文(wén)|招商宏观张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日(rì)，国家统计局发布4月全国规模以上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规模以上工业企(qǐ)业营业(yè)收入累计(jì)同比(bǐ)增长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润(rùn)累计同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然(rán)处于(yú)探底爬坡(pō)过程中。从(cóng)决定企业利润的(de)量、价、成本三因素(sù)框架(jià)看(kàn)，我们(men)认为(wèi)，此轮工业(yè)企(qǐ)业利润增速由正转负的原因(yīn)主要(yào)源于PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企业利(lì)润累(lèi)计增速的下(xià)探幅度之深和(hé)持续(xù)时(shí)间(jiān)之长是(shì)PPI下行(xíng)和其(qí)他(tā)多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以(yǐ)及费用率偏高严(yán)重制约工业企业利润爬坡(pō)速度 。

　　从详细(xì)拆(chāi)解数据看：1）与(yǔ)去(qù)年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依(yī)然(rán)较大，与3月(yuè)份相比，产成品存货(huò)周转天数和(hé)应(yīng)收账款平均回(huí)收(shōu)期进一步增加。2）分所(suǒ)有制类型来看，外商及港澳台商和私营(yíng)企业利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。3）上游采选业中非金属(shǔ)矿(kuàng)采选(xuǎn)、有(yǒu)色(sè)金(jīn)属(shǔ)矿采选的利润增速表现较好(hǎo)，石(shí)油和(hé)天(tiān)然气(qì)开(kāi)采(cǎi)等(děng)其他行业的利(lì)润增速降幅(fú)依然较大；中游(yóu)原材料(liào)加工业(yè)和装备(bèi)制造业的利润(rùn)增速出现明显(xiǎn)分化，中游原材料加工业的(de)利润增(zēng)速均(jūn)为负，是整(zhěng)体工业企业利润增速的(de)主要拖累(lèi)，中游(yóu)装备制造业(yè)利润增速回升幅度较大，成(chéng)为(wèi)整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拉动项。在价格(gé)水平、内部(bù)需求、外部需求同时走弱的情(qíng)况下，下游(yóu)行业内部的利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总(zǒng)体而言，与上(shàng)个月相(xiāng)比，4月份公布(bù)的工业企业利润数据(jù)已表现(xiàn)出明(míng)显的探底爬(pá)坡信号(hào)：一，营(yíng)业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计增速爬(pá)升(shēng)的行业进一步增多；二，营业收(sh一滴水多少ml 一滴水多少克ōu)入增一滴水多少ml 一滴水多少克速(sù)由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为拉动(dòng)工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速回升的主(zhǔ)要拉动力。按当月利润增速计(jì)算，4月份表现较好的行业主要(yào)有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天和其他运输设备制造业 、通用设备制(zhì)造业、电气机械及器(qì)材制造业、仪器仪(yí)表制造(zào)业、文教、工美、体育和(hé)娱乐(lè)用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃气及(jí)水(shuǐ)的生产和供应业电力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润(rùn)累计同(tóng)比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅(fú)收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企(qǐ)业(yè)利(lì)润的量(liàng)、价、成(chéng)本三因素(sù)框架看，我们认为，此轮工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)由正转(zhuǎn)负(fù)的(de)原因主要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企业利(lì)润累(lèi)计增速的下探幅度之(zhī)深和(hé)持(chí)续时(shí)间之长是(shì)PPI下行和其他(tā)多(duō)种因素叠(dié)加(jiā)导(dǎo)致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏高严(yán)重制约(yuē)工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细(xì)分(fēn)行业中，有(yǒu)26个行(xíng)业的营(yíng)业利润累计(jì)增速出现回升(shēng)，其他13个行业的营(yíng)业利(lì)润累计增速均(jūn)出现回落(luò)，其中回落幅度较大的(de)行业主(zhǔ)要(yào)是农副食品加工、煤炭开采和洗选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选、造纸及(jí)纸制(zhì)品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业(yè)，回升幅度较大(dà)的行业主要是机械(xiè)和设备修理、汽(qì)车制造、通(tōng)用设备制造(zào)、橡胶和塑料制品等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与去(qù)年同期相比，工业(yè)企业经(jīng)营(yíng)绩(jì)效的增长压力依然较大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存货周转天数和应收账款平均回(huí)收期进一步增加。

　　数据显示(shì)，规模以上工业(yè)企业累计每百元(yuán)营业(yè)收入中的(de)成本(běn)为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加(jiā)0.88元(yuán)（环(huán)比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账(zhàng)款平均回(huí)收期(qī)为(wèi)63.10天（3月为61.80天(tiān)），同比增加8.60天(tiān)（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类(lèi)型来(lái)看，外商及(jí)港(gǎng)澳台(tái)商和私(sī)营企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企(qǐ)业和股(gǔ)份制(zhì)企业(yè)利(lì)润累计同比降幅(fú)进一步扩大(dà)。

　　其(qí)中4月国(guó)有工业企业(yè)利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企(qǐ)业和股份制(zhì)企业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去年(nián)同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业中(zhōng)非金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选的利润(rùn)增(zēng)速表现较好，石油和天(tiān)然气开采(cǎi)等其他行业的利润增速降幅(fú)依然较大(dà)。

