王剑，CFA

　　每(měi)次银行股跌至过度低估(gū)时，股(gǔ)息率相应提升，会(huì)吸(xī)引绝(jué)对收益资(zī)金买入，股价也(yě)逐(zhú)步完成(chéng)筑底。

　　近(jìn)期，银(yín)行(xíng)股已上涨半年，又一次因绝对(duì)收(shōu)益资金追(zhuī)逐高股息(xī)而上涨。

　　但事实(shí)上，银行业经营层面，也(yě)已(yǐ)经悄然发生一些向(xiàng)好的变(biàn)化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得银(yín)行股是这几天才开始(shǐ)上(shàng)涨，那(nà)么(me)就大(dà)错特错(cuò)了。事实(shí)是(shì)：

　　银行(xíng)股自2022年10月底(dǐ)见底之后，已经持(chí)续上涨了足(zú)足半(bàn)年时(shí)间了……

　　这段(duàn)时(shí)间的银(yín)行(xíng)股涨幅(fú)达(dá)到27％，其(qí)中(zhōng)部(bù)分银(yín)行(xíng)股涨幅甚至达到50％以(yǐ)上(shàng)，非(fēi)常可观。当然(rán)，中间也不(bù)是一帆风顺(shùn)，2022年10月银行股快(kuài)速下跌后，迅速反弹。过(guò)完(wán)2023年(nián)春节后，却冲高回落，调整了近两个月时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月底(dǐ)开(kāi)始(shǐ)上涨(zhǎng)，近期加速上(shàng)涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事情(qíng)并(bìng)不是第一次发生。过去(qù)银行股的大(dà)行情，都是(shì)在(zài)悄无声(shēng)息中(zhōng)默默(mò)上涨的(de)，因为银行(xíng)股(gǔ)平时(shí)关注(zhù)度并(bìng)不高。等到因(yīn)几根大线(xiàn)性(xìng)而吸引大(dà)家来关注(zhù)时，已经涨幅(fú)不(bù)小了。

　　上一(yī)次(cì)类似的(de)事情是2014年(nián)。或许经(jīng)历过的人都能记得(dé)，2014年(nián)11月(yuè)，因(yīn)为一次(cì)比较意外的“双(shuāng)降(jiàng)”（降息、降准），金融(róng)股拔(bá)地而(ér)起(qǐ)。但(dàn)在(zài)此(cǐ)之(zhī)前，银(yín)行指标大约(yuē)在3月见底，然后不声不响地开始回升，到11月(yuè)时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似(shì)的情(qíng)况：没有(yǒu)明确利(lì)好，没有明(míng)确(què)新(xīn)闻，银(yín)行股却自己慢慢从底部爬(pá)起来了(le)。

　　是(shì)谁先知先(xiān)觉？

　　为行情归(guī)因(yīn)并不容易，因为很(hěn)难验证。如果(guǒ)确实没有实质性利好，那么(me)只能从资金面去猜测：可(kě)能是估值(zhí)便宜到(dào)很多资金愿意(yì)出手(shǒu)了。由于银行盈利能力(lì)非(fēi)常稳(wěn)定，估值低往往意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红(hóng)率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息(xī)率(lǜ)就会非常诱人(rén)。比如近年来(lái)，大行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右(yòu)，PB一(yī)度低至0.5倍以下，那么计算出来的股息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这(zhè)就好比一只(zhǐ)票息(xī)率6.6％的可(kě)转债。如果盈利(lì)能(néng)力保(bǎo)持，则后(hòu)续每(měi)年收(shōu)取6.6％的(de)“利息”，如果股价上涨(zhǎng)，还(hái)能享受资(zī)本利得。当然，如果股价再跌，或盈利能(néng)力(lì)（ROE）、分红(hóng)率下(xià)降，则会遭受损失。但由(yóu)于ROE已在底(dǐ)部，近(jìn)期(qī)很(hěn)难再(zài)降了。因此，这就非常像(xiàng)一张可转债，其市(shì)价下(xià)跌时，会有(yǒu)个估值(zhí)下限，即“债券(quàn)价(jià)值”。

