金融界5月27日(rì)消息 近日因为(wèi)昆明国资委的一封声明，让(ràng)城投债(zhài)成为关注的焦点(diǎn)，当(dāng)前(qián)地(dì)方债的规模和(hé)地(dì)方(fāng)政府的偿债能力已经越来越被重(zhòng)视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债(zhài)包括地方一(yī)般债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城投债在内的各种隐(yǐn)形债，其规(guī)模究竟有多(duō)大，尚有(yǒu)争(zhēng)议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括(kuò)银(yín)行、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者是地(dì)方债的主要(yào)持(chí)有者，他们普(pǔ)遍担(dān)心(xīn)的还是城投(tóu)债务、非标等(děng)地方政府隐形债(zhài)风(fēng)险(xiǎn)。例如(rú)，近(jìn)期贵(guì)州(zhōu)省政(zhèng)府发展研究中心提出(chū)，“化(huà)债工作(zuò)推(tuī)进异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自身(shēn)能力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水的背(bèi)景下(xià)，地方政府的(de)财权与事权不(bù)匹(pǐ)配问题(tí)又凸(tū)显出来。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不(bù)算高(gāo)的前提下，我(wǒ)国(guó)地方(fāng)政府的杠杆(gān)率水平确实够(gòu)高了(le)。需(xū)要调(diào)整中央和地(dì)方之间债务余额的(de)比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的(de)发债(zhài)规(guī)模，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前(qián)中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信(xìn)用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投(tóu)公司的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上(shàng)支持(chí)地方政(zhèng)府通(tōng)过(guò)出(chū)让国有(yǒu)资产来(lái)偿(cháng)债。他表示(shì)这类典型(xíng)案(àn)例(lì)为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债(zhài)务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城投(tóu)平台成(chéng)为(wèi)地方债务主要体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是指城投企业公(gōng)开发(fā)行(xíng)的公(gōng)司债券和(hé)中期票据(jù)。按(àn)照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政府信用脱钩，城投(tóu)公司(sī)吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西定位由地方政府投融资机构转变(biàn)为(wèi)市场化运营主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际(jì)上(shàng)市场仍然把(bǎ)城投债看作由地方政府背(bèi)书(shū)的高信用等级债(zhài)券。

　　因此城投(tóu)公司(sī)通常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设的投融(róng)资机(jī)构，很(hěn)难(nán)完全独立成为与政府无(wú)关的纯市场化(huà)的企业(yè)。城投的(de)债务主要包括向银行借款和发(fā)行债券融资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余(yú)额估计(jì)在13万亿元(yuán)以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城投(tóu)有息(xī)债务快速扩张，每(měi)年增速均(jūn)保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元增长(zhǎng)吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西了7倍以上。

城投平(píng)台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为(wèi)地(dì)方债务的主要体现(xiàn)形式，规(guī)模明显超过地方政府的一般债和专项债之和(hé)。城投平台(tái)中(zhōng)，如今，城投平台(tái)的债券(quàn)余额大约(yuē)为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于(yú)地方政(zhèng)府背书(shū)的(de)高等级信用(yòng)债(zhài)。但是(shì)，城投平台的非标(biāo)违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷(dài)方式(shì)的也(yě)比较多(duō)。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确保城投债(zhài)按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市(shì)场对地方政府(fǔ)债务增长和财政收入(rù)增速下降(jiàng)甚至负增长(zhǎng)的(de)现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份，城(chéng)投(tóu)债的(de)收益率普遍高(gāo)于东部发达(dá)省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债(zhài)务利息(xī)覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永煤(méi)债(zhài)违(wéi)约之后，对(duì)河南省乃至全国的信用债市(shì)场都造(zào)成负面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现象加剧，部分(fēn)经济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和(hé)天津等近几(jǐ)年融资成本(běn)仍(réng)在上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上升(shēng)，虽(suī)然2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有所下(xià)降(jiàng)，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投债加权(quán)平均票(piào)面利率降幅也明(míng)显不如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应该确保(bǎo)城投债的(de)按时兑付(fù)。因为违(wéi)约不仅(jǐn)不能(néng)解决债务问(wèn)题(tí)，反而会(huì)恶(è)化区域信用环境，导致地方(fāng)国企(qǐ)融(róng)资难(nán)、融(róng)资贵。从未来(lái)区域经济(jì)发(fā)展的角度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来(lái)实现(xiàn)经济平稳增长，需要保(bǎo)持(chí)政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议(yì)中央(yāng)大力度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投(tóu)债权人(rén)的持(chí)有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就意味(wèi)着城投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着(zhe)对地方(fāng)债不(bù)兜底，但建议(yì)给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持(chí)，即在政策(cè)上大力度支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新(xīn)还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方(fāng)政府可(kě)否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也(yě)希望(wàng)中央给予政策上(shàng)的(de)支持(chí)。因为今年(nián)3月1日，国(guó)资委在对政(zhèng)协十(shí)三(sān)届全国(guó)委员会(huì)第五次会议第(dì)00503号提案(àn)的答复(fù)中(zhōng)表示(shì)，将适时出台(tái)制(zhì)度规定(dìng)及(jí)操作(zuò)细则(zé)，探索国有(yǒu)权益(yì)份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业的优势，助力(lì)国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过(guò)出让国(guó)有企业(yè)股权获得收(shōu)入(rù)偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次(cì)公告无偿(cháng)划(huà)转上(shàng)市公司(sī)共(gòng)计1亿(yì)股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州(zhōu)国(guó)资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

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