文：天(tiān)风宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月居(jū)民(mín)新(xīn)增(zēng)存(cún)款-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多减4968亿元，这是居民存款在连(lián)续13个月同比多(duō)增后，首次回(huí)落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居(jū)民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释(shì)放对判(pàn)断经济和资本市场走势至关(guān)重要。这(zhè)里我(wǒ)们尝试回答两个问题。一是(shì)4月居民存(cún)款同比多减是不是超(chāo)额储蓄释放的开(kāi)始？二(èr)是这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存(cún)款会(huì)受到(dào)哪些(xiē)因(yīn)素(sù)的影响(xiǎng)。一(yī)般影响居民存(cún)款的主要有这么(me)几种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资产相(xiāng)关收(shōu)支和房(fáng)地(dì)产相关收支。

　　收入(rù)增(zēng)长、消费(fèi)减少、金融资产(chǎn)赎回、购房减少会(huì)推动存款增加；反之，收(shōu)入(rù)减少、消费增加(jiā)、认购金融资产(chǎn)、购(gòu)房(fáng)增加、提前还贷(dài)等则(zé)会(huì)带(dài)动存款回落(luò)。

　　2022年居民(mín)存(cún)款同比(bǐ)多(duō)增(zēng)7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投资、少购房的结果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转(zhuǎn)化成(chéng)超(chāo)额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放缓并(bìng)提(tí)前还(hái)贷，但(dàn)因为(wèi)投资、购(gòu)房等下(xià)滑幅度更大，所(suǒ)以存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿则是收入修复和理财存款(kuǎn)化(huà)的结果。

　　一季度居民人均可(kě)支配收入(rù)同比增长525元，理财(cái)存续规模(mó)相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银(yín)行办理(lǐ)速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证券）条件早偿(cháng)率指数(shù) 2 相比于2022年有所回落，即居(jū)民提前(qián)还款对存款的拖累相比于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费和购房(fáng)行(xíng)为(wèi)修复(fù)，其(qí)对存款的(de)支撑力度减弱，一季度人均消费支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出(chū)同比多增(zēng)1575亿元(yuán)。但因(yīn)为支(zhī)撑因素的(de)规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于(yú)理财(cái)市场的变(biàn)化(huà)。4月居(jū)民存款(kuǎn)下滑可能(néng)的(de)原因一(yī)是居民存款理财化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入和消费数据(jù)不足，暂时无法判断消费和收入在4月对(duì)存款的(de)影响。

　　存款回流理财(cái)是4月(yuè)存款回落的(de)核心原(yuán)因(yīn)，4月理财存量规模环比增加(jiā)1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结(jié)束(shù)了自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民(mín)增(zēng)配(pèi)理财等资产是理财风险(xiǎn)降(jiàng)低、收益回升和存款利率(lǜ)下(xià)滑共(gòng)同作(zuò)用的结果。受(shòu)益于债券(quàn)市场走(zǒu)强，今年理财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好转，理(lǐ)财产品单位破净率(lǜ)从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存(cún)款对居民的吸引力逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上(shàng)看，随(suí)着破净率进一步回落，居民还在继续增配(pèi)理财(cái)产品，存款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提(tí)前还(hái)贷规模扩(kuò)大是存(cún)款下滑(huá)的又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居(jū)民加大提(tí)前还贷力度一是因为首套(tào)房利率(lǜ)还在下降，居民提前还(hái)贷以降(jiàng)低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地继续降低首套房(fáng)利率(lǜ)，贝壳(ké)研究院(yuàn)数据显示百城(chéng)首套(tào)主流房贷利(lì)率(lǜ)平均(jūn)为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份(fèn)部分积黑豆熬水喝有什么好处和坏处，黑豆煮水坚持喝一个月压的还贷业务(wù)在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前还贷(dài)规模(mó)走高。

　　总的来说，随(suí)着理(lǐ)财市(shì)场好转，此前(qián)因居民少(shǎo)消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒(zǎn)下来的(de)超额储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场和(hé)提前还(hái)贷在后(hò黑豆熬水喝有什么好处和坏处，黑豆煮水坚持喝一个月u)续(xù)几个月里或继(jì)续(xù)成为(wèi)超额存款的主(zhǔ)要(yào)流向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均消费水平(píng)未见(jiàn)明显改善或部分表(biǎo)明当下居民消费(fèi)意(yì)愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄的(de)持有分化(huà)且并非(fēi)主要来自消费，后(hòu)续超额储(chǔ)蓄对消费的支撑力(lì)度(dù)依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐(zhú)渐释放，房地产销售目(mù)前已经(jīng)有走弱迹象，地(dì)产(chǎn)短期或不会成为超储(chǔ)的主要(yào)流(liú)向(xiàng)。但是(shì)因为按揭利率存在明显利差，居民提前还贷行为(wèi)或将延续。从这个角度来看，主要因为少买房、少(shǎo)投资(zī)而积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财(cái)市(shì)场环(huán)境好转(zhuǎn)和存款(kuǎn)利率(lǜ)下(xià)滑的背景(jǐng)下或(huò)将继续回流到(dào)理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使用(yòng)金融机构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指(zhǐ)在个(gè)人住房(fáng)抵押贷款中债务人提(tí)前偿付(fù)的金额在(zài)资产(chǎn)池(chí)未(wèi)偿本金余额的(de)占比(bǐ)

　　风险提示(shì)

　　地产(chǎn)销售(shòu)变动超预期，超额储蓄释放弱于预期(qī)，理财市(shì)场波(bō)动加(jiā)大(dà)

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