来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联(lián)储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息(xī)的(de)关(guān)键仍(réng)是(shì)通(tōng)胀(zhàng)压(yā)力太大。

　　本(běn)次美联储(chǔ)声明较3月有(yǒu)何变化？第一，重申(shēn)经济依然稳健，表述修改为“一(yī)季度经济温和增长，就业强劲，失(shī)业(yè)率在低位”。第二，重申美国银行稳(wěn)健，明(míng)确银行风险导致家(jiā)庭和企业(yè)信贷的(de)收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关(guān)注通货膨胀风(fēng)险”。第四，修改(gǎi)货币(bì)政策表述，重(zhòng)申“委员会(huì)评估(gū)货币政策(cè)的滞(zhì)后影(yǐng)响”，删除“委员会预计一些额外(wài)的政策紧(jǐn)缩(suō)可能是适当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何表态？关于经(jīng)济，认为经济可(kě)能面临来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现(xiàn)；预计美国经济(jì)温和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加息，本次加息依(yī)然是共(gòng)识；认为原则上不需要利(lì)率提高那么高，正在评(píng)估是否达到限制性水(shuǐ)平，认(rèn)为或已经达到（或(huò)已经接(jiē)近达到）。关于降(jiàng)息，强调劳动(dòng)力市场在走弱，但依然强劲(jìn)，薪资(zī)水平(píng)仍高；通(tōng)胀(zhàng)有所缓和，但(dàn)依然高企，远高于(yú)目标，降低通胀仍需较长时间，当前降息并(bìng)不合适。关于银行和债务上(shàng)限，强调地区性银行发(fā)挥(huī)非(fēi)常重要的作用，不希望大型银行进行大(dà)规模收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美国银行系统健康(kāng)且具有(yǒu)弹性(xìng)。强(qiáng)调应及(jí)时提(tí)高债务上限(xiàn)。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年6月以来的高点。此外(wài)，上(shàng)调(diào)准备金余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购(gòu)利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回(huí)购利(lì)率至(zhì)5.25％。

　　按计(jì)划(huà)缩表，美联储(chǔ)将继续减持美国(guó)国债、机(jī)构债务和机构抵(dǐ)押贷款(kuǎn)支持证(zhèng)券，上限为950亿美元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的关键(jiàn)仍在于通胀压(yā)力较大。例如，3月美国核心通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的高位，且已经连续4个(gè)月处于高(gāo)位；核心通胀年化同比也(yě)仍在4.9％，边际上(shàng)并没有明显降(jiàng)温(wēn)。本轮加(jiā)息是80年代以来最快的一(yī)次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结(jié)束

　　从(cóng)声(shēng)明来看，与2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济方面，重申经(jīng)济依然稳(wěn)健。不过表述(shù)修(xiū)改为“1季度经济活动(dòng)以适度(dù)的速度增长，最近几个月(yuè)就(jiù)业增长强劲，失业率保持在低位(wèi)”。

　　关于通胀(zhàng)方(fāng)面(miàn)，重申(shēn)通胀(zhàng)压力。“通货膨胀仍然(rán)很(hěn)高”、“委员(yuán)会仍然高度关注(zhù)通货膨胀(zhàng)风(fēng)险”、“致力(lì)于(yú)恢复2％的通(tōng)胀目标”。

　　关于加息方面，或(huò)将停止加(jiā)息。重(zhòng)申委员(yuán)会(huì)将(jiāng)评(píng)估货币政(zhèng)策的(de)滞后影响，“在(zài)确定额外的政策紧缩在(zài)多大程度上(shàng)适合于随着时间的推移将通(tōng)货(huò)膨胀率恢复到(dào)2％时(shí)，委员(yuán)会将考虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影(yǐng)响经济(jì)活(huó)动和(hé)通(tōng)货膨胀(zhàng)的滞(zhì)后，以及经济和金融发展”。重点是删除了“委员(yuán)会预计(jì)，一些额外的(de)政策(cè)紧缩可能是适当的，以实现一种(zhǒng)货币政策立场(chǎng)”，表明(míng)美(měi)联储加(jiā)息或(huò)将结束(shù)。

