金融界5月27日(rì)消息 近日因为(wèi)昆明国资委的一(yī)封声明，让(ràng)城投债(zhài)成为(wèi)关注的(de)焦点(diǎn)，当前地方债(zhài)的规模(mó)和地方政府的偿债能(néng)力已经(jīng)越来越被重视(shì)。如何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首席经济(jì)学家李迅雷(léi)发文称，地(dì)方债包括(kuò)地方一(yī)般债、专项债和包括城投债(zhài)在内的各种隐形(xíng)债，其规模究竟(jìng)有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等在(zài)内(nèi)的(de)机构投资(zī)者是地(dì)方债(zhài)的(de)主要持有者(zhě)，他们(men)普遍担心的还是城投债务、非标等地方政(zhèng)府隐形债风(fēng)险。例如(rú)，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中心(xīn)提(tí)出，“化债工作推进异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自(zì)身能力(lì)已无法(fǎ)得(dé)到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政(zhèng)缩水(shuǐ)的背景下(xià)，地方(fāng)政府(fǔ)的财权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在(zài)我国(guó)政府(fǔ)杠杆率水平并不(bù)算(suàn)高的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确(què)实够高(gāo)了。需要调整中央和地(dì)方之间债务余(yú)额(é)的比例关系(xì)。“今(jīn)后应加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为(wèi)，在当前中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区域性(xìng)金(jīn)融风险显得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公(gōng)司还(hái)没有(yǒu)与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持(chí)。

　　李迅(xùn)雷建(jiàn)议给予困难省份(fèn)一定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度支持地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债(zhài)券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务(wù)更加容(róng)易滚(gǔn)续(xù)。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方政府通(tōng)过出(chū)让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何(hé)处(chù)置地方债务的辨证思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债(zhài)务(wù)主(zhǔ)要体现形式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城(chéng)投企业公开发行的(de)公司债券(quàn)和(hé)中期票据(jù)。按照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方(fāng)政府信用(yòng)脱(tuō)钩，城投公司(sī)定(dìng)位由地方(fāng)政(zhèng)府投(tóu)融资机构转变为(wèi)市场化运营主体，地方政府不再对(duì)城投债兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作(zuò)由地(dì)方政府背书的高信用等级债券。 奶啤是什么做的，奶啤是什么做的酒>

　　因此城投公司(sī)通(tōng)常都(dōu)是地方政府下设的投融资机(jī)构，很(hěn)难完全(quán)独(dú)立(lì)成为与(yǔ)政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的(de)债务主要包括向银(yín)行借款和(hé)发行债(zhài)券融资这两种方式，以(yǐ)前(qián)一种方式为主，但(dàn)后(hòu)一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城投有息债(zhài)务快速扩张(zhāng)，每(měi)年增(zēng)速均保持(chí)在(zài)10％以上，到(dào)2022年末(mò)，全国城投有息债务为(wèi)54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上(shàng)。

城投平台(tái)发债(zhài)余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平(píng)台实际上已经成为(wèi)地方债务的主要体现形式(shì)，规模明(míng)显超过地方(fāng)政府(fǔ)的一般债和专项(xiàng)债(zhài)之和。城投平(píng)台中，如今，城投平(píng)台的(de)债券(quàn)余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明城投债仍属于地方政府背书的(de)高等级信用债(zhài)。但(dàn)是(shì)，城投(tóu)平台的非标违(wéi)约情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还贷(dài)方式(shì)的(de)也(yě)比(bǐ)较多。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确保(bǎo)城投债按(àn)时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对地(dì)方政府债务增长和财(cái)政(zhèng)收入增速(sù)下降甚至负(fù)增长的(de)现象普遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府债务(wù)利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城投(tóu)拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后(hòu)，对河南省乃至全国的(de)信用(yòng)债(zhài)市(shì)场都(dōu)造成(chéng)负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天津(jīn)等近几(jǐ)年融(róng)资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融(róng)资成本大幅(fú)上升，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但(dàn)整体降幅(fú)相(xiāng)较全(quán)国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁(níng)夏(xià)和(hé)甘肃2020年以来(lái)城投债加权平均票面(miàn)利率降(jiàng)幅(fú)也明(míng)显不如全(quán)国。

　　当前在(zài)经济复(fù)苏不及(jí)预期的背(bèi)景下，投(tóu)资者的(de)风险偏好明显(xiǎn)下降。为此，地(dì)方政府应(yīng)该确保城投债的按(àn)时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用(yòng)环(huán)境(jìng)，导(dǎo)致地方国企融(róng)资难、融资贵。从未来区域经济(jì)发展的角度(dù)看，政府部门仍需(xū)要持续(xù奶啤是什么做的，奶啤是什么做的酒)举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保持(chí)政(zhèng)府(fǔ)信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增(zēng)强城投债(zhài)权人(rén)的持有信(xìn)心(xīn)，首先要确保城投债(zhài)不违约，这就意味着城投公司能够具备低成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不(bù)兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予困(kùn)难省份(fèn)一(yī)定(dìng)的“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通(tōng)过(guò)政(zhèng)策性银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方(fāng)政(zhèng)府可否通(tōng)过出(chū)让国有(yǒu)资(zī)产来偿(cháng)债(zhài)方面，也希望中央给予政(zhèng)策(cè)上(shàng)的支持(chí)。因为(wèi)今年3月1日(rì)，国(guó)资委在(zài)对政协(xié)十三届全国委员会第(dì)五次(cì)会(huì)议第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适时(shí)出台制度(dù)规定及操(cāo)作细则，探索国有权(quán)益份额(é)规范(fàn)化(huà)退出的有效(xiào)方式(shì)和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优(yōu)势，助力(lì)国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过(guò)出让(ràng)国有企(qǐ)业股(gǔ)权(quán)获得(dé)收入(rù)偿还债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范(fàn)区域性(xìng)金(jīn)融风险显得尤为重要，故在(zài)城投(tóu)公司(sī)还没有与政府(fǔ)部门完全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

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