文|招商宏观张静静团队

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布(bù)4月全(quán)国(guó)规模以上工业企(qǐ)业绩效数据。4月份，规模以上工(gōng)业(yè)企业营业收入(rù)累计(jì)同比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底(dǐ)爬(pá)坡过(guò)程中(zhōng)。从决定企业利润的量(liàng)、价、成本三(sān)因素(sù)框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润增速(sù)由(yóu)正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计(jì)增速的下探(tàn)幅度之深(shēn)和持续时间(jiān)之(zhī)长(zhǎng)是PPI下行和其他多种因(yīn)素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业企(qǐ)业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏(piān)长以及(jí)费(fèi)用率偏(piān)高严重制约工业企(qǐ)业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆解数(shù)据看：1）与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效的增长压力依然较(jiào)大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品存货周转(zhuǎn)天(tiān)数和应收账(zhàng)款平均回收期进(jìn)一步增加(jiā)。2）分(fēn)所有(yǒu)制类型来看，外(wài)商及港澳台(tái)商和(hé)私营企业利润累(lèi)计(jì)同比降幅出(chū)现收(shōu)窄，国有工业企业和(hé)股(gǔ)份制企业(yè)利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。3）上游采选业中(zhōng)非金属矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选的(de)利润增速表现较好(hǎo)，石(shí)油和(hé)天(tiān)然气(qì)开采等其他行业的利(lì)润(rùn)增速降(jiàng)幅依(yī)然(rán)较大；中游(yóu)原材(cái)料(liào)加工业(yè)和装(zhuāng)备制造(zào)业的利润增(zēng)速(sù)出(chū)现(xiàn)明显分化，中游(yóu)原(yuán)材(cái)料(liào)加(jiā)工业(yè)的利润增速均为负，是整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速的(de)主要拖累，中游装备(bèi)制造业利润增速回升幅度较大(dà)，成为整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要(yào)拉动项。在(zài)价格(gé)水(shuǐ)平、内(nèi)部需(xū)求(qiú)、外部需求同时走弱的情况下，下(xià)游行业(yè)内部的利(lì)润增速反弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工(gōng)业企业(yè)利润数据已表现出明显(xiǎn)的探底爬坡信号：一，营业利润累(lèi)计增速爬升的行业进一步(bù)增多；二(èr)，营业收(shōu)入增速(sù)由负(fù)转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备(bèi)制(zhì)造业有(yǒu)望继续(xù)成为拉动工业企(qǐ)业(yè)利润增速(sù)回升的主要拉(lā)动力。按当月利润增速计算，4月份表现较(jiào)好(hǎo)的行业(yè)主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空航天和其他运输(shū)设备制造(zào)业 、通用设(shè)备制造业、电(diàn)气机械及器材制造业(yè)、仪器仪表制造业、文(wén)教(jiào)、工美、体育和娱乐(lè)用(yòng)品(pǐn)制造业(yè)、橡胶和塑料(liào)制(zhì)品业、电力、热(rè)力(lì)、燃气(qì)及(jí)水的生产和(hé)供应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增速降(jiàng)幅小(xiǎo)幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依(yī)然处于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企(qǐ)业(yè)利润(rùn)的量、价、成(chéng)本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅度(dù)之深和持(chí)续(xù)时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由正转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及(jí)费用(yòng)率偏高严(yán)重制约(yuē)工业企业利润爬(pá)坡速度(dù)。

　　与(yǔ)上个月相比(bǐ)，39个(gè)主要细分行业中，有26个行业的营业利(lì)润累计增速(sù)出现回升，其(qí)他13个行业的营(yíng)业(yè)利润累计增速均出现(xiàn)回落，其中回落幅(fú)度较大的行业主要是农副食品加工、煤炭开采和洗选(xuǎn)、有(yǒu)色金(jīn)属矿采选、造纸及纸制品、 纺织(zhī)服装、服饰等行业，回(huí)升(shēng)幅度较大(dà)的行业主要是机械和设备修理、汽车制造、通用设备(bèi)制(zhì)造、橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)等(děng)行业。

　　具(jù)体来看：

　　与去年同期(qī)相比，工(gōng)业企(qǐ)业经营(yíng)绩效的增长压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产(chǎn)成品存货周转天数和应收账款平均回收期(qī)进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工业企业(yè)累计每百元(yuán)营(yíng)业(yè)收入(rù)中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.0订婚必须一年内结婚吗，订婚后最晚多久结婚4元），同(tóng)比增加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货周转天数(shù)为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收(shōu)账(zhàng)款平均(jūn)回(huí)收期为(wèi)63.10天（3月(yuè)为61.80天），同(tóng)比增(zēng)加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有制类(lèi)型(xíng)来看(kàn)，外商及(jí)港澳(ào)台商和私营(yíng)企业(yè)利润累计同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和股(gǔ)份制企业利润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)进一步(bù)扩(kuò)大。

　　其中(zhōng)4月国有(yǒu)工(gōng)业企业利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及(jí)港澳台商利润(rùn)同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份制企(qǐ)业同比增(zēng)长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业(yè)中(zhōng)非金属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选的(de)利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气开采(cǎi)等(děng)其(qí)他行(xíng)业的利润增速(sù)降(jiàng)幅(fú)依然(rán)较大。

