《基金经理(lǐ)投资笔(bǐ)记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经(jīng)济周期(qī)拐点 实现财富(fù)管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基(jī)金基金经理

　　我们上(shàng)期(qī)对(duì)市场(chǎng)的整体观点是大(dà)概率市场处于“战(zhàn)略僵持阶段的(de)乱(luàn)战”，5月交(jiāo)易机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一(yī)个布局的(de)好阶(jiē)段，而未(wèi)必会是收(shōu)获的阶段，投资者需(xū)要(yào)多一点(diǎn)耐心。市场(chǎng)可能(néng)继续(xù)对一季报(bào)定价，短(duǎn)期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特(tè)别明显的亮点。同时我们也(yě)提醒大家，虽然我(wǒ)们看好TMT和中特(tè)估全年的(de)投资(zī)机会，但是短期游戏传媒和中特(tè)估与(yǔ)其他板(bǎn)块分(fēn)化较为极(jí)致，也是(shì)不争的事实，提(tí)醒大家这两个板(bǎn)块(kuài)短期可(kě)能的风险。

　　一、市场的表现(xiàn)：继续定价国内(nèi)经济疲弱修复

　　过去的(de)一周(zhōu)，市场的演绎跟(gēn)我们的观点(diǎn)大(dà)致符合：周一中特估上涨之后连续回调，一季报业绩(jì)尚可(kě)、同时前期又没有定价充分的火电、纺织服装、新(xīn)能源和家电等有一定的超额收益，但是反弹也相(xiāng)对脆弱。国内外(wài)公布的部分经济金融数据传递的信息都(dōu)没有(yǒu)明确的方向性，股市(shì)和债市(shì)依然定(dìng)价国内经济疲弱的复苏力度，没有在我们(men)上一(yī)次(cì)对市场(chǎng)的判断上准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？提供明(míng)显(xiǎn)的(de)增量信息(xī)。

　　上周申万31个行业中有7个行(xíng)业出(chū)现上(shàng)涨，24个行(xíng)业出(chū)现(xiàn)下跌。分行(xíng)业(yè)看，公用事业、煤(méi)炭、汽车等行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)较好，周涨(zhǎng)跌幅(fú)分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰(shì)、传媒、有色金(jīn)属等行业(yè)表现(xiàn)较差，周涨(zhǎng)跌幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务、商(shāng)贸零售(shòu)、美容护理(lǐ)等行业处(chù)于(yú)历史高位(wèi)估(gū)值区间，市盈率(lǜ)分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电(diàn)力(lì)设备、煤炭等行业(yè)处于历史(shǐ)低位估值(zhí)区间，市盈率分(fēn)位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上(shàng)周变化来(lái)看，环保、公(gōng)用事业(yè)、汽(qì)车等行业位于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料(liào)，传媒等行业(yè)稍显落后(hòu)，市(shì)盈率分(fēn)位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪(xù)来看，纵向(xiàng)（时序(xù)上）拥挤度观察，银行、交通运输、非银金融等行业(yè)换手率位于一年(nián)内高点，换手(shǒu)率分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧(mù)渔、美容护(hù)理、食品饮料等行(xíng)业换手率(lǜ)位于一年内(nèi)低点，换手率分(fēn)位数分(fēn)别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度(dù)观察，银行、非银金融、传媒等行业成交额占比位(wèi)于一年内高点，成交(jiāo)额占(zhàn)比分(fēn)位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、基础化工、综(zōng)合等行业成交额占比位于一年内低点，成交(jiāo)额占(zhàn)比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一步验证：宏观依据

　　对(duì)市场的定性(xìng)是(shì)下一步决策的依据，从宏观证据来(lái)看，市场(chǎng)是脆弱(ruò)而均(jūn)衡的：

　　第一，出口不(bù)弱，趋势变(biàn)弱，进口(kǒu)验证(zhèng)乏力的外(wài)需。

　　中国4月出口(kǒu)同比(bǐ)上升8.5%，3月为(wèi)同比上升14.8%；4月进(jìn)口(kǒu)同比(bǐ)下(xià)跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元(yuán)。出口预测可能是打脸市场预期(qī)次(cì)数最多的指标之一，正如每年大家对(duì)出(chū)口进行展望一样，今年年(nián)初的出(chū)口确(què)实又再次超出(chū)大家的预期(qī)。今年出口的变(biàn)化，需(xū)要我(wǒ)们审视、理解出(chū)口的中期逻(luó)辑变化：中国的国(guó)家战略在(zài)清晰地知道欧美日韩的战略(lüè)意图之后，在过去(qù)几年做(zuò)了(le)很多的应对和部署，东(dōng)盟(méng)、一(yī)带一路、上(shàng)合和广大发(fā)展(zhǎn)中国家逐渐(jiàn)被更充分地融(róng)入(rù)到(dào)中国(guó)经(jīng)济圈，成为外需和中国全球战略的重(zhòng)要一环，也需要成为我们日(rì)后分析中(zhōng)的重点(diǎn)之(zhī)一。

