金融(róng)界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆(kūn)明(míng)国资(zī)委(wěi)的一封声明，让(ràng)城(chéng)投债成为关(guān)注(zhù)的焦点，当前地方债(zhài)的规(guī)模和(hé)地(dì)方(fāng)政府的偿(cháng)债(zhài)能力已经越(yuè)来越被重视(shì)。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中(zhōng)泰证(zhèng)券首席经(jīng)济(jì)学家李迅雷(léi)发文(wén)称，地(dì)方(fāng)债包括地方一(yī)般(bān)债、专项债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模(mó)究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内(nèi)的机构投资者是地(dì)方债的主要持有者，他们(men)普遍担心清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王的还是城投债(zhài)务、非标等(děng)地方(fāng)政清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王(zhèng)府(fǔ)隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工(gōng)作推进(jìn)异常艰难(nán)，仅依(yī)靠(kào)自身能(néng)力已无法(fǎ)得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩水的(de)背景下，地(dì)方政府的财(cái)权与事(shì)权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并不算(suàn)高的前(qián)提(tí)下，我国地方政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确(què)实够高了。需要调整中央和地方之间(jiān)债务余额的比例(lì)关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规(guī)模，为(wèi)地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在(zài)当前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的(de)信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为重要，故在城投公(gōng)司还没有与(yǔ)政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困(kùn)难(nán)省份一定的(de)“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实(shí)践银(yín)行贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成本(běn)，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议，中央政策上支(zhī)持地(dì)方政府通过出(chū)让国(guó)有(yǒu)资产(chǎn)来偿债。他表示(shì)这类(lèi)典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处置地方债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城投债是(shì)指城投(tóu)企业(yè)公开发行的公司(sī)债(zhài)券和(hé)中(zhōng)期票据。按(àn)照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确城投债与地(dì)方政府信用(yòng)脱(tuō)钩，城投公(gōng)司(sī)定位由地方政府投融资机(jī)构(gòu)转变为市场化(huà)运营(yíng)主体，地方政府不(bù)再对(duì)城投债兜底(dǐ)。但实际上市场仍(réng)然把城投债看(kàn)作由地(dì)方政府背书的(de)高信用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都(dōu)是地(dì)方政府下设(shè)的投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府无关的纯市场化(huà)的(de)企业。城投的债务主要包括向银行借款和发(fā)行(xíng)债(zhài)券融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式(shì)为主，但(dàn)后一种(zhǒng)债(zhài)权(quán)融(róng)资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计(jì)在13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全(quán)国城(chéng)投有息债务快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全(quán)国城(chéng)投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上。

城投(tóu)平台(tái)发债余额(é)的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府的(de)一(yī)般债和专项(xiàng)债(zhài)之(zhī)和(hé)。城投平台(tái)中，如今，城投(tóu)平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例，说明城投(tóu)债仍属(shǔ)于地方政府(fǔ)背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但是，城投平(píng)台(tái)的非标违约情况时有(yǒu)发生(shēng)，银(yín)行(xíng)贷款展(zhǎn)期、调(diào)整还贷方式(shì)的(de)也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确(què)保城投(tóu)债按(àn)时(shí)兑付，不能轻易(yì)违约

　　当前市场(chǎng)对地方(fāng)政府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担心(xīn)，尤(yóu)其对(duì)财力偏弱的东(dōng)北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率普(pǔ)遍高于东部发达(dá)省市(shì)。2022年(nián)13个(gè)省(shěng)土地出让金对政(zhèng)府债务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河(hé)南(nán)省(shěng)乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如(rú)青海、云南(nán)和天津等近(jìn)几年融资成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽(suī)然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城(chéng)投(tóu)债加权平均票面利率降幅也明显不如全(quán)国(guó)。

　　当前在经济复(fù)苏(sū)不(bù)及预期的背景下，投资者的(de)风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应(yīng)该确保(bǎo)城投债的按(àn)时(shí)兑付。因为违约不仅不能解决(jué)债务问(wèn)题，反而会恶化区域(yù)信用(yòng)环境，导致地方国企融(róng)资(zī)难、融(róng)资贵(guì)。从(cóng)未来(lái)区域经济发(fā)展(zhǎn)的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门仍需要持续举债来实现经(jīng)济(jì)平稳增长(zhǎng)，需要保(bǎo)持政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要(yào)增(zēng)强城投债权人的持(chí)有信(xìn)心，首先要(yào)确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这就意味(wèi)着城投公(gōng)司能够(gòu)具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的(de)孩子谁家抱(bào)”，意(yì)味着对(duì)地方(fāng)债(zhài)不兜(dōu)底，但建议给予困难省(shěng)份一(yī)定的“托(tuō)底”支持，即(jí)在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”，如(rú)帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务(wù)成本，让债务更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府(fǔ)可(kě)否通过出(chū)让(ràng)国有资产(chǎn)来(lái)偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因为今(jīn)年3月1日，国(guó)资委在对政协十三(sān)届全(quán)国委(wěi)员会第(dì)五次会议第00503号(hào)提案(à清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王n)的答(dá)复中(zhōng)表示，将适时出台(tái)制度规(guī)定及操(cāo)作(zuò)细则(zé)，探索国有权益(yì)份额规范(fàn)化退出(chū)的有效方(fāng)式(shì)和途径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通过出(chū)让国(guó)有企业股权(quán)获(huò)得收入(rù)偿(cháng)还债务，典型案例为(wèi)“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台(tái)集(jí)团(tuán)两次公告(gào)无偿划(huà)转上市(shì)公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，故在城(chéng)投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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