5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购(gòu)申请份额(é)总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售(shòu)。这则小公(gōng)告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去(qù)年底及(jí)今年一季度，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换(huàn)股“中特(tè)估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投(tóu)研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的(de)央国(guó)企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在(zài)情绪上(shàng)是(shì)构成催化因素的，近期银行(xíng)股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相(xiāng)关(guān)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报(bào)发(fā)行，我(wǒ)认为确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在向好(hǎo)，卡西欧手表是名牌吗，卡西欧手表很掉档次吗下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申(shēn)报和(hé)发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为(wèi)市(shì)场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望(wàng)推动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极布局央国(guó)企主题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新一轮(lún)深化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)，央国(guó)企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资(zī)金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体(tǐ)经(jīng)济(jì)和国(guó)家战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升(shēng)交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等前期热(rè)门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业(yè)主要是(shì)央(yāng)企或地方(fāng)国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在(zài)今(jīn)年会有(yǒu)重大(dà)的(de)向上变化的机会，比(bǐ)如火(huǒ)电，会(huì)受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业(yè)会(huì)进入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中(zhōng)特估的投资(zī)机(jī)会，判断(duàn)中特估(gū)的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎(yíng)来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央经营管理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层(céng)面(miàn)可能(néng)发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局(jú)，比如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露(lù)出(chū)不少基金在行动。国金证券研究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示(shì)，根据(jù)偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股的(de)市值(zhí)占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季度(dù)买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的(de)持股市(shì)值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总市值占港股持(chí)股总(zǒng)市值(zhí)的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研(yán)力(lì)量，更(gèng)有专门构建国(guó)央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经理何卡西欧手表是名牌吗，卡西欧手表很掉档次吗龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员(yuán)过去对国央(yāng)企的固定(dìng)思(sī)维，需要(yào)实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国(guó)央(yāng)企构(gòu)建专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实(shí)地(dì)调(diào)研(yán)的的成(chéng)果，了(le)解(jiě)国(guó)央企经营思路和财务(wù)导向的(de)变化(huà)，结合行(xíng)业趋(qū)势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的(de)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过(guò)深入(rù)学(xué)习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建(jiàn)的(de)具有(yǒu)时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这个概念(niàn)所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关(guān)注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此也是一定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会(huì)并针对原有的(de)估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指标(biāo)也(yě)非常重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很大的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的(de)支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的估(gū)值方式(shì)要充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业(yè)承担社(shè)会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就(jiù)构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变从以私(sī)人股东权益出发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方法的单一价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价(jià)值(zhí)。”博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该是(shì)注(zhù)重企业价值的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利(lì)、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积(jī)极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化(huà)指标可(kě)以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营(yíng)业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因(yīn)素与企业价值的(de)关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估值体系(xì)与传统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估(gū)值结论和估(gū)值判断的变化(huà)，都是为了更好(hǎo)地适应中国的(de)市场和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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