来源：梁(liáng)中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持加息的(de)关键(jiàn)仍是(shì)通胀压力太大(dà)。

　　本(běn)次美(měi)联储声明较3月有何变化？第一(yī)，重申经济依然(rán)稳健，表述修改(gǎi)为(wèi)“一季度经济温和增长，就业强劲，失业率在低位(wèi)”。第二，重申美国银行稳健，明(míng)确银行风(fēng)险(xiǎn)导(dǎo)致家庭和企业信(xìn)贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通(tōng)货膨胀仍(réng)然很(hěn)高(gāo)，委员会仍(réng)然高度关注通(tōng)货膨胀风险(xiǎn)”。第(dì)四，修改(gǎi)货币政策表(biǎo)述(shù)，重申“委员会评(píng)估货币(bì)政(zhèng)策的滞后影响”，删(shān)除(chú)“委(wěi)员会预计(jì)一些额外的政策紧缩可(kě)能是适(shì)当的”。

　　鲍(bào)威(wēi)尔有何表态？关于(yú)经济(jì)，认为经(jīng)济可能面临来(lái)自紧(jǐn)缩(suō)信贷(dài)的阻力，其影响还需要时间来体现；预(yù)计(jì)美国经济温和(hé)增长(zhǎng)，有可能避免(miǎn)衰退(tuì)，或者是温和衰退。关于加(jiā)息，本次加息依然是(shì)共识(shí)；认为(wèi)原则上不需要利率(lǜ)提高(gāo)那么(me)高，正(zhèng)在(zài)评(píng)估(gū)是(shì)否达到限(xiàn)制性水平，认(rèn)为或(huò)已经达到（或已经接近(jìn)达(dá)到）。关于降息，强调劳动力市场在走弱，但依然强劲(jìn)，薪资水(shuǐ)平(píng)仍高；通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远高于目标，降(jiàng)低通胀(zhàng)仍需较(jiào)长时间(jiān)，当前降息并不(bù)合(hé)适。关于银行(xíng)和(hé)债务上限，强调地(dì)区性银行发(fā)挥非常重要(yào)的作用，不(bù)希望大(dà)型银行进行大(dà)规(guī)模收购，银行业总(zǒng)体上(shàng)有所(suǒ)改善，美(měi)国(guó)银行系统健康且具有弹性。强(qiáng)调(diào)应及时提(tí)高债(zhài)务上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年(nián)5月3日(rì)，美联储5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联(lián)邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的(de)高点。此外，上(shàng)调准备金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要(yào)信(xìn)贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜回购(gòu)利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储(chǔ)将继续减持美(měi)国国债、机构债务和机(jī)构抵押贷款支持(chí)证券(quàn)，上限为950亿美元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持(chí)加息(xī)的关(guān)键(jiàn)仍在于通胀压力(lì)较(jiào)大。例如(rú)，3月(yuè)美国核(hé)心通胀季调(diào)环比仍在0.4％的(de)高位(wèi)，且已(yǐ)经连续4个月处于高位；核(hé)心通胀年化(huà)同比也仍(réng)在(zài)4.9％，边际上并没(méi)有明显(xiǎn)降温。本轮加息是80年(nián)代以来最(zuì)快的一次，10次(cì)便累计(jì)加息500BP。

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　　加息或(huò)将结束

　　从声明(míng)来看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有哪(nǎ)些变化？

　　关于经济(jì)方面，重申经济依然稳健(jiàn)。不过表述修(xiū)改为“1季度经济活动(dòng)以(yǐ)适度的速度增长(zhǎng)，最近几(jǐ)个月就业增长强劲，失业(yè)率保持在低位”。

　　关(guān)于通(tōng)胀方面，重(zhòng)申通胀压力。“通货膨胀仍然(rán)很(hěn)高”、“委员会仍然高度关(guān)注通(tōng)货膨(péng)胀(zhàng)风险”、“致力于(yú)恢(huī)复2％的(de)通胀目(mù)标”。

　　关于(yú)加息(xī)方(fāng)面，或(huò)将停(tíng)止加息(xī)。重申委员会将评估货币政策的(de)滞(zhì)后影响(xiǎng)，“在确定额外的政策紧缩在(zài)多大程度上(shàng)适合(hé)于随(suí)着时(shí)间(jiān)的推移将通货膨胀率(lǜ)恢复到2％时，委员会(huì)将(jiāng)考(kǎo)虑货币政策的累积紧缩，货币(bì)政策影响(xiǎng)经济(jì)活动和通货膨(péng)胀的滞后，以及(jí)经(jīng)济和(hé)金融发(fā)展(zhǎn)”。重点是删除了“委(wěi)员会预(yù)计，一些额外(wài)的政(zhèng)策紧缩可能是适当的，以实现一种货(huò)币政策立场(chǎng)”，表明(míng)美联(lián)储加(jiā)息或将结(jié)束。

