来源：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济(jì)回(huí)暖(nuǎn)主要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复推动出(chū)口形势好转(zhuǎn)，出行需(xū)求释放催化(huà)下(xià)游消费回(huí)暖。从行业表现看(kàn)，制(zhì)造业从去年四(sì)季度的“量价齐(qí)跌(diē)”转向“量升价跌”，企业(yè)或从主动(dòng)去库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际表现看，下游(yóu)消费制造>；中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造>；上游原材(cái)料加(jiā)工；服务业(yè)中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地(dì)产等(děng)线下(xià)活动回暖，但(dàn)距离疫(yì)情前(qián)仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫(yì)后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需(xū)求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级(jí)将成为推动下一(yī)阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造(zào)业、服(fú)务业(yè)是驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造业，交(jiāo)通运输(shū)、房(fáng)地(dì)产等行业景气度(dù)明显提升，而(ér)建筑业(yè)景气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一(yī)致(zhì)。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年3月(yuè)，制造业各行业(yè)景气(qì)度(dù)普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初(chū)期，供给端修复(fù)好于需(xū)求端，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从行业景气(qì)度边(biān)际改(gǎi)善(shàn)情况(kuàng)来(lái)看(kàn)，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原材料(liào)加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产(chǎn)后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家(jiā)具制造(zào)行业(yè)景气度较高(gāo)，部分行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度居中，表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电子设备(bèi)。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工行(xíng)业景气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动(dòng)下一(yī)阶段(duàn)经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面(miàn)，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放；供给方面，国内复工复产加快推(tuī)进，生产端(duān)快速恢复(fù)，是推动年(nián)初(chū)出(chū)口数据好转的(de)重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边际转弱，随着未来(lái)海外总需求回(huí)落的(de)预(yù)期逐步(bù)兑现，后(hòu)续(xù)驱动(dòng)国内(nèi)经济增长的线索，大概(gài)率来自于消费回暖和产业(yè)升(shēng)级两条主线。

　　一是，一(yī)季度居民收(shōu)入向上修复，消费倾向(xiàng)明显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的(de)确定性进一(yī)步增(zēng)强(qiáng)。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺服(fú)等与出行(xíng)及地产后周(zhōu)期相关的可选消费(fèi)也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强，有(yǒu)望(wàng)维持(chí)出口(kǒu)韧(rèn)性；随着下游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动去库(kù)、主动(dòng)补库，设备投(tóu)资需求有望改善，推动中(zhōng)游装备制造(zào)景气度维持高位(wèi)。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复(fù)力度不及(jí)预(yù)期；海外需(xū)求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏(sū)的(de)主因(yīn)

　　一季度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实(shí)现超(chāo)预(yù)期增长，指向疫(yì)后复(fù)苏背景(jǐng)下，国(guó)内经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后(hòu)复(fù)苏的(de)规律，本轮国(guó)内疫(yì)后复苏发生在外需回落、国内经济转向高(gāo)质量发(fā)展、居民前期“去(qù)杠(gāng)杆”的(de)过程中(zhōng)，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业分化特(tè)征明显。因此，我们(men)重点从行(xíng)业层面，观(guān)测当前各(gè)行(xíng)业(yè)景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表现来(lái)看，今年一(yī)季度制造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提(tí)升(shēng)，而建筑业(yè)景气度回落，与年(nián)初出口数(shù)据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我(wǒ)们以2019年为基(jī)期(qī)计算各年份(fèn)的复合增速，观(guān)察各行业(yè)增加(jiā)值(zhí)变(biàn)化。

　　今年(nián)一季(jì)度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设农业强国，推(tuī)进农业农(nóng)村(cūn)现代化的(de)目(mù)标有关。

