5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份发行上限，将启(qǐ)动比例配售(shòu)。这则小公告(gào)体现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估(gū)”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题成(chéng)为市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研人(rén)士(shì)，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待，如5月(yuè)15日就(jiù)有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报(bào)的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是构成催(cuī)化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题(tí)基(jī)金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密(mì)集申(shēn)报的(de)国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募(mù)基(jī)金(jīn)发(fā)行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和(hé)发行，行情(qíng)火热下将为市场带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值凸显，该主题(tí)的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到(dào)央(yāng)国企(qǐ)投(tóu)资。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济(jì)和国家战略(lüè)的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒(héng)直言，自己目(mù)前重点关注(家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕zhù)三大(dà)行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在(zài)今年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今(jīn)年市场成(chéng)交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概(gài)率这(zhè)些企业(yè)会进(jìn)入一个(gè)提质增(zēng)效、释(shì)放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革(gé)的(de)成果，是非(fēi)常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波(bō)中(zhōng)特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特(tè)估的投资机会，判断中特估(gū)的机(jī)会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包(bāo)括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设(shè)计对(duì)国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现在每一个央国(guó)企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化(huà)的个(gè)股提前进(jìn)行布局，比如医药(yào)和消(xiāo)费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述(shù)数(shù)据(jù)显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十大(dà)重仓股的(de)数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计也显示(shì)，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基(jī)金对(duì)港股央国企的(de)持股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市(shì)值占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日(rì)常的(de)投(tóu)研(yán)流程和实践(jiàn)之中，不少基(jī)金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国(guó)央(yāng)企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变化，结(jié)合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发(fā)展能(néng)力等(děng)方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特色、符合国家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是(shì)这个概(gài)念所涉及到的行业(yè)和公司，一(yī)直在发生(shēng)的变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特(tè)色的估值(zhí)体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领会并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该(gāi)体系的(de)框架是(shì)第一位的(de)工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资(zī)者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估(gū)值是(shì)很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的常识，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发(fā)向，更(gèng)需要承担社会公(gōng)共责任等(děng)。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承(chéng)担社(shè)会价值(zhí)、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的价(jià)值？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特色的价值评(píng)价体系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东(dōng)权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一(yī)价(jià)值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念(niàn)、纳入(rù)中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体系，充分(fēn)体现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资(zī)委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际通(tōng)用规则，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责(zé)任等要(yào)素对企业稳(wěn)健成长的重大意(yì)义(yì)，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创新(xīn)对提(tí)升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的(de)量化指标可(kě)以使用，包(bāo)括(kuò)净(jìng)资(zī)产收益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投入强度(dù)等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细(xì)致分(fēn)析在(zài)估值思维(wéi)、估值结(jié)论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业(yè)价值的关(guān)系。这些因素在对估值结(jié)论(lùn)和判断(duàn)的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值体系与传统的(de)估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估(gū)值(zhí)判断的变化(huà)，都是为了更家里放什么东西蛇不敢来，家里有蛇放什么东西最怕(gèng)好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合(hé)理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在实践中(zhōng)进行(xíng)探(tàn)索，目前(qián)尚没有公(gōng)认(rèn)的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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