“现(xiàn)在的房(fáng)地产(chǎn)很难再(zài)出现像过去十年(nián)的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显，让机构和(hé)投资者的关注度从板块向单(dān)个(gè)标的转移(yí)。上海利(lì)檀(tán)投(tóu)资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行(xíng)业(yè)来(lái)看，无论是业(yè)绩(jì)，还是估值(zhí)，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底(dǐ)部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到了底(dǐ)部，再(zài)往下的(de)空(kōng)间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房(fáng)地(dì)产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标(biāo)的公司出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下(xià)三个基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的(de)、杠杆(gān)率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如(rú)果关注一(yī)下今年(nián)房地产的开发(fā)资金(jīn)来源，可以发(fā)现，其(qí)实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意(yì)给(gěi)房企贷款(kuǎn)的(de)，房企(qǐ)的主要(yào)资金来(lái)源来自新盘的销售。但今年新房(fáng)的(de)销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般(bān)。再关注一下，哪些(xiē)房企能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还是那(nà)些有国企背景的房企，民(mín)营房企相(xiāng)对比较困难，所以(yǐ)整个行(xíng)业(yè)出(chū)现了一个很(hěn)明显的分化(huà)，无论是在销售，还是(shì)融资(zī)等各(gè)个方面都非(fēi)常明显。现在有国资(zī)背景的(de)房企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的(de)民营(yíng)房企股价大(dà)多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产(chǎn)行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖掘，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是(shì)不(bù)是(shì)行业(yè)内的(de)最(zuì)低水平；利润(rùn)率(lǜ)是不是行业(yè)内最高的；融资成本是(shì)否是行业内最(zuì)低的；建(jiàn)安成本(běn)是(shì)否也是业内最低的；这些都是我们看重的一(yī)家房企的(de)综合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的(de)是，能(néng)够(gòu)同时满(mǎn)足上(shàng)述条件的房企并不(bù)多。即便是在(zài)国(guó)央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部(bù)分房企出(chū)现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情(qíng)况(kuàng)，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化(huà)的(de)趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截至2022年末(mò)，天房发(fā)展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外(wài)，城建发(fā)展、京投(tóu)发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企房(fáng)企也踩(cǎi)了“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是有(yǒu)着较稳健(jiàn)特(tè)色的国央企房企(qǐ)，其财务指标(biā唐山大地震和汶川大地震哪个严重o)称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开(kāi)始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而(ér)这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于(yú)乐(lè)观的预(yù)判未来市场，以及过于激进的(de)扩张拿地(dì)节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借(jiè)贷比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用率，预计今(jīn)年(nián)会(huì)有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业(yè)就(jiù)符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于(yú)它(tā)本(běn)身储(chǔ)备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要集(jí)中在强二线和二(èr)线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机会(huì)时要出手，但(dàn)出(chū)手的(de)章法仍(réng)要(yào)小心，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来的两年市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么(me)好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来(lái)衡量一家(jiā)房企的扩张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企的净负债率(lǜ)水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个比(bǐ)例如果超过(guò)60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了(le)。

　　不难看出，这一标准要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率(lǜ)要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当前(qián)房地产行业的复苏速度并(bìng)没有那么(me)快，所(suǒ)以要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债率持续居高不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年(nián)期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华润置地(dì)、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房(fáng)企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿地策略(lüè)的(de)同时，也较好地(dì)控制(zhì)了公司的扩张速度与净负(fù)债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别(bié)民营房企

　　或具备(bèi)“最(zuì)后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选(xuǎn)标准(zhǔn)来看(kàn)国(guó)央企与(yǔ)民营房企，但在各维(wéi)度的实际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自(zì)然而然就(jiù)具(jù)有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民(mín)营房(fáng)企，机(jī)构更加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这也并不意味着，民(mín)营企(qǐ)业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨江(jiāng)集团的十大流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配(pèi)置混合型证券(quàn)投资基金”“全国社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有滨(bīn)江集团9543万股(gǔ)，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受(shòu)青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近(jìn)三年(nián)时间，房地(dì)产市场整体在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企(qǐ)的滨江集团仍(réng)是表现(xiàn)出(chū)较强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规模(mó)、新增(zēng)土储、股价表现等多维度(dù)都表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集(jí)团更(gèng)是实(shí)现了扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能(néng)保持自(zì)身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局(jú)关系(xì)密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区(qū)的营收比重(zhòng)只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年持续稳居杭州房企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集(jí)团在(zài)杭州(zhōu)的(de)土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在(zài)杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳(wěn)居(jū)杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的(de)较突出表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排名已冲进前十，根(gēn)据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第九位。