　　数(shù)据显示，非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属矿采(cǎi)选的增速依然(rán)为(wèi)正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天(tiān)然气(qì)开采、煤炭开采和(hé)洗选(xuǎn)、黑色金属矿采选业、废物(wù)资源综合利用的增速为负(fù)，分别(bié)收(shōu)录(lù)-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业的利(lì)润增速出现(xiàn)明(míng)显分化。中(zhōng)游原材料加工业的利润增速均为负，尽管与(yǔ)上个月相(xiāng)比，利润增速跌幅普遍收(shōu)窄，但依然是整体工业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要拖累。中游装备制造(zào)业利润增速回升幅(fú)度较大，成(chéng)为整体工业企业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拉动项。其中通用设(shè)备(bèi)制(zhì)造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造、仪器仪(yí)表(biǎo)制(zhì)造增幅延续(xù)上个(gè)月亮眼趋势，得益于国内(nèi)汽车(chē)销(xiāo)售(shòu)量的提升和汽车(chē)产业(yè)链出口强劲(jìn)，汽车(chē)制造(zào)业(yè)的利(lì)润增速降幅由负(fù)转(zhuǎn)正，此外叠加去年同期基数(shù)较低，汽车(chē)制(zhì)造业(yè)当(dāng)月(yuè)利润增速高达(dá)20倍。

　　数据显示(shì)，化学(xué)原料化学制品跌(diē)幅(fú)扩(kuò)大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭及(jí)燃料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金属(shǔ)冶(yě)炼加工、化(huà)学纤维制造(zào)、金(jīn)属(shǔ)制品、计(jì)算机通信和电子设备跌幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表(biǎo)制造、通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电气机(jī)械及器材(cái)制造(zào)增(zēng)幅依旧为正(zhèng)，并且增速出现明显回(huí)升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制(zhì)造增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需求(qiú)、外(wài)部(bù)需求同时(shí)走(zǒu)弱的(de)情况下，下(xià)游行(xíng)业内部的利润增速(sù)反弹乏(fá)力，文教工美体育娱乐用品、食品制(zhì)造(zào)、纺(fǎng)织业、家具制造等多个(gè)行业的利(lì)润(rùn)增速跌幅(fú)放(fàng)缓，但依(yī)然为负(fù)；农(nóng)副食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多个行业的(de)利(lì)润跌(diē)幅继续扩大。往后(hòu)看，价格水平、内部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这也意味着下(xià)游行(xíng)业的利润增速(sù)向上(shàng)爬坡的节奏大概率偏(piān)缓(huǎn)。

　　数据显示，农副(fù)食(shí)品加工、纺织服装、服饰、皮(pí)毛(máo)羽和制鞋、造(zào)纸及纸制品和医药(yào)制造(zào)跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美(měi)体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒介利润降幅放(fàng)缓，但(dàn)持续(xù)维(wéi)持低(dī)位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品(pǐn)增(zēng)速由负转正(zhèng)，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品(pǐn)增速略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料(liào)和(hé)茶制造(zào)利润增速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中(zhōng)的机械和(hé)设备修理、电力热力利(lì)润(rùn)增(zēng)速相对较高，燃气生(shēng)产和(hé)供应(yīng)利润增(zēng)速(sù)降幅收窄。其中机(jī)械和(hé)设备(bèi)修理(lǐ)利润累计(jì)增速上升(shēng)幅度较大，4月收(shōu)录235.7％（前(qián)值为79.6％），电(diàn)力(lì)热力利润累计同比增速收窄，但仍(réng)然保持高速(sù)增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有上(shàng)升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气(qì)生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与上个月相比，4月份公(gōng)布的工业企业利润数据已(yǐ)表现出明显(xiǎn)的探(tàn)底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升的(de)行(xíng)业进一步增多(duō)；二(èr)，营业收入增(zēng)速由(yóu)负转正，营业(yè)利润增速(sù)降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中游装(zhuāng)备制造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工业企(qǐ)业利(lì)润增速回(huí)升(shēng)的(de)主(zhǔ)要拉(lā)动力(lì)。汽车(chē)制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他(tā)运输设备制(zhì)造(zào)业 、通(tōng)用设备制造(zào)业、电气(qì)机(jī)械及器材制(zhì)造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和(hé)娱乐用品(pǐn)制造业(yè)、橡胶和(hé)塑(sù)料制(zhì)品业(yè)、电力、热力(lì)、燃气及水的生产和供应业 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利润增速能否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于(yú)第6次工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)探底阶段（从2000年开(kāi)始(shǐ)计算），如果按最近两次探(tàn)底历史来(lái)演绎的话，至少(shǎo)还要在(zài)负值区间爬坡(pō)7-8个月(yuè)左右的(de)时间，预计工业企业利润增速转正最(zuì)早也需等到(dào)四季(jì)度。目前我国仍面临内需增长(zhǎng)缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏(sū)”阶(jiē)段，这直接(jiē)导致(zhì)企业的产能(néng)利(lì)用率持续下(xià)滑。此外，叠加(jiā)营(yíng)业成本高居不下导致的(de)内(nèi)部压力，本轮工业(yè)企业利润增速反弹速度大概率(lǜ)较为(wèi)缓慢。

　　风险提示：

　　内(nèi)需(xū)恢复力度低于预期(qī)。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来(lái)自(zì)于2023年5月27日的《中游装(zhuān订婚必须一年内结婚吗，订婚后最晚多久结婚g)备制造业利润(rùn)增速明(míng)显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利(lì)润分析》报(bào)告，报(bào)告作者(zhě)张(zhāng)静静、张一(yī)平，联系(xì)人罗丹

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