金融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明(míng)国资委的一封声明，让城投债成为关注(zhù)的(de)焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债(zhài)的规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越(yuè)来越被重视(shì)。如(rú)何(hé)如何(hé)处置地方债务？

为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正="BOX-SIZING: border-box">

　　中泰证(zhèng)券首席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项(xiàng)债和包(bāo)括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其(qí)规模(mó)究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内(nèi)的机构投资(zī)者(zhě)是(shì)地方债的主(zhǔ)要持有(yǒu)者，他们普遍担心的(de)还是城(chéng)投债(zhài)务、非标(biāo)等地方(fāng)政府隐形债风险。例如(rú)，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研究中心提出，“化(huà)债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自(zì)身能力已无法(fǎ)得(dé)到有(yǒu)效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财(cái)政缩水(shuǐ)的背(bèi)景下(xià)，地方政府的财权与事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率水平并(bìng)不算(suàn)高的前提下，我国地方政(zhèng)府的杠(gāng)杆率(lǜ)水平确实够高(gāo)了。需要调整中央和地方之间债务余额(é)的比例关系。“今后(hòu)应加(jiā)大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方(fāng)经(jīng)济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债(z为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正hài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策(cè)上大(dà)力(lì)度支(zhī)持地(dì)方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵义(yì)道(dào)桥实(shí)践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息资(zī)金来为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正降(jiàng)低债(zhài)务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支(zhī)持地方政府通过(guò)出(chū)让国有资产来(lái)偿债。他表示这类(lèi)典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅(máo)台集团(tuán)两次(cì)公告无偿划转上市(shì)公司(sī)共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全(quán)国城投有(yǒu)息债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投(tóu)平台(tái)成为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城(chéng)投债是(shì)指城投(tóu)企业公(gōng)开发(fā)行的(de)公司债券和(hé)中期(qī)票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出(chū)台明(míng)确(què)城投债与地方政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩，城投公(gōng)司定位(wèi)由(yóu)地方政府投融资(zī)机(jī)构转变为市场(chǎng)化运(yùn)营主体(tǐ)，地方政府不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市场仍然(rán)把城投债看作由地方政(zhèng)府(fǔ)背(bèi)书的(de)高(gāo)信用等(děng)级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政府下设的投(tóu)融资(zī)机(jī)构，很(hěn)难完全(quán)独立成(chéng)为与政(zhèng)府无关的(de)纯市(shì)场化的(de)企业(yè)。城投的(de)债务主(zhǔ)要包括(kuò)向银行借款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债(zhài)权融资的规模(mó)也(yě)不小(xiǎo)，到2022年末，余额(é)估计(jì)在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快速(sù)扩张(zhāng)，每年增速(sù)均保持(chí)在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已(yǐ)经成为地方(fāng)债(zhài)务的主(zhǔ)要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式，规(guī)模明(míng)显(xiǎn)超过地方政府的一般债和专项(xiàng)债(zhài)之和。城投(tóu)平台(tái)中，如(rú)今，城投平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿(yì)元，迄今并(bìng)无违(wéi)约案(àn)例，说明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投(tóu)平台的非标(biāo)违约(yuē)情况(kuàng)时有发(fā)生，银行贷款展期(qī)、调整还贷(dài)方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当(dāng)前市场对地(dì)方政府债务(wù)增长(zhǎng)和财政收入增速下(xià)降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的(de)东北、中西(xī)部省(shěng)份，城投债的收益(yì)率普遍高于东部(bù)发达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出让金(jīn)对政(zhèng)府(fǔ)债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后(hòu)，对河(hé)南(nán)省乃至全国(guó)的信用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天津等(děng)近几年(nián)融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资(zī)成本有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国更(gèng)小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃(sù)2020年(nián)以来城投债加权平(píng)均(jūn)票面利率(lǜ)降幅也明(míng)显不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下(xià)，投资者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地(dì)方(fāng)政府应(yīng)该(gāi)确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑(duì)付。因为违约不(bù)仅不能解决债(zhài)务问题(tí)，反而会(huì)恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国(guó)企融资(zī)难(nán)、融资(zī)贵。从未来区域(yù)经(jīng)济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政府部(bù)门仍需(xū)要(yào)持续(xù)举(jǔ)债(zhài)来实现经济平(píng)稳增长，需要保持政府信(xìn)用，不能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度(dù)支持(chí)地方政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城投债权人(rén)的(de)持(chí)有信心(xīn)，首(shǒu)先要确(què)保城投债不违约，这就意味着城投公(gōng)司(sī)能够具(jù)备低(dī)成本的(de)借新还旧能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家(jiā)的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着对(duì)地方(fāng)债不兜(dōu)底，但(dàn)建议给予(yǔ)困难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，即在(zài)政(zhèng)策上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债(zhài)”，如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投(tóu)公(gōng)司的借(jiè)新(xīn)还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策(cè)性银行(xíng)或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府可否(fǒu)通过(guò)出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿债方面，也希(xī)望(wàng)中央给予政策上的支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日(rì)，国资(zī)委在对政协十(shí)三(sān)届全国委员会第五次会议第00503号提(tí)案(àn)的(de)答(dá)复中表示(shì)，将适时出台制(zhì)度规定及操作(zuò)细则，探索国有权益份(fèn)额(é)规范(fàn)化(huà)退出的有效方式和途径，充(chōng)分发挥有限合(hé)伙企业的优势(shì)，助(zhù)力(lì)国有企业(yè)创新(xīn)发(fā)展。

　　通过(guò)出让国有企业股权获得收(shōu)入(rù)偿还(hái)债务，典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计(jì)量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府的(de)信用(yòng)，防范区域(yù)性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持(chí)。

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