《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济(jì)周期拐点(diǎn) 实现财富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信(xìn)基金基金经(jīng)理

　　乱云飞(fēi)渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查看原文(wén)），我们提出了(le)5月是乱花(huā)渐欲迷人眼(yǎn)，一个大的背景是市场(chǎng)进入(rù)了(le)战略相(xiāng)持阶段，进攻和防守的理由都不(bù)是非常清(qīng)晰。周(zhōu)末中(zhōng)央发布长(zhǎng)期的产业政策，基调是清晰的(de)，但(dàn)那是诗和远(y0551是哪个地区的区号呢，0551是哪儿的区号uǎn)方(fāng)，是战(zhàn)略性的(de)布(bù)局，很多投资者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦年(nián)度(dù)股(gǔ)东大(dà)会在巴菲特的(de)老家(jiā)奥巴(bā)哈举行，吸引了(le)全球投资者的目光，投资者总希望(wàng)可以从中(zhōng)寻(xún)找到投资的(de)秘(mì)诀，价(jià)值投(tóu)资的(de)道(dào)虽(suī)相同，但法(fǎ)、术(shù)、器是(shì)各异的。不仅如此，伯克希尔决(jué)策者对(duì)宏(hóng)观环境的担忧，对数字技(jì)术的批判(pàn)，很多与会(huì)者(zhě)收获的(de)可能不是清晰的思路，而是在迷宫中又(yòu)多(duō)走(zǒu)了(le)一圈。

　　一、市(shì)场陷(xiàn)入僵持阶(jiē)段(duàn)：Sell in May？

　　港(gǎng)股市(shì)场有“五穷(qióng)、六绝、七翻(fān)身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是(shì)根据惯(guàn)例，银行保险等(děng)利好兑现后(hòu)往(wǎng)往是市(shì)场开始调整(zhěng)的开始。A股投资历来(lái)是有季(jì)节(jié)性的，但这未必是历史的铁律，比如(rú)2022年5月市场在新的(de)政策基调下开始全面大(dà)反攻。我们需要因时(shí)而(ér)变，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)考(kǎo)虑到当前的(de)市(shì)场背景(jǐng)已经和之前有(yǒu)很大(dà)的不同(tóng)。当前市场进入战略僵持阶段的一个重要理由是除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要(yào)问题很难用清晰的(de)事实来验证(zhèng)。谨慎的(de)投资者往往是见好就收或者谋定而(ér)后动，因(yīn)此才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第(dì)一，从内部(bù)看(kàn)，市(shì)场已经(jīng)提(tí)前(qián)交易了政策的方向(xiàng)，而且今(jīn)年国内的政策本身也不是大(dà)开大(dà)合。新(xīn)出台的政(zhèng)策更多地在(zài)落实(shí)上，较少(shǎo)新的(de)提法。

　　第(dì)二，从外部看，美(měi)联储依然(rán)在通胀、0551是哪个地区的区号呢，0551是哪儿的区号就业数据、金融(róng)数据和(hé)增长数(shù)据传递(dì)的混乱信息中纠结(jié)。