　　分析完中期的逻辑变化，再回(huí)到短期的现(xiàn)实(shí)。4月(yuè)的出口肯定是不弱的(de)，不过趋势在走弱，考虑(lǜ)到全球经济和金融系统(tǒng)在过(guò)去一段时间的风险暴露(lù)逐渐(jiàn)增(zēng)加，再结合越南、韩国(guó)这些重要出口国家近期的数据走(zǒu)势，出口趋势是在走弱(ruò)的，如果全球(qiú)经济动能走(zǒu)弱，一带一路和东盟可能也无法单独把中国出(chū)口(kǒu)稳住。与此(cǐ)同时，进口继续走弱，在(zài)经历了年初复苏短暂的(de)斜率走陡之后，经济的复苏斜率(lǜ)明显趋于平缓，国内外(wài)新的政策变化又还(hái)没有看到，当前市场大逻辑(jí)是(shì)相对缺(quē)乏(fá)的，这是我们觉得市场(chǎng)脆弱而均衡的重要(yào)原因。

　　第二，社融信贷一季度加(jiā)速放量后(hòu)逐渐回(huí)归正常，居民加杠杆意愿弱。

　　4月新增人民(mín)币(bì)贷款0.72万(wàn)亿，去年同期0.65万亿；新增社(shè)融1.22万亿，去(qù)年(nián)同期0.93万亿；社融(róng)增速10%，前(qián)值10%；M2同(tóng)比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？前值(zhí)5.1%。历史纵向来看(kàn)，因为(wèi)2022年4月本身(shēn)就是社融信贷比较弱(ruò)的一个月，所以今年4月的社融信贷看上去比去年多，但实际上是比(bǐ)较(jiào)弱的，比疫情前(qián)的2019、2018年4月社融都要弱。就(jiù)今年的节奏来看，一季度社融信贷提前发力(lì)，所以投(tóu)放巨大，4月份慢慢回归正(zhèng)常乃至(zhì)略(lüè)偏弱的状态(tài)。

　　居民的(de)中长贷在经历(lì)了积压需求(qiú)暂时释放之后，再度回归比较(jiào)弱的态势，居民中(zhōng)长(zhǎng)贷同比(bǐ)比去年萎(wēi)缩1156亿，这(zhè)意味着居(jū)民可能非但(dàn)没有明显增加房贷(dài)的意愿，反(fǎn)而在加大还贷的量，这(zhè)与(yǔ)前(qián)段时间新闻报道(dào)的居民提前还房贷现象增加的情况一致(zhì)。另外，根据(jù)不完全(quán)统计的4月部分银行的理财规(guī)模变化，银行(xíng)理财出现了明显的回(huí)流(liú)，但在权(quán)益市场(chǎng)上资(zī)金回(huí)流(liú)并不明(míng)显，因此极有可能(néng)流到了低风险(xiǎn)低波(bō)动的相关产品上(shàng)。这(zhè)说明无论(lùn)是对实(shí)物投(tóu)资还是金(jīn)融投资，居民部门的风(fēng)险偏好仍有待(dài)修(xiū)复(fù)。因此，随着(zhe)居(jū)民部门(mén)购房(fáng)欲望下(xià)降(jiàng)之后(hòu)，整(zhěng)个金(jīn)融部(bù)门其实并不(bù)缺钱，但大(dà)家都(dōu)在等待权益(yì)市场系统性风险偏好抬升的一个明确的政策或者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低通胀，反映的(de)是内生动(dòng)力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同(tóng)比下(xià)降(jiàng)3.6%，预期下降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通胀(zhàng)维持低位，这(zhè)反映的是(shì)国内修复动力偏弱，而供(gōng)应总体充(chōng)足(zú)，进而价格维持低迷(mí)。我(wǒ)们也判断(duàn)在弱修复之下，低通胀的(de)特质有望延续。

　　结构上看，食品价格继(jì)续回落(luò)。4月CPI食品价(jià)格同比上(shàng)涨(zhǎng)0.4%，前值上涨(zhǎng)2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由(yóu)于天气转暖，鲜菜上市量增(zēng)加，鲜菜价格(gé)同环比大(dà)幅下降，环比下降6.1%，同(tóng)比下降(jiàng)13.5%，存栏量(liàng)也相对充裕，猪肉价格环(huán)比继续下跌3.8%，降(jiàng)幅有所收窄。核(hé)心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月(yuè)持(chí)平，环比上涨0.1%。从大类分项来看，食品(pǐn)烟酒、生(shēng)活(huó)用(yòng)品(pǐn)及(jí)服务(wù)、交通(tōng)和通信同比涨幅回(huí)落；衣着、居住、教育(yù)文化(huà)和娱乐(lè)涨(zhǎng)幅较(jiào)上月有所(suǒ)扩大；医疗保(bǎo)健持平，这反映的是(shì)普通消费品的(de)需(xū)求修复较弱，而高端、偏服(fú)务(wù)项的消费需求率先修(xiū)复。