　　值(zhí)得(dé)注意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集团(tuán)更(gèng)是迎来(lái)多家机构的(de)集中调研(yán)。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基(jī)金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只(zhǐ)是房(fáng)地产产业链上的中游环节(jié)，其(qí)上游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下游应用(yòng)行业(yè)主要包括中介服务、家用(yòng)电器、物(wù)业(yè)管理、家居(jū)用品(pǐn)。综合《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产(chǎn)开发(fā)环节与上游材料(liào)端息息相关(guān)，新(xīn)盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路(lù)渐渐移(yí)至下(xià)游。“中国(guó)房地(dì)产行业在(zài)进入存(cún)量房时代，所以对地产产业(yè)链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领域，我们相(xiāng)对看(kàn)好，因为居民(mín)保(bǎo)有(yǒu)的住房规模越来(lái)越大(dà)，随(suí)着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越来越多。美(měi)国过(guò)去的数据充分说明了(le)这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消(xiāo)费(fèi)的增长却(què)一直都很(hěn)好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和(hé)内装相关(guān)的行业(yè)，例(lì)如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊》对(duì)下(xià)游细分(fēn)中相关赛(sài)道(dào)龙(lóng)头年内表现的统计，目(mù)前暂居前两位的(de)都(dōu)是来(lái)自家纺赛道(dào)的公司，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在(zài)月线连(lián)收(shōu)七根阳线的基础上，年(nián)内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌(pái)。第一(yī)季度报告显示，报告(gào)期内(nèi)，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公司股东的净利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报(bào)的(de)十大(dà)流通股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早已成为基金(jīn)重仓股的天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公(gōng)募的(de)中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江(jiāng)山。需要强调的(de)是，中欧的两只基金(jīn)都是(shì)价值派基(jī)金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地(dì)产产业链股票(piào)还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露(lù)出曙(shǔ)光，家(jiā)居板(bǎn)块中年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还(hái)是归母净利润，公司都实现了同(tóng)比双升(shēng)。

唐山大地震和汶川大地震哪个严重　　从公司的十大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中(zhōng)他管理(lǐ)的(de)广发策略优选和广发(fā)安宏回报均增(zēng)加了(le)持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十大(dà)流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱(chú)柜中，他管理的(de)全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大流通(tōng)股股(gǔ)东，其(qí)也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居家(jiā)纺外，下游的物业股也越(yuè)来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类(lèi)标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难(nán)题(tí)。对此，前述上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业(yè)服务不是一(yī)个高(gāo)毛利(lì)的(de)行业，挣(zhēng)钱很辛(xīn)苦，我选公司还(hái)是希望挣的(de)是市场化应该挣的(de)钱，以(yǐ)我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为(wèi)例，它在中高端(duān)楼盘占比是比较(jiào)高的，每年到(dào)期的合同(tóng)里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动(dòng)的(de)大部分项目到期之后(hòu)，经过(guò)两(liǎng)三轮合同周期(qī)还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能(néng)做(zuò)到产(chǎn)品提价的(de)公司很少(shǎo)，因为物业公司(sī)很容(róng)易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些(xiē)固(gù)定人员成本的年度增长，不(bù)过服(fú)务(wù)没有特别好，客户没有那么(me)满意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但是该公司能(néng)在业(yè)内做到到期之后提价率比较高，这跟(gēn)它的定(dìng)位和比较(jiào)好的服务是有关(guān)系的。”他(tā)进一步(bù)强调。

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