　　第(dì)三，从投资主线看(kàn)，数字(zì)经(jīng)济和中特估依(yī)然既(jì)有政策、也(yě)有业绩或者有未来预期的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒(méi)、中特估与其(qí)他板块分化较为(wèi)极致，也是不争的事实。除了这(zhè)两条主(zhǔ)线外(wài)，金(jīn)融、消(xiāo)费(fèi)和(hé)公用事业有反(fǎn)弹，但难以成为(wèi)持续的配置主题，新能源(yuán)崩坏(huài)的筹码预期也(yě)决(jué)定了反弹(dàn)的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行(xíng)为(wèi)看，投资(zī)者并未(wèi)形成一(yī)致预期。随着一(yī)季报的披(pī)露，市场阶段(duàn)性发挥了对盈(yíng)利现(xiàn)实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出现一定修复(fù)和(hé)表现有(yǒu)韧性(xìng)的金融、中(zhōng)药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电(diàn)此前也有一定表现(xiàn)。不过，随着(zhe)业(yè)绩的公布反而(ér)出现了一(yī)定的买(mǎi)预期卖现实的操作。当然，相对而(ér)言市场也(yě)有定(dìng)价效率不(bù)稳定的一面，同(tóng)样是业绩修复或(huò)有韧性(xìng)的农林牧渔、新(xīn)能(néng)源和消费板块，整体(tǐ)表现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原因：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短(duǎn)期市场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在于(yú)缺乏特别明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收益过于显著，目(mù)前除(chú)了游戏、传媒(méi)一枝独秀外(wài)，其他TMT细分(fēn)领(lǐng)域阶(jiē)段性有所(suǒ)回调。中特估相关的(de)基建(jiàn)、银行、石油、出版等板块盈利有(yǒu)支撑、估值也较(jiào)低，因此在最近市场调(diào)整的时候整体(tǐ)表现较好。在这两(liǎng)条我们看好的(de)全年主线之外，市场(chǎng)部(bù)分(fēn)定价(jià)了一季报行情，但(dàn)核心(xīn)问题在(zài)于当前盈利仍处在磨(mó)底阶段(duàn)。扣除(chú)金融(róng)和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意味着短期(qī)盈利很难撑起A股系(xì)统性的行情。所(suǒ)以，我们看到这两条主线之(zhī)外(wài)其他业绩尚(shàng)可的(de)板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅度都相对有限。消费的盈利有一定的(de)修复，而市场由(yóu)于前期(qī)的悲(bēi)观情绪(xù)尚未(wèi)对其(qí)定价(jià)，这可能蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰(xī)而明确的：政(zhèng)策关(guān)注产业升(shēng)级和人的问题

　　近期国内(nèi)也处于一个会议密集召开的(de)阶段(duàn)，政治(zhì)局(jú)会议、中(zhōng)央财经委(wěi)会议(yì)和(hé)国(guó)常会(huì)相继召开。决(jué)策层对(duì)于(yú)当前经济复苏动力不足、复苏(sū)势头不(bù)稳的问题，有着(zhe)清醒的认(rèn)识，短(duǎn)期的工作(zuò)重点是恢复和扩大需求，但同时也(yě)明(míng)确不会再(zài)走老路——不会通(tōng)过低水平(píng)的(de)债(zhài)务(wù)扩张来刺激经(jīng)济(jì)，而是聚焦实体(tǐ)经(jīng)济的产业(yè)升级(jí)，推(tuī)进产业智能化、绿色(sè)化、融合化。

　　现(xiàn)代产(chǎn)业体系下的融合发展

　　这次财经委会议的一(yī)个新提法(fǎ)是“坚持(chí)三次(cì)产业融合发展，避免割(gē)裂对立；坚持推动传(chuán)统产业(yè)转型升级，不能当成‘低(dī)端产业’简单退出(chū)”，这个提法很重要。我(wǒ)们(men)去年底(dǐ)强调接(jiē)下来一段(duàn)时(shí)间的政策需要(yào)强调(diào)均衡性和系统性，才能形成(chéng)经济发展的合(hé)力。卡脖子(zi)的领域要(yào)重点(diǎn)支持和发展(zhǎn)，但是(shì)经济的运(yùn)行是一个完(wán)整的系统(tǒng)，生产和消费、实(shí)体经济(jì)和金融支(zhī)撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融资(zī)-设计-制造(zào)—物流(liú)-销售-服(fú)务等(děng)各方面(miàn)需要协调发展(zhǎn)，大家的信(xìn)心慢慢恢复(fù)、收入慢慢(màn)恢(huī)复(fù)，才能够真正把需求(qiú)拉(lā)动起(qǐ)来。不(bù)能够孤立、片面地理解和(hé)执行政策，毕(bì)竟即使是芯片这么最(zuì)高科技的领(lǐng)域，它的下游需求也主要来(lái)自(zì)消费电子产品中的手机、汽(qì)车、智能家居等等(děng)，没(méi)有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环(huán)的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个重点是人(rén)，作为投(tóu)资生(shēng)产拉(lā)动核(hé)心的企业家(jiā)、作为人力资源重点的(de)人才(cái)、承载(zài)民(mín)族未(wèi)来(lái)的新生人口、需要(yào)关注的老龄(líng)人口(kǒu)。当前中国的发展逐(zhú)渐从(cóng)资本(běn)和(hé)劳动(dòng)要素拉动转向人力(lì)资源拉(lā)动，技术创新成为能否突破内(nèi)外部约束的关键。技术创(chuàng)新能力取决于制(zhì)度保(bǎo)障下的主(zhǔ)观能动性，在经历了过去(qù)几年的非常(cháng)态之(zhī)后(hòu)，在内外(wài)部(bù)不确定(dìng)性的制约(yuē)下(xià)，如何让(ràng)当前每(měi)个(gè)主体(tǐ)充满(mǎn)信(xìn)心、充(chōng)满主观能动性，是政(zhèng)策的重心。以人工(gōng)智能为代表的数(shù)字经济大发展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我们适当(dāng)缩小国(guó)际竞争中人力资源的(de)差距，这需要从(cóng)一个更高的(de)角度理解人工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云(yún)飞渡仍(réng)从容：乱战之后的投资路径(jìng)