　　于是(shì)，其投资价值就(结婚祝福语恭喜恭喜是什么意思，恭喜恭喜是什么意思抖音jiù)出来了。如果这张“可转债(zhài)”的票息率(lǜ)高到(dào)一定(dìng)程(chéng)度，显著高(gāo)过一些资(zī)金的成(chéng)本，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就(jiù)形成一个隐形的“估(gū)值底”，当估值(zhí)低至(zhì)一定水平时，股息率诱人，就会有人参(cān)与。

　　当然，这个(gè)估值(zhí)底在某(mǒu)些情况下会被(bèi)打破，即因为(wèi)一些负(fù)面因素的存(cún)在(zài)，导(dǎo)致市场先(xiān)生(shēng)觉得银行股的估值或盈利能力还(hái)将下行。

　　02

　　谁(shuí)在(zài)买(mǎi)

　　谁在卖(mài)

　　因此，银行股那(nà)种悄无声息的底部，可能并没有什么实质(zhì)利(lì)好，就是有些看中(zhōng)股息率的资金默(mò)默(mò)买入，把(bǎ)底部给买出(chū)来了。

　　这是些(xiē)什(shén)么样(yàng)的资金呢？

　　首先可以排除的就是(shì)以股(gǔ)票(piào)型公募基金为代表的(de)机构投资(zī)者。因(yīn)为(wèi)他们的考核要(yào)求是相对收益，因此在大(dà)多(duō)数时候，他们(men)不会(huì)因为股息率诱人而买入(rù)，他们的任务是战胜自(zì)己(jǐ)基金的基准，或者战胜可比基(jī)金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使股息率高，他(tā)们也很难做出赚(zhuàn)取股息率(lǜ)的决(jué)策，这(zhè)不是他们的考核目标。

　　因此(cǐ)，银(yín)行股(gǔ)从底部开始悄(qiāo)悄上涨的这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次也不例外(wài)。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金持(chí)仓比重来看，比重越低(dī)，期(qī)间（过去半年，后(hòu)同）涨幅越大，比重越高则涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除了公募(mù)基金，其他类似考核的机(jī)构投资者也是类似。

　　从(cóng)数(shù)据(jù)上看，我们确(què)实(shí)看到，2023年第一季度较上年末(mò)，大部(bù)分A股银行股(gǔ)的基金持仓比例是下降的，有些(xiē)个股甚至(zhì)降(jiàng)幅不(bù)小。

　　（一季(jì)度基(jī)金持股比重降(jiàng)幅；单位：个百分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾(gù)第一季(jì)度，银行指数(shù)走了个过山车(chē)，先是(shì)上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好是(shì)人(rén)工智能(néng)概念股大(d结婚祝福语恭喜恭喜是什么意思，恭喜恭喜是什么意思抖音à)涨，因此机(jī)构投资者有(yǒu)可能(néng)是卖出银行等股票(piào)，换仓(cāng)至计算机股(gǔ)票）。到了4月初，人工智能(néng)等(děng)板块行(xíng)情回落后，银行(xíng)股(gǔ)重拾(shí)升势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这(zhè)段时间，银行(xíng)股刚好和人工智能走出了一个完美的“对称”走势。

　　而其他(tā)投资者，比如个人、外资(zī)、自(zì)营、保险(xiǎn)、资管(guǎn)等，则(zé)可(kě)能是买入的。因为这些资(zī)金不考核相对收益，更(gèng)多的是追求(qiú)绝对收益，因此有可(kě)能是高股息股票的青睐者。

　　而决定(dìng)他(tā)们(men)买(mǎi)入的因素中，资金成本应该是(shì)个重要因素。目前，我国近(jìn)期市场利(lì)率较低、资金充沛，其他可替代的投资机会较少，因此股息(xī)率显得诱人。同时，美国加息接近尾声，他们的资金成(chéng)本也有望(wàng)下行，我国高股(gǔ)息股票也有吸(xī)引力。

　　然后(hòu)我(wǒ)们通过数据来加(jiā)以验证。

　　从(cóng)2023年(nián)一季(jì)度(dù)情况来看，外资确实在买入大(dà)行，并且数量还不(bù)少。不过保险资金却是有(yǒu)进(jìn)有出(chū)，这(zhè)一(yī)点有点与我们预期(qī)不符。基金(jīn)主(zhǔ)要在卖出。此外，还有些一般法人(rén)、其他(tā)投(tóu)资(zī)者在买入。

