但水晶有灵性是不是迷信，水晶是辟邪还是招鬼(dàn)本轮工业企业利润累计增速的(de)下探幅度之深和持(chí)续时间之(zhī)长是PPI下行和其(qí)他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利(lì)润(rùn)由正转负；（2）主(zhǔ)动去(qù)库存时间偏(piān)长以及费用(yòng)率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企业(yè)利润爬(pá)坡速度。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细(xì)分行业中，有26个行业的营业利润累计增速出现回升，其他13个行业的营业利润累计增速(sù)均出水晶有灵性是不是迷信，水晶是辟邪还是招鬼现回落，其中回落幅度较(jiào)大的行业主要是农副食品加工、煤炭开(kāi)采和洗(xǐ)选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行(xíng)业，回升幅度较大(dà)的行业主要是机械(xiè)和设备修理、汽车制(zhì)造(zào)、通用设备(bèi)制造、橡胶和塑(sù)料制品等行业(yè)。

　　具体(tǐ)来(lái)看：

　　与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效(xiào)的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款平均回(huí)收期(qī)进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企业(yè)累计(jì)每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比(bǐ)增(zēng)加1.80天(tiān)（环比增加(jiā)0.14天）；应(yīng)收账(zhàng)款平(píng)均回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比(bǐ)增加8.60天（环(huán)比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制(zhì)类型来看，外商及港澳台商和私营企业利(lì)润累计同比降幅(fú)出(chū)现收(shōu)窄，国(guó)有工业企业(yè)和股份制企(qǐ)业利润累计同比降(jiàng)幅进一(yī)步扩大(dà)。

　　其中4月国有工业(yè)企业利润累计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同(tóng)期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企(qǐ)业同比增长(zhǎng)分别(bié)为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的利润(rùn)增速表现较好，石油和(hé)天然气开采等(děng)其他行业的(de)利(lì)润增速(sù)降幅依然较(jiào)大。

　　数据显示，非(fēi)金属(shǔ)矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属(shǔ)矿采选(xuǎn)的增速依然为(wèi)正，分(fēn)别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然(rán)气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业(yè)、废物资(zī)源综合(hé)利(lì)用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工(gōng)业和装备制造业的(de)利润增(zēng)速出现明显分(fēn)化。中游原材料加工(gōng)业(yè)的利润增速均为(wèi)负，尽(jǐn)管与上(shàng)个月相比，利(lì)润增(zēng)速跌幅(fú)普遍(biàn)收窄，但依然是整体工(gōng)业企业利润增(zēng)速的(de)主要拖累(lèi)。中游装备制造业(yè)利润增速回升(shēng)幅度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企业利润增速(sù)的主要拉动项。其中通用设备(bèi)制造、铁路(lù)船(chuán)舶航空航天、电气(qì)机械及(jí)器材制造(zào)、仪(yí)器仪表制造增幅(fú)延续上个月亮眼趋势，得益(yì)于国内(nèi)汽车销售量的提升(shēng)和汽车(chē)产业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽(qì)车制造业的利润增速降幅由负(fù)转正，此外叠(dié)加去年(nián)同(tóng)期基(jī)数较低(dī)，汽车制(zhì)造(zào)业当月利(lì)润(rùn)增速高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化学原料(liào)化学制品跌(diē)幅扩大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加(jiā)工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加工(gōng)、非(fēi)金属矿(kuàng)物制品、黑色金属冶炼(liàn)加(jiā)工(gōng)、化学(xué)纤维制(zhì)造、金属制品、计算机通信(xìn)和(hé)电子设(shè)备跌幅收窄，分别(bié)收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通用(yòng)设备(bèi)制造、铁路船舶航空航(háng)天、电气机(jī)械及器材制造(zào)增(zēng)幅(fú)依(yī)旧为(wèi)正(zhèng)，并且增(zēng)速出现(xiàn)明显回(huí)升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内(nèi)部需求、外部需求(qiú)同(tóng)时走弱的(de)情况下，下游行业内(nèi)部的利润增(zēng)速反弹乏(fá)力(lì)，文教工美(měi)体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造等多个行(xíng)业的利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依然为负；农副食品加工、纺织服(fú)装、服饰等多(duō)个行业的利润跌幅(fú)继续扩大。往后看，价(jià)格(gé)水平(píng)、内部需求、外部需(xū)求转好速度较慢，这也意味着下(xià)游行业的利润增(zēng)速(sù)向上爬(pá)坡的节奏大概率(lǜ)偏(piān)缓。

　　数据显示，农副(fù)食品加(jiā)工、纺(fǎng)织服装、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和(hé)医药制造跌幅(fú)扩(kuò)大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体育娱乐(lè)用品(pǐn)、食(shí)品制造、纺织业(yè)、家具制(zhì)造(zào)和(hé)印刷和(hé)记(jì)录(lù)媒(méi)介利润降幅(fú)放缓，但持续维持低位，分(fēn)别(bié)录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增(zēng)速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶(chá)制造(zào)利润增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中(zhōng)的机械和设备修理、电力热(rè)力利润(rùn)增速相对较(jiào)高(gāo)，燃气(qì)生产和供(gōng)应利润增速(sù)降幅收窄。其中机械和(hé)设(shè)备修理利润累计增速上升幅度较大，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力利润累计同(tóng)比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为(wèi)47.9％），水(shuǐ)生产和供应增幅略有(yǒu)上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月(yuè)份(fèn)公布的(de)工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)数(shù)据已表现出明显(xiǎn)的(de)探底爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计(jì)增速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中(zhōng)游装备制造(zào)业有望(wàng)继续成为拉动工业企业(yè)利润增速回升(shēng)的主要拉动力。汽车(chē)制造、 铁路、船(chuán)舶、航空(kōng)航天(tiān)和其他运输设备制(zhì)造业(yè) 、通用设备制(zhì)造业(yè)、电气机(jī)械及器材制造(zào)业、仪器(qì)仪表制造(zào)业、文教、工美(měi)、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气(qì)及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如我们在《今年工业企业利润增速能否转正？》中所言，当前正(zhèng)处于第(dì)6次工业企业利(lì)润探底阶段（从(cóng)2000年开始计算），如果按最近(jìn)两次探底历史来演绎的话，至少还要在负(fù)值区间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间(jiān)，预(yù)计工业企业利润增(zēng)速转正(zhèng)最早也需等到四(sì)季度。目前我(wǒ)国仍面临(lín)内需增长(zhǎng)缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业(yè)的产能利(lì)用率持(chí)续下(xià)滑。此(cǐ)外，叠加(jiā)营(yíng)业成本高居(jū)不(bù)下导(dǎo)致(zhì)的内(nèi)部压(yā)力，本(běn)轮工业企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹(dàn)速度大概率较(jiào)为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需(xū)恢复力度低(dī)于预期。

　　以上(shàng)内容(róng)来自于(yú)2023年5月(yuè)27日的《中游装备制造业利润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分(fēn)析》报告，报(bào)告作者张(zhāng)静静、张一平，联系人罗丹

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