　　数据显示(shì)，非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速依然为正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然气开采、煤炭开(kāi)采和洗选(xuǎn)、黑色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)业、废物资(zī)源综合(hé)利用(yòng)的(de)增速为负，分(fēn)别收录(lù)-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和(hé)装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)的利(lì)润增速(sù)出(chū)现(xiàn)明(míng)显分化。中游原材料加工业的(de)利润增速均为负，尽(jǐn)管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅普遍(biàn)收窄，但依然是整体工业企业利润增速的主要(yào)拖累(lèi)。中游装备制造业(yè)利润增速回升(shēng)幅度较大，成为整(zhěng)体工业(yè)企业利润(rùn)增速的主要(yào)拉动项。其中通用(yòng)设备(bèi)制造(zào)、铁路(lù)船舶航空航天、电气机械及器材(cái)制造(zào)、仪器(qì)仪表制造增幅延续上个月亮(liàng)眼趋势，得益于国内汽车(chē)销(xiāo)售量的提升和汽车产(chǎn)业链出(chū)口(kǒu)强(qiáng)劲(jìn)，汽车制造业的利润(rùn)增(zēng)速降幅(fú)由负转正(zhèng)，此(cǐ)外叠加去年同(tóng)期基(jī)数(shù)较低，汽车制造业当(dāng)月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学(xué)制(zhì)品跌(diē)幅扩大(dà)，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加(jiā)工、专(zhuān)用设备制造、石(shí)油(yóu)煤(méi)炭(tàn)及(jí)燃料加工、非金属矿物制品(pǐn)、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属(shǔ)制品(pǐn)、计算(suàn)机通信(xìn)和电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通(tōng)用(yòng)设备(bèi)制造、铁路船舶航(háng)空航天(tiān)、电(diàn)气机(jī)械及(jí)器材制造增幅依旧为正，并(bìng)且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部需求、外部需(xū)求(qiú)同时走弱(ruò)的情况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹乏(fá)力，文教工美体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织(zhī)业、家具制造等(děng)多个行业的(de)利润增速跌(diē)幅放缓(huǎn)，但依然为负；农副食品(pǐn)加工(gōng)、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰等多个行业的利润跌幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平、内部需求、外(wài)部需(xū)求转好速度较慢，这也意味着下(xià)游行业的利润(rùn)增速(sù)向(xiàng)上爬坡(pō)的节奏大概率(lǜ)偏(piān)缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副食品加工(gōng)、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛羽和制鞋(xié)、造(zào)纸及纸制品和医药制造跌(diē)幅扩(kuò)大，分(fēn)别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家(jiā)具制造和印刷和记录媒介利润降幅放(fàng)缓，但持续维(wéi)持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料(liào)制品增(zēng)速由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制(zhì)造利润增速保持高(gāo)位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共(gòng)事(shì)业(yè)中的机械和设(shè)备修理、电(diàn)力热力利润增(zēng)速相对较高(gāo)，燃气生产和(hé)供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备修(xiū)理利(lì)润累计增速上升幅度较大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力(lì)热力利(lì)润(rùn)累计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保(bǎo)持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有上(shàng)升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和(hé)供应降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布(bù)的工业企业利润数据已表现出明显的探(tàn)底(dǐ)爬(pá)坡信号(hào)：一，营业(yè)利润(rùn)累计增速(sù)爬升的行(xíng)业进一步增多；二，营业收(shōu)入增速(sù)由(yóu)负转正(zhèng)，营业利(lì)润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有望(wàng)继续成为拉动(dòng)工业(yè)企业利润增速回升(shēng)的(de)主(zhǔ)要(yào)拉动力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制(zhì)造业 、通用设(shè)备制造业、电气(qì)机械及器材制(zhì)造(zào)业、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体(tǐ)育(yù)和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应(yīng)业 。

　　正如我们在《今年工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速能(néng)否转(zhuǎn)正(zhèng)？》中所言(yán)，当前正处(chù)于第6次工业企业(yè)利润(rùn)探(tàn)底阶段（从2000年开(kāi)始计(jì)算(suàn)），如果按最近两次探(tàn)底历史(shǐ)来演绎的话，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个月左右的时(shí)间(jiān)，预计工业企(qǐ)业利润增速转正最早也需(xū)等到(dào)四季度。目前我国仍面临内需增长(zhǎng)缓慢和外需疲(pí)弱的“弱复苏”阶段，这直接(jiē)导致企(qǐ)业的产能(néng)利(lì)用率持(chí)续下滑。此外(wài)，叠加营业成本高居不下导(dǎo)致的内部压力，本轮工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)增速反弹速度大概率较(jiào)为缓慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需恢复(fù)力度(dù)低(dī)于预(yù)期(qī)。

　　以上(shàng)内容(róng)来自于2023年(nián)5月(yuè)27日的(de)《中游装备制(zhì)造业利润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月工业企业利(lì)润(rùn)分析》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平一滴水多少ml 一滴水多少克，联(lián)系人罗丹

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