　　5月的市场(chǎng)，看起(qǐ)来(lái)是(shì)战(zhàn)略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复(fù)苏的斜率是否面临趋(qū)缓的压力、海(hǎi)外的潜在风险(xiǎn)到底有(yǒu)多大(dà)、美联储到(dào)底下一(yī)步面(miàn)临的是什么(me)样的经济形势等，投资者(zhě)希(xī)望渐次判断上(shàng)述一系(xì)列的重(zhòng)要问题的程度，并据(jù)此进(jìn)行布局(jú)。

　　从这个意义(yì)上讲，5月交易机会(huì)可能更(gèng)均衡、但也更(gèng)脆弱(ruò)，当(dāng)前(qián)可能是一个布(bù)局的(de)好(hǎo)阶段，而未必(bì)会是收获的(de)阶段。投资(zī)者需要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看到(dào)价值投资者很(hěn)重要的(de)一个(gè)特质(zhì)，即我们提倡(chàng)的“道(dào)”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事(shì)实的清晰(xī)，投(tóu)资路径也将会非常明确(què)。这个路径，我们从产业视角(jiǎo)做了(le)一下(xià)梳理，供投(tóu)资者参考。

　　具体(tǐ)而(ér)言：投资的上(shàng)限(xiàn)是产业现代化，科技(jì)自(zì)主可用，数(shù)字化(huà)、高端化与智能化是(shì)明(míng)确的诗与远方，需(xū)要进行(xíng)战略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统性的风险(xiǎn)，在现代(dài)化(huà)的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟(gēn)不上历(lì)史(shǐ)步伐的产(chǎn)业是不(bù)能进行战略布局(jú)的。投资(zī)的(de)中(zhōng)间(jiān)状态(tài)是周期与消费行(xíng)业，是(shì)战术(shù)性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资(zī)路(lù)线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家，投委(wěi)会委员兼秘(mì)书(shū)长，宏(hóng)观策略配置(zhì)部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部(bù)总(zǒng)监(jiān)，南(nán)开大学经济学博(bó)士，清华(huá)大学管理科(kē)学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势(shì)、金融产品分析(xī)等实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从业(yè)23年以来，一(yī)直(zhí)致力(lì)于(yú)在周期(qī)波动(dòng)的框架(jià)内运用财(cái)政的(de)视角解构宏观经济(jì)的运(yùn)行，将中国经济看作一(yī)份资产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价(jià)的方(fāng)式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信(xìn)基金(jīn)经理(lǐ)、首席宏观(guān)分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信基(jī)金(jīn)。此前(qián)履职博时基金，负责(zé)宏观策略(lüè)、宏(hóng)观政策、大类资产配(pèi)置与择(zé)时研究。武(wǔ)汉(hàn)大学学士，上(shàng)海财经大(dà)学经济学硕(shuò)士、博士，中国社科院经济学(xué)博士后(hòu)，学术论文多发(fā)表(biǎo)于国际SSCI英文核(hé)心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 0551是哪个地区的区号呢，0551是哪儿的区号