　　关于银行风险，重申美国银行(xíng)稳(wěn)健。“美国银行体系稳(wěn)健且富有弹性”；明(míng)确银行风(fēng)险(xiǎn)导(dǎo)致了家(jiā)庭和企业信贷的收(shōu)紧（上(shàng)一(yī)次表(biǎo)述(shù)为“可能”），重申(shēn)这对经济(jì)、就业和通(tōng)胀(zhàng)的影响存在不确(què)定性，“家庭(tíng)和企业信贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀(zhàng)，这些影响的程度仍(réng)不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于(yú)经济(jì)，仍期(qī)待“软着陆”。美联储主(zhǔ)席(xí)鲍威尔认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力，其影响(xiǎng)还(hái)需要时间来体现（尤其是(shì)住房(fáng)和投资(zī)领域(yù)）。不过明确指出，如果美国出(chū)现(xiàn)经济衰退，希(xī)望是温和的；强调，美国可(kě)能会出现(xiàn)轻微的(de)经(jīng)济(jì)衰退。

　　关于加息(xī)，或已(yǐ)经达到限制性水平。美联(lián)储在3月议息会议(yì)时，就(jiù)已经(jīng)在讨(tǎo)论停止加息的问题；不过，鲍威(wēi)尔指出本次(cì)加息依然是共识，所有人全票通(tōng)过，一(yī)些政策制定(dìng)者(zhě)谈到(dào)停止加息，但不是(shì)本次会议。

　　对于未来(lái)利率终点的问(wèn)题，鲍威尔(ěr)认为原则上不需要利率提高那么高(gāo)，正在评估(gū)是否达到限制性(xìng)水平，认为(wèi)或已经达到了限制性(xìng)水(shuǐ)平(píng)（或已(yǐ)经接近(jìn)达到），也(yě)就意味(wèi)着也(yě)许可以暂停加(jiā)息了。后续政策变化的(de)关键仍(réng)是审视(shì)数据，尤其(qí)是通胀。

　　关(guān)于降息，当前并(bìng)不合适。中国有多少万大军，中国多少万兵力ng>鲍威尔强(qiáng)调，美国劳动力市场(chǎng)在(zài)走弱，但依然(rán)强(qiáng)劲，失业率仍在低(dī)位，薪资(zī)水平仍高，高于2％的通胀水平。整体(tǐ)通胀(zhàng)有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依(yī)然高(gāo)企(qǐ)，远高于目标水平(píng)，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关于(yú)银行风险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调地区性银(yín)行(xíng)发挥非常重要的作用(yòng)，不希望(wàng)大型银行进行大规(guī)模收(shōu)购(gòu)，银行业总体上(shàng)有(yǒu)所改善，美国银(yín)行系统健康且具(jù)有弹性。银行(xíng)危(wēi)机的影响程(chéng)度目前尚不确定。

　　关于债(zhài)务上限(xiàn)风(fēng)险，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调应及时提高债(zhài)务上限，如果没有达成债务协(xié)议，经济后(hòu)果“高度不确定”。此前，美国财政部长耶伦也强调(diào)，如果国会(huì)不尽(jǐn)早采取(qǔ)行动提高债务(wù)上限(xiàn)，美国可能最早于(yú)6月1日(rì)出现债务违约。

　　由于美联邦(bāng)政府触及(jí)31.4万亿美(měi)元的法定举债上限，美国财政(zhèng)部于今年1月宣布(bù)采取特别(bié)措施，避免联(lián)邦政府发生债(zhài)务(wù)违约。美国国会(huì)预算办公(gōng)室5月1日发布的最新(xīn)报告显示，美国在6月初耗尽资(中国有多少万大军，中国多少万兵力zī)金(jīn)的风(fēng)险(xiǎn)较之前更高。

　　往(wǎng)前(qián)看，美国银行(xíng)风险(xiǎn)演变(biàn)成系统(tǒng)性风险的(de)概率或有限(xiàn)，但中小银行破产或依(yī)然会出现。目前(qián)市场依然预期(qī)美联储6-7月维持利率水(shuǐ)平不变，9月(yuè)开始降息（概率达70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济(jì)虽在下(xià)滑(huá)，但依然有(yǒu)韧性；美国通胀(zhàng)压力(lì)仍(réng)大，年内降息概率或较(jiào)低。