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　　5月11日(rì)，统计局公布4月物(wù)价数据：CPI同比(bǐ)上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结构分化、与终端需(xū)求相关的服务业延续(xù)涨价

　　物价作为经济表(biǎo)现的滞(zhì)后指标，在(zài)经济(jì)复苏(sū)早期多表(biǎo)现相对(duì)低迷、实属(shǔ)常态。传(chuán)统周期(qī)下，经济(jì)的周期(qī)性波动，主要由需求端(duān)驱动，物价作为(wèi)经济(jì)的(de)滞(zhì)后(hòu)指标，表现出(chū)明显的(de)周期(qī)性波动。经验显示，CPI等物(wù)价指标(biāo)，与经济走势大体类似，一般(bān)滞后经济表现(xiàn)2个季度左右；经济复(fù)苏(sū)早期，CPI同比表现一度(dù)相(xiāng)对低迷(mí)，例(lì)如(rú)，2015年初(chū)、2017年初CPI同(tóng)比在(zài)1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供(gōng)给端影响和外(wài)需拖累(lèi)部分商品(pǐn)价格(gé)回落等。年初以来，CPI同(tóng)比持续回落至(zhì)4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品和(hé)非食(shí)品中(zhōng)的(de)商(shāng)品(pǐn)、不(bù)完全由需求主导(dǎo)。其中(zhōng)，猪肉、鲜(xiān)菜供给充足，价格回落成为拖累食(shí)品同比自年初的(de)6.2％回(huí)落(luò)至4月的0.4％；非食品中，原油等国(guó)际定价的大宗商(shāng)品(pǐn)价格回落，带动交通工(gōng)具用燃料等分(fēn)项环比延续低于季节性，部分耐用品价格回落也有拖累、与相关(guān)原材(cái)料成本(běn)压力缓解等有关。

　　需(xū)求修复较早的领域(yù)、线(xiàn)下消费相(xiāng)关(guān)的(de)商品和服务，在(zài)价格上已有连续体现。终端需(xū)求回暖在4月CPI中进一步凸显(xiǎn)，其中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他商(shāng)品服务同比自年初以来(lái)明显(xiǎn)回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带(dài)动部(bù)分中上(shàng)游行业(yè)涨(zhǎng)价，在PPI中亦(yì)有(yǒu)体现，例如，文(wén)教娱制造业价格(gé)环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点(diǎn)：CPI或已见底，后续或逐(zhú)步回升。线下消费活动持续改善等(děng)或带动内生动能(néng)逐步增强，对价格的(de)支撑(chēng)仍在逐步显现。叠(dié)加基(jī)数贡献、及(jí)部(bù)分商品价格回落(luò)拖(tuō)累逐步放缓等，CPI或于4月见底回升(shēng)。

　　常规跟踪：CPI涨幅(fú)回落，生产资料拖(tuō)累(lèi)PPI低(dī)预期、原油链等(děng)拖累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落、主因基数(shù)拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回(huí)落(luò)0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中，翘(qiào)尾因素(sù)较上(shàng)月回(huí)落0.4个百分点至0.4％；环比降幅(fú)收(shōu)窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降(jiàng)幅收窄0.4个百分点(diǎn)至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖(tuō)累(lèi)明显，猪肉环比降幅收窄(zhǎi)，文教娱等(děng)服务项涨(zhǎng)价延续。食品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大量上市，价(jià)格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充(chōng)足，叠加消费(fèi)淡季影响，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点(diǎn)。非食品环比(bǐ)中(zhōng)，原油(yóu)价格回落(luò)拖累(lèi)CPI交通通信项(xiàng)环(huán)比延(yán)续低位、-0.4％，文(wén)教娱、其他商品(pǐn)服务环比明显上(shàng)涨(zhǎng)，分别较上月(yuè)变(biàn)动0.6和0.2个(gè)百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因(yīn)生产资料拖累，生活资(zī)料韧性(xìng)延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅(fú)扩大(dà)1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降(jiàng)至-0.5％。大(dà)类环比(bǐ)中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累明(míng)显、原(yuán)材(cái)料(liào)和加工工业亦(yì)有走弱；生活资(zī)料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品外(wài)环(huán)比(bǐ)延(yán)续(xù)回(huí)落(luò)外，衣(yī)着、一般日用品环比由负转(zhuǎn)正，耐用(yòng)消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游原材料(liào)链(liàn)条相关价(jià)格(gé)回(huí)落(luò)，与线下消费相关的中下(xià)游行业价(jià)格回(huí)升。4月(yuè)，多(duō)数行业环(huán)比价格回落、上游原材(cái)料链条尤其明显。煤炭开(kāi)采、石(shí)油加工、燃气供应环(huán)比延续回落、降幅均在1.9个百分点以(yǐ)上，汽车制造(zào)、通(tōng)信(xìn)制造等部分中下游(yóu)制造业价格有所回落，但文教娱(yú)制品等(děng)靠近终端制造业价格有所(suǒ)回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪(zhū)价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研(yán)究报告(gào)：《通缩是(shì)个伪(wěi)命题》

　　对外发(fā)布(bù)时间：2023年05月11日

　　报告(gào)发布机构：国金(jīn)证券股份有限(xiàn)公司

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