　　（一季(jì)度各类(lèi)投资者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言(y结婚祝福语恭喜恭喜是什么意思，恭喜恭喜是什么意思抖音án)，结论(lùn)大致成立，即：在银行股估值极低的时候(hòu)，追求绝对收益的资(zī)金(jīn)买(mǎi)入(rù)了高股息率的个股。

　　从散点图上也可(kě)以(yǐ)清晰看(kàn)到这(zhè)一点：

　　因此(cǐ)，这(zhè)次行情，和历史上很多次银行底部启动一样，很可(kě)能(néng)是(shì)青睐高股息(xī)率的资金，买入低估(gū)值、高股息率(lǜ)的银(yín)行股。而(ér)他(tā)们的口(kǒu)味与公(gōng)募基金刚好(hǎo)是(shì)相反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变(biàn)化

　　以上分析，说明了(le)过去半年的银行股(gǔ)行(xíng)情，是追(zhuī)求绝对(duì)收益的资金，买入了(le)高股息率的银(yín)行股。眼下，很多银行股股息率依(yī)然较高，而资(zī)金面依然宽(kuān)松(sōng)，那么这些高(gāo)股息(xī)率股票对绝(jué)对(duì)收益资(zī)金依然是有吸引力的。

　　那(nà)么在银行业的经营层面，有没有实质变化呢？

　　我们(men)在3月曾经提出，过去三年(nián)期(qī)间的一些特殊政(zhèng)策(cè)，已经(jīng)出现(xiàn)调(diào)整的(de)迹象，银行业将(jiāng)要进入新的均衡(héng)格局。比如，在普惠小微(wēi)领域，过(guò)去几年(nián)大行承担(dān)了一些(xiē)监管要求，每年普(pǔ)惠小微信(xìn)贷的增长非常快，投(tóu)放利(lì)率很低，这对小微金(jīn)融市场格局造成了较大影响，尤其是对一些原来(lái)从事小微业务的中小银行(xíng)造成压力。

　　【深度(dù)】大小行小微金融逐步(bù)达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅(tīng)发(fā)布(bù)《关于2023年加力(lì)提升小微企业金融服务(wù)质量的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两增”（指单户授(shòu)信(xìn)总额1000万元以下小微(wēi)企业贷款同比增速不低于各(gè)项贷(dài)款(kuǎn)同(tóng)比增速，有贷(dài)款余额的户数不低于上(shàng)年(nián)同(tóng)期水(shuǐ)平）要求，不再刚(gāng)性要求降低小微信贷利(lì)率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再(zài)提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小(xiǎo)微金融(róng)领域，其他方面(miàn)的工作要求(qiú)也陆续(xù)从过去三(sān)年的(de)阶(jiē)段性(xìng)政策，慢慢(màn)回归至常态化(huà)。

　　而银行业这几年由于(yú)净息(xī)差显著(zhù)回(huí)落，盈利(lì)能(néng)力也渐渐接近合理利润底线。因为银行业需要留(liú)存(cún)一定的利润用于补充资本，进而(ér)支持下一期(qī)的信贷投放，因此利(lì)润并不是越低越好，需(xū)要(yào)维持一个合(hé)理利润。而(ér)目前盈利(lì)能(néng)力已(yǐ)经接近这一底线，所以政(zhèng)策(cè)也会相应(yīng)调整了。

　　【随(suí)笔(bǐ)】什么是银行的合(hé)理利润和合理(lǐ)息差(chà)

　　可见，行业的一些情况已经(jīng)悄悄发生变化(huà)了。

　　那么，有没有一种可(kě)能：那(nà)些买入高(gāo)股(gǔ)息(xī)股票的投资(zī)者中，真有(yǒu)些先知先觉者，已经嗅(xiù)到(dào)了(le)不(bù)一样(yàng)的味(wèi)道？

　　本文为金融(róng)业研究方法探(tàn)讨。本(běn)文不是证券研究报告，不(bù)构成任何(hé)投资建(jiàn)议，涉(shè)及(jí)个股也仅为举例或陈述事实之(zhī)用，不代表我们对他(tā)们的证券(quàn)或(huò)产(chǎn)品的推荐。具体投资(zī)建议请参考我们的研(yán)究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 结婚祝福语恭喜恭喜是什么意思，恭喜恭喜是什么意思抖音