　　今年一季度第二(èr)产业增加(jiā)值增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去年(nián)四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较(jiào)快复苏，增加值增速提升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全(quán)年增(zēng)速，与去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商(shāng)品(pǐn)消费恢复偏慢(màn)有关。而(ér)建筑业景(jǐng)气(qì)度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去(qù)年四季度的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年(nián)一季(jì)度(dù)第三产业增加值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产出缺口。其中，受益(yì)于居(jū)民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速明(míng)显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年(nián)、2021年(nián)全年增速；住宿和餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅(fú)回升，尽管高(gāo)于疫(yì)情三年(nián)来的平(píng)均增速，但绝对(duì)水(shuǐ)平不(bù)及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于新房和(hé)二手房销售回(huí)暖(nuǎn)，今年一季度(dù)房地(dì)产(chǎn)业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化(huà)，中(zhōng)下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对(duì)于行业景气度的观测，我们采用量（各行业工业增(zēng)加(jiā)值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主(zhǔ)要(yào)行业自2019年(nián)以来的月度数(shù)据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通(tōng)过对(duì)比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水平(píng)，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度出(chū)现(xiàn)普遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年(nián)12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业(yè)景气度边际改(gǎi)善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后周期(qī)相关的行(xíng)业景气度最高，部分行(xíng)业(yè)步入“量(liàng)价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民(mín)外(wài)出消费相关的，酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教娱乐的量价(jià)分位数水平均处在高景气度区间，烟(yān)草(cǎo)、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度(dù)有所回落，农副加(jiā)工行业表现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二(èr)者(zhě)价格下跌(diē)主要(yào)与高库存水平(píng)有(yǒu)关，今年2月(yuè)，库(kù)存同比均处在2016年以来(lái)90％以上分位数水平；而(ér)随着防疫(yì)需(xū)求(qiú)的降(jiàng)温，医药制造业(yè)景气(qì)度(dù)有所回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行业景气度(dù)居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌(diē)有关，另一(yī)方面，也与年初外需表现好于内(nèi)需，部(bù)分行业仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用设备、运输(shū)设备工业增加(jiā)值增(zēng)速改善幅度最(zuì)大，受益(yì)于国内产业升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其(qí)次是汽车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅(fú)度最弱的是(shì)通用设备、电子(zi)设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消费电子行(xíng)业周(zhōu)期性走弱有关(guān)。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度(dù)改善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业仍受制于价格(gé)下(xià)跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生(shēng)产端改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度最大，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球大宗商品下(xià)行(xíng)周期影响，价格(gé)依旧承压(yā)；随着(zhe)年初建(jiàn)筑业施工回(huí)暖，相(xiāng)关(guān)的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属制(zhì)品(pǐn)景气度提(tí)升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处(chù)在下跌区(qū)间(jiān)，拖(tuō)累整(zhěng)体盈利(lì)水平；石(shí)化链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平(píng)普遍回暖，但分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)仍处在50％以下(xià)的(de)景气度偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度(dù)仍处在(zài)高位，但出现边际放缓，生产及价格水平同步回(huí)落。这与(yǔ)去年以(yǐ)来行业产能持续扩(kuò)张有关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以(yǐ)来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级或是(shì)推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内经济复(fù)苏(sū)主要受益于疫后复苏红利。一(yī)方面，消(xiāo)费场景恢(huī)复后，出行类(lèi)消费快速(sù)复(fù)苏，前(qián)期积压的购(gòu)房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保(bǎo)证供(gōng)给端的快(kuài)速恢复，是推动年初(chū)出口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利(lì)释(shì)放效(xiào)果转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是(shì)，随(suí)着居民收(shōu)入(rù)提(tí)升(shēng)和(hé)消费(fèi)意(yì)愿改善(shàn)，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家具、纺服(fú)等可选消费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升。

　　从一季(jì)度居民收(shōu)入(rù)和消费数据看，居民收入(rù)增速提升，消(xiāo)费倾向(xiàng)开始回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未修复(fù)至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看(kàn)，今年一季度(dù)，全国居民人均可支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高(gāo)于去年四季度(dù)的5.6％，居民人均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度(dù)的(de)3.0％。一季(jì)度(dù)居民(mín)平均消(xiāo)费(fèi)倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一(yī)定差距。未来(lái)随着服务业恢(huī)复持续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步提振(zhèn)居(jū)民(mín)消费意(yì)愿(yuàn)。

　　从居民存贷款(kuǎn)数(shù)据看，居民储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所减弱，消费和(hé)投资(zī)信心正(zhèng)在(zài)筑底。今年以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新(xīn)增存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比(bǐ)增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部(bù)门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期(qī)信贷同(tóng)比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷(dài)同比多(duō)增(zēng)2613亿元。居民部门新增(zēng)净融资连续2个(gè)月维持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居(jū)民预期(qī)可(kě)能正在筑底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始(shǐ)放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储户问卷调查结(jié)果显(xiǎn)示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于“更多消(xiāo)费(fèi)”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势(shì)增强，以及相关行业设备(bèi)投资(zī)更新，有望(wàng)推(tuī)动中(zhōng)游装备制造景(jǐng)气度维持高位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今年一(yī)季度国内出口数(shù)据回暖(nuǎn)，除与欧(ōu)美供需缺(quē)口(kǒu)短期走阔、国内复工复产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽(qì)车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强。今年在海外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加(jiā)强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望维(wéi)持装备制造(zào)领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成一(yī)定压力。但随(suí)着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制(zhì)造(zào)业(yè)企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上修复。目(mù)前看，电气机械等装备制(zhì)造业去库进程(chéng)已进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用(yòng)设(shè)备产(chǎn)成(chéng)品库存增速呈(chéng)现触底反(fǎn)弹。随(suí)着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资(zī)需求将随之提升(shēng)。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国(guó)债收益率多数(shù)上行