　　PPI同比继续大幅回落，主(zhǔ)要(yào)受上年同(tóng)期基数较高影响，同时(shí)全球库存周期去化，制造业(yè)偏弱。生产资(zī)料价格(gé)同比下降4.7%，环比下(xià)降(jiàng)0.6%，继(jì)续回落；生活资料同比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.4%，环(huán)比下降(jiàng)0.3%，均较弱。分行业来(lái)看，上(shàng)游和中游煤炭开采、石油和天然气开(kāi)采(cǎi)、黑色(sè)金属采矿、石(shí)油、煤炭及(jí)其他(tā)燃料加工、黑色金属冶炼和压延加工业均有较大(dà)拖(tuō)累，电力、热力(lì)的生产和(hé)供(gōng)应业(yè)、纺织服装服饰业，非金属矿采(cǎi)选业同(tóng)比(bǐ)上涨(zhǎng)。

　　通胀连续两个月处在低位，我们认(rèn)为这反(fǎn)映(yìng)的是内生修复动力较弱。季节性(xìng)因素以及(jí)产业周(zhōu)期带来的食品价格(gé)下跌(diē)和生产资料价(jià)格(gé)下跌，带动CPI同(tóng)比放缓、PPI大幅(fú)回落。随着下半年基(jī)数下降，经济逐(zhú)步修复(fù)，通胀有望回升，但(dàn)我们认为通胀短期内也(yě)较难(nán)回到1%水平(píng)之上，投资均不需要过(guò)度(dù)考虑“通(tōng)缩”和“通胀”问题(tí)。短(duǎn)期(qī)来看，物(wù)价(jià)回落(luò)有助于企业刚性成本下降(jiàng)，修(xiū)复盈利能力，关注通胀的修复更多反映(yìng)的是需求(qiú)修(xiū)复的幅(fú)度。

　　三、下一步的策略：反弹概率大，要保持交易的灵活(huó)性

　　从上述(shù)基本面(miàn)的分析出发，我们(men)仍然(rán)维(wéi)持“市场乱战，均(jūn)衡(héng)且脆(cuì)弱的交易机会”的判断。从技术面看，当前权益(yì)市场的买(mǎi)入理由是大(dà)盘指(zhǐ)数(shù)再度接近前期低(dī)位，这为我们提(tí)供了布局机会，交易的反弹概(gài)率在加大(dà)。从策(cè)略角度看，投资者需要(yào)高度重视交易的(de)灵(líng)活性(xìng)。策(cè)略的整(zhěng)体包(bāo)括趋势、结构(gòu)与节奏，反弹带来的是节(jié)奏的(de)变化，不是趋(qū)势(shì)和结构的变化(huà)。

　　哪些板块反弹机会较大(dà)呢？创金合(hé)信基金宏观策(cè)略配置团队观察各家分析(xī)师对申(shēn)万各行业2023年归母净利润的预测(cè)，可以作为参考。如(rú)果让反弹更扎实一些，预期(qī)业绩变化是一(yī)个相(xiāng)对可靠的数据(jù)。

　　环比上周来看，市场对公用(yòng)事(shì)业、石油石化(huà)、房地产(chǎn)等行业(yè)基本(běn)面较为乐观，预计2023年净利润(rùn)分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车(chē)、农林牧渔、钢铁等行业基本面预期(qī)有所调整，预计2023年(nián)净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士，创金(jīn)合信基金首席经济学家，投委(wěi)会委员(yuán)兼秘书(shū)长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南(nán)开大学经济学博士，清华(huá)大(dà)学管理科学与工程(chéng)博士后。学术(shù)研(yán)究与教(jiào)学以及(jí)宏观经济(jì)走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从(cóng)业(yè)23年以来，一直(zhí)致力于在(zài)周期波动的(de)框架(jià)内运用财政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济(jì)的(de)运行，将中国经(jīng)济看作一(yī)份资产，通过资本资产定价的(de)方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析(xī)师，2022年(nián)2月加入(rù)创金合信基金。此前履职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产(chǎn)配置(zhì)与择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海财经大(dà)学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经(jīng)济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英(yīng)文核(hé)心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 准确的近义词有哪些，准确 的近义词是什么？