事件

　　5月11日，统(tǒng)计局公布(bù)4月物价数(shù)据：CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同比下(xià)降(jiàng)3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通(tōng)缩，内部结构分(fēn)化、与终端需求相关(guān)的服务业延续涨价

　　物价作为(wèi)经济表现的滞(zhì)后指标，在经济复苏早(zǎo)期多表现相对低迷、实属常(cháng)态。传统周期下，经济的周期性波动，主要由需求端驱(qū)动，物价作(zuò)为经济的滞后(hòu)指标，表现出明显(xiǎn)的周期性波动。经(jīng)验显示，CPI等(děng)物(wù)价指标，与经济走势大体(tǐ)类似，一般滞后经济表(biǎo)现2个季度左(zuǒ)右；经济复苏早期，CPI同比表现一度相(xiāng)对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低(dī)位徘(pái)徊。

　　当前CPI低位、主要缘(yuán)于供给端(duān)影响和外需拖累(lèi)部分商品价(jià)格(gé)回落(luò)等。年初(chū)以(yǐ)来，CPI同比持(chí)续回(huí)落至4月(yuè)的0.1％，拖(tuō)累(lèi)主要来自于食品和非食(shí)品(pǐn)中的(de)商品、不完(wán)全由需求主导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜(cài)供给充足，价格回落成为拖累食品同(tóng)比自年(nián)初的6.2％回落(luò)至4月的0.4％；非(fēi)食品中，原油等(děng)国际定价的大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格回(huí)落，带(dài)动(dòng)交(jiāo)通工(gōng)具用(yòng)燃料等(děng)分项(xiàng)环(huán)比延(yán)续(xù)低(dī)于季节性，部(bù)分耐(nài)用品价格回落也有拖(tuō)累、与相关原材料成(chéng)本压力(lì)缓(huǎn)解等有关。

　　馈赠的意思

　　需求修复(fù)较早的领(lǐng)域、线下消费(fèi)相关(guān)的商品和服务，在价格上(shàng)已有连续体现。终端需求回暖(nuǎn)在(zài)4月CPI中(zhōng)进一步(bù)凸(tū)显，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其(qí)他商品(pǐn)服务(wù)同比自年初以来明显回(huí)升(shēng)、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端(duān)需求回暖(nuǎn)带(dài)动部分中上游行业涨(zhǎng)价(jià)，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业价格环比上(shàng)涨0.9％。

　　重申观点：CPI或(huò)已见底，后续或逐(zhú)步回升(shēng)。线下(xià)消费活动持(chí)续改善等(děng)或带动内(nèi)生动能逐步增强，对价格的支(zhī)撑(chēng)仍在逐步显现。叠加基数贡献、及(jí)部分商品价格回落拖累逐步(bù)放(fàng)缓等，CPI或于(yú)4月见底回升。

　　常规跟(gēn)踪(zōng)：CPI涨(zhǎng)幅(fú)回落，生产(chǎn)资料拖累(lèi)PPI低预(yù)期、原油链等拖累(lèi)延续

　　CPI涨幅(fú)明显回(huí)落(luò)、主因基数拖(tuō)累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百分(fēn)点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾(wěi)因素(sù)较上月回落0.4个百分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.2个百分(fēn)点至-0.1％；核(hé)心CPI同比(bǐ)持平(píng)于0.7％。分项(xiàng)环比中(zhōng)，食品环比(bǐ)降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜(xiān)菜环比拖累(lèi)明显，猪肉环(huán)比降幅(fú)收窄，文(wén)教(jiào)娱等(děng)服务项(xiàng)涨价(jià)延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市(shì)，价格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能充(chōng)足，叠加(jiā)消费(fèi)淡季影响，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个(gè)百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格回(huí)落拖累CPI交(jiāo)通通信项环(huán)比延续低位、-0.4％，文教娱(yú)、其他(tā)商(shāng)品服务环比明显上涨，分别(bié)较上月变动0.6和0.2个(gè)百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产(chǎn)资料(liào)拖累，生活(huó)资(zī)料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百(bǎi)分(fēn)点至-3.6％，环比(bǐ)由平(píng)转降至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原(yuán)材料和加工工(gōng)业亦(yì)有走弱；生活资料(liào)环比走平、上月(yuè)为-0.3％，除食品(pǐn)外环比(bǐ)延(yán)续(xù)回(huí)落外，衣着、一般日用品环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业来(lái)看(kàn)，原油等上游原材料链条相关价格回落，与线下消(xiāo)费相关的中下游(yóu)行业价格回升。4月(yuè)，多数(shù)行(xíng)业环(huán)比价(jià)格回(huí)落、上游(yóu)原材(cái)料链条尤其明(míng)显。煤炭开(kāi)采、石油加工(gōng)、燃(rán)气供应(yīng)环比延续(xù)回落、降幅(fú)均在(zài)1.9个(gè)百分点以上，汽(qì)车制造、通信制造等部分中下游制造业价格(gé)有所回落，但文教(jiào)娱(yú)制品等靠近终端制造(zào)业价格有所(suǒ)回升、环比(bǐ)上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪(zhū)价大幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究(jiū)报告：《通缩是个(gè)伪命题》

　　对外(wài)发布时间：2023年05月11日

　　报告发布机构(gòu)：国金证券股份有(yǒu)限公司

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