　　美国10年(nián)期国债收(shōu)益率上行。本周（截至4月(yuè)21日）美国(guó)10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下(xià)行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上(shàng)周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美(měi)国(guó)10年期和(hé)2年(nián)期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利(lì)差(chà)较上周末持(chí)平为0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权调整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球股市涨跌(diē)分(fēn)化。本周(zhōu)（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标(biāo)普500、道(dào)琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美(měi)欧加(jiā)息步(bù)伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮(pí)书公布，显示(shì)近(jìn)几周(zhōu)美国(guó)经济增长(zhǎng)陷(xiàn)入(rù)停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国(guó)总体经济(jì)活动几(jǐ)乎没有变化，几(jǐ)个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对流动性的担忧加剧之际，银行(xíng)收(shōu)紧了(le)贷款标(biāo)准。近期(qī)美国总体物(wù)价(jià)水平温和上升(shēng)，但价格上涨(zhǎng)速度或有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官(guān)员表示为应对(duì)高通(tōng)胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需(xū)要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀，加息结(jié)束后美(měi)联储将(jiāng)需要在一(yī)段时(shí)间内维持利(lì)率稳定。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯特(tè)表示，预(yù)计今年货(huò)币政(zhèng)策将需要(yào)进一(yī)步进入限制(zhì)性区(qū)域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取(qǔ)决于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议(yì)纪(jì)要公布，绝大多数(shù)委员同意将利率(lǜ)上调50个基(jī)点。4月(yuè)20日公布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币(bì)政策在(zài)降低通胀方面(miàn)仍(réng)有一段路要走，一些委(wěi)员(yuán)认为整体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向(xiàng)于上(shàng)行。金融市场紧张(zhāng)局势被视为经济和通(tōng)胀前景(jǐng)重大不(bù)确定性的来源。然而除非(fēi)形势显著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则金融市场的紧张局势不太可能从(cóng)根本上改(gǎi)变欧洲(zhōu)央行(xíng)管理委(wěi)员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦强调美国“国家(jiā)安(ān)全(quán)”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一(yī)项(xiàng)临(lín)时(shí)政治协(xié)议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本(běn)达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元(yuán)资(zī)金(jīn)提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份(fèn)债务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施。白宫需要开始就债务(wù)上限进行谈(tán)判；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正(zhèng)在(zài)推出一份债(zhài)务(wù)上限相关立法措施(shī)；债务法案将设法收回未使用的防(fáng)疫资金用(yòng)于日常(cháng)开支；法案将(jiāng)减(jiǎn)少对国税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政部长(zhǎng)耶(yé)伦就中美关系发表讲话，表明美国无(wú)意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但未来(lái)仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力(lì)都将是“灾难性的”，美国(guó)寻(xún)求与(yǔ)中国建立“建设性和(hé)公平的经济关系”。但“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将坚定地(dì)捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲(shēng)中(zhōng)美关(guān)系为(wèi)代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中两国有必(bì)要“坦诚讨论(lùn)棘手问题(tí)”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环(huán)比上(shàng)涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的(de)-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦(lún)特(tè)原油(yóu)价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库(kù)存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分(fēn)点(diǎn)。华北、东北、华(huá)东、中南、西北(běi)以(yǐ)及西(xī)南各区价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环比分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由(yóu)正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌(diē)，水果(guǒ)价格(gé)上涨

　　商品房成交(jiāo)面(miàn)积增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来(lái)，商(shāng)品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为我们生在红旗下谁写的 我们生在红旗下完整句子36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢(yì)价率为5.50％，较上(shàng)月上涨(zhǎng)1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪(zhū)肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个(gè)百分点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车日均零售销量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利(lì)率(lǜ)趋势(shì)分化(huà)，国(guó)债利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来(lái)，R001较上月末(mò)下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末(mò)上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改(gǎi)委强(qiáng)调提(tí)振消费持续回升的动力；国资委强调着力(lì)发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调要(yào)提振消费持续回升(shēng)的(de)动(dòng)力。接下来(lái)将重(zhòng)点做好(hǎo)四方(fāng)面工作：一是，研(yán)究起草(cǎo)关于恢复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车(chē)消(xiāo)费，大力推(tuī)动(dòng)新能(néng)源汽(qì)车下乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化(huà)就业、收入(rù)分配和(hé)消费全(quán)链(liàn)条良性循环促进机制；四(sì)是，研究制定关(guān)于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委(wěi)召(zhào)开(kāi)扩大会议，强调推动国资央企着力发(fā)展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略性新兴(xīng)产业。会议认(rèn)为，要(yào)更(gèng)好(hǎo)推动国(guó)资央企在中(zhōng)国(guó)式现代化(huà)新征程中(zhōng)走在前列，着力提(tí)升科技自(zì)立自(zì)强(qiáng)水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴(xīng)产业，加(jiā)快(kuài)推(tuī)进现代化产业体系(xì)建设(shè)；抓好新一轮国企改革深化提(tí)升行动组(zǔ)织实(shí)施(shī)，高水(shuǐ)平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍(shào)一季(jì)度工业(yè)和信息化发展状(zhuàng)况，表示下一步将(jiāng)制定实(shí)施重点行业稳增长(zhǎng)的工作方(fāng)案。一是营(yíng)造良好产业发展环境，落实(shí)落(luò)细稳增长(zhǎng)政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质(zhì)，加大对(duì)制(zhì)造(zào)业外贸企业的支持力度，配合有(yǒu)关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三是促进内需加快(kuài)恢(huī)复，以高质(zhì)量供给促进(jìn)消费；四是持(chí)续增强发展动能，加快战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不(bù)及预期(qī)；海(hǎi)外(wài)需(xū)求超预期(qī)回落。

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