　　关于银行风险，重(zhòng)申美国银行稳健(jiàn)。“美(měi)国银行体系稳健且富有(yǒu)弹性”；明确银(yín)行风险导致了家庭和企(qǐ)业(yè)信(xìn)贷的收紧（上一次表述为“可能(néng)”），重申这对经济、就业和通胀(zhàng)的(de)影响存在不(bù)确定性，“家庭(tíng)和企业信贷条件收紧(jǐn)可能(néng)会拖(tuō)累经济(jì)活动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍不确(què)定(dìng)。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表(biǎo)态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着(zhe)陆”。美(měi)联(lián)储主席(xí)鲍威尔(ěr)认为，经济可(kě)能面(miàn)临来自紧(jǐn)缩信(xìn)贷的(de)阻(zǔ)力，其影(yǐng)响还需要时间来体(tǐ)现（尤其是住房和投资领域）。不过明(míng)确指出(chū)，如果(guǒ)美国出现经济衰退，希(xī)望是温和的；强调，美国可能(néng)会出现轻微的经济衰退。

　　关于加息(xī)，或已经达到(dào)限制性水(shuǐ)平(píng)。美联(lián)储在3月议息会议时(shí)，就已经(jīng)在讨论停(tíng)止(zhǐ)加息(xī)的问题(tí)；不过，鲍威(wēi)尔指出本次加息依然是共(gòng)识(shí)，所有人全票通过，一些政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但(dàn)不是本次会议。

　　对于未来利率(lǜ)终点的问题(tí)，鲍(bào)威尔认为(wèi)原则上不需要利(lì)率提高(gāo)那(nà)么高，正在(zài)评估是否(fǒu)达(dá)到(dào)限制性水平，认为或已经达到了(le)限制性水(shuǐ)平（或已经接近达到(dào)），也就意味着也许可以暂(zàn)停加息了。后续政策变化的关键仍(réng)是(shì)审视数据，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息，当前并(bìng)不合(hé)适。鲍威尔强调，美国劳(láo)动力市场在走弱，但(dàn)依然强劲(jìn)，失业率仍在低(dī)位(wèi)，薪资水平仍(réng)高，高于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但依(yī)然(rán)高(gāo)企，远高于(yú)目标水平，降(jiàng)低通胀(zhàng)仍需较(jiào)长时间，当前降息并不合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威尔强调地(dì)区性银行发挥非(fēi)常重(zhòng)要的作用，不希望大型银行进行大规模收(shōu)购(gòu)，银行(xíng)业总体上有(yǒu)所改善，美国银行系统健康(kāng)且具有弹性。银(yín)行危(wēi)机的影(yǐng)响(xiǎng)程度目(mù)前尚不确(què)定。

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　　关于债(zhài)务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及时提高(gāo)债(zhài)务上限，如果(guǒ)没(méi)有(yǒu)达成债务协议，经济后果“高度(dù)不确定”。此(cǐ)前，美国财(cái)政部长耶(yé)伦也强调(diào)，如果国会不(bù)尽早(zǎo)采取行动提(tí)高债务(wù)上(shàng)限(xiàn)，美(měi)国(guó)可能(néng)最早于6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦(bāng)政府触(chù)及(jí)31.4万亿美元的法定举债上限，美国财政部于今年(nián)1月(yuè)宣布采(cǎi)取特别措施，避免联邦政府发生(shēng)债(zhài)务违约(yuē)。美国国会预(yù)算办(bàn)公(gōng)室5月1日(rì)发布的(de)最新报告显示，美国在(zài)6月初(chū)耗尽资金(jīn)的风险较(jiào)之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银行风险演变(biàn)成系统性风(fēng)险的(de)概率(lǜ)或有(yǒu)限，但(dàn)中小银行破产或依然会(huì)出现(xiàn)。目前市场依(yī)然预期美(měi)联储6-7月维持(chí)利率水平不变，9月开(kāi)始降息(xī)（概率达70％），年内至少(shǎo)降(jiàng)息(xī)50BP（概(gài)率(lǜ)达90％）。我(wǒ)们认为(wèi)，美国经济虽在(zài)下(xià)滑(huá)，但依然有韧性(xìng)；美国(guó)通胀压力仍(réng)大，年内降息(xī)概率或(huò)较低。

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