金融界5月(yuè)27日消息(xī) 近日因为昆明(míng)国资(zī)委的一(yī)封声(shēng)明(míng)，让城投债(zhài)成为(wèi)关(guān)注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地(dì)方政府的偿债能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何(hé)处置(zhì)地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方(fāng)债包括地方一(yī)般债、专项债和包括城投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其(qí)规(guī)模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金(jīn)等(děng)在内的机构投资者是地方债的主要(yào)持(chí)有者，他们(men)普遍担心(xīn)的(de)还是城投债务(wù)、非标等地方(fāng)政(zhèng)府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵(guì)州省政(zhèng)府发(fā)展研究中(zhōng)心提出(chū)，“化债工作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依靠自(zì)身(shēn)能(néng)力已无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看(kàn)来，在土地财政缩水的背景下，地方政(zhèng)府(fǔ)的财权与事权不匹配(pèi)问题又凸显出(chū)来。在我国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算高(gāo)的前提(tí)下，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确(què)实够高了。需要调整中央和(hé)地方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规(guī)模，为地方经济减负(fù)。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中(zhōng)国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范(fàn)区域性(xìng)金(jīn)融风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还(hái)没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大力度支(zhī)持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方政(zhèng)府(fǔ)（如(rú)城投公司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长债务(wù)期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央政策上支(zhī)持(chí)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)通(tōng)过出让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上(shàng)市公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台成为(wèi)地(dì)方(fāng)债务主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行(xíng)的公司债券和中期票(piào)据。按(àn)照新预算法、“43号(hào)文”出台(tái)明确城投债与(yǔ)地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城(chéng)投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市场仍然把(bǎ)城投债看(kàn)作由(yóu)地方政府(fǔ)背(bèi)书的高信(xìn)用等(děng)级债(zhài)券。

　　因此城投公司通(tōng)常(cháng)都(dōu)是地方政(zhèng)府下设的投融资机(jī)构(gòu)，很难完(wán)全独立成为与(yǔ)政(zhèng)府无关的纯市场化的(de)企业(yè)。城(chéng)投的债务主要包(bāo)括(kuò)向银(yín)行借款和发行债券(quàn)融资这(zhè)两(liǎng)种方(fāng)式，以(yǐ)前一(yī)种方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种债权融资的规模(mó)也不(bù)小，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国(guó)城投有息债(zhài)务快速(sù)扩张，每年增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万亿(yì)元(yuán)增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城投平台(tái)发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成(chéng)为(wèi)地方债务的主要体现形式(shì)，规模明(míng)显超过地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的(de)一(yī)般债(zhài)和专项债之和。城投(tóu)平台中，如今，城投平台的债券(quàn)余额大(dà)约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地方政府背书的高等级信用债。但是，城投平(píng)台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保(bǎo)城投债按时兑(duì)付，不能轻易违(wéi)约(yuē)

　　当(dāng)前市(shì)场对(duì)地方政府债务增长和财政收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏(piān)弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份，城投债的(de)收(shōu)益率普遍高于(yú)东部发达省市。2022年(nián)13个省土地出让金(jīn)对(duì)政府债务利息覆盖(gà拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线i)程度不足100％（2021年(nián)只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投(tóu)拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全(quán)国的信用债市(shì)场都造(zào)成(chéng)负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧(jù)，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化。例如青海(hǎi)、云南和天(tiān)津等近几年融资成本(běn)仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅(fú)相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和(hé)甘肃2020年以来城投(tóu)债加(jiā)权平均票面利(lì)率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期的背景(jǐng)下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按(àn)时(shí)兑(duì)付。因(yīn)为违约(yuē)不仅不能(néng)解(jiě)决债务问(wèn)题，反而会恶化(huà)区域信用环境(jìng)，导致(zhì)地(dì)方(fāng)国企融资难、融资(zī)贵。从未来区(qū)域经(jīng)济发展的(de)角度看，政府部门仍需要持续举债来实(shí)现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中央大力(lì)度支持(chí)地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需(xū)要(yào)增强(qiáng)城(chéng)投债权人的持有信心，首先要(yào)确保(bǎo)城投债(zhài)不违(wéi)约，这就意味着城投公司能够(gòu)具(jù)备低成本的借(jiè)新(xīn)还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着对地方债(zhài)不兜(dōu)底，但建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，即(jí)在政策上(shàng)大(dà)力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　此外(wài)，对(duì)于地方(fāng)政府(fǔ)可否通(tōng)过出(chū)让国有资(zī)产来偿债方面，也(yě)希望中央给予政(zhèng)策上(shàng)的支持(chí)。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协十三(sān)届全国委员会第五(wǔ)次会议第00503号(hào)提案的(de)答复中表示，将适(shì)时出台制度规(guī)定及操作细则，探索国有权益(yì)份额规范(fàn)化退(tuì)出的(de)有效(xiào)方式(shì)和途径，充分发(fā)挥有限合伙企业的(de)优势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国经(jīng)济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司(sī)还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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