来源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心观(guān)点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度(dù)，国(guó)内经(jīng)济回暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出(chū)口形势好转，出行需求释(shì)放催化下(xià)游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现(xiàn)看，制造业从去年四(sì)季度的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库(kù)转向(xiàng)被动(dòng)去(qù)库。从景气度边(biān)际(jì)表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服(fú)务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下活动回暖，但距(jù)离(lí)疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向(xiàng)前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲式修复(fù)放缓、海外总需求回落(luò)预期逐(zhú)步兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成为(wèi)推动下(xià)一(yī)阶段国内经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房(fáng)地产等(děng)行业景(jǐng)气度明显提(tí)升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出(chū)口数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖而投(tóu)资疲(pí)弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度(dù)普遍回暖，多数(shù)从去(qù)年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向经济复苏初期，供(为什么好多美女都口臭，女朋友很漂亮但是有口臭gōng)给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期相(xiāng)关的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造行业景气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气(qì)度(dù)居中，表现(xiàn)为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专用(yòng)设备、运输(shū)设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设(shè)备、电(diàn)子设备。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱(ruò)，由于行业库存(cún)水平(píng)偏高，多数行业仍然受到价格(gé)下跌的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价跌(diē)”。从(cóng)“量(liàng)”维度(dù)看(kàn)，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消费回(huí)暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段(duàn)经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出(chū)行类消费(fèi)快速复苏，前期(qī)积压的购房、服务消费需(xū)求得以释放；供给方面，国内复工(gōng)复(fù)产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据(jù)好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济(jì)增长的线索，大概率(lǜ)来自(zì)于消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，一(yī)季度(dù)居民收入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同(tóng)时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增强(qiáng)。预计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等与出(chū)行及地产后(hòu)周期相关的可选消费也(yě)有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增强(qiáng)，有望维(wéi)持(chí)出口韧性；随(suí)着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去(qù)库(kù)、主动补库，设备投资需求有望(wàng)改善，推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度(dù)维(wéi)持高位(wèi)。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外(wài)需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明(míng)显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后(hòu)经济复苏有哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总(zǒng)量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国(guó)家疫后复苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏(sū)发生在(zài)外需回落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过(guò)程中，因此(cǐ)驱动疫后经(jīng)济复苏的力量并不均衡，行业(yè)分化特征(zhēng)明(míng)显。因此，我们重点(diǎn)从行业(yè)层面，观测当前(qián)各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表(biǎo)现来看(kàn)，今年一季度(dù)制造业(yè)、交通运输业、房(fáng)地产(chǎn)业景气度明(míng)显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复(fù)、房(fáng)地(dì)产销售回暖(nuǎn)而(ér)投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的(de)复合增速，观察(chá)各(gè)行业(yè)增加(jiā)值(zhí)变化。

　　今年一季(jì)度第一产业(yè)增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年(nián)、2020年全年增速，与近(jìn)年来加快(kuài)建(jiàn)设农业强国，推进(jìn)农业农村现(xiàn)代化(huà)的目标(biāo)有(yǒu)关。

　　今年一(yī)季度第二产业(yè)增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去(qù)年四季度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四(sì)季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去(qù)年(nián)下半年之后外需转弱、居(jū)民商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气(qì)度明显回落，增加值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低(dī)于去年(nián)四季度(dù)的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖(tuō)累。

　　今年(nián)一(yī)季度第三产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速小(xiǎo)幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季(jì)度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍(réng)存(cún)在产出缺口。其中，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运(yùn)输、仓储和(hé)邮政(zhèng)业增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提(tí)升，自(zì)去年四季(jì)度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住(zhù)宿(sù)和餐饮业增加值增速(sù)小幅回升，尽管高(gāo)于疫情三年来的(de)平均增速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供给水平恢复较慢(màn)。而受益于新房(fáng)和二手房(fáng)销售回暖，今(jīn)年一季度房地产业增加(jiā)值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游

　　对(duì)于行业景气(qì)度的观测，我们采用量（各(gè)行业(yè)工(gōng)业增加值增(zēng)速(sù)）与价格（各行业工业(yè)品价格增速(sù)）分别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要选取28个主要行业自2019年(nián)以(yǐ)来(lái)的(de)月度数(shù)据(jù)，首先将(jiāng)各行(xíng)业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速调整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的复合(hé)增速，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月的增加值增(zēng)速和(hé)PPI增(zēng)速的分位数水(shuǐ)平(píng)，通(tōng)过(guò)对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其(qí)边际变化(huà)。

　　今年(nián)3月(yuè)，制造业各(gè)行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修复好于需求(qiú)端，行业整体去(qù)库进程尚未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行业景气(qì)度呈(chéng)现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游(yóu)消费制造行业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周期相关的(de)行(xíng)业(yè)景气度最(zuì)高(gāo)，部(bù)分行业步入“量价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与居民外(wài)出消费相(xiāng)关的，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱乐的(de)量价分位(wèi)数水(shuǐ)平均处在高景气(qì)度区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现(xiàn)“量(liàng)价(jià)齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业(yè)表现为“量升(shēng)价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库(kù)存同比(bǐ)均处(chù)在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水平；而(ér)随着防疫需求的(de)降(jiàng)温，医药制造业景气度有所回落(luò)，表现为(wèi)“量(liàng)跌价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景(jǐng)气度(dù)居中(zhōng)，均表现为“量升(shēng)价跌”。一(yī)方面与原材料成本下(xià)跌有(yǒu)关，另一方面(miàn)，也与年初外(wài)需表(biǎo)现好于(yú)内需，部分行业仍在去(qù)库进程有关。其(qí)中(zhōng)，电气(qì)机械(xiè)、专用设备、运输设备(bèi)工业增加(jiā)值(zhí)增速改善(shàn)幅(fú)度最大(dà)，受(shòu)益于国内产(chǎn)业升(shēng)级、出(chū)口(kǒu)优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的(de)是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产(chǎn)新(xīn)开工强度较弱、消费电子行(xíng)业周(zhōu)期(qī)性走(zǒu)弱有关(guān)。

　　上游原材料加工行业(yè)景气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)受制于价格下跌的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端改善(shàn)幅度最(zuì)大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数(shù)水平，但受全(quán)球(qiú)大宗商品(pǐn)下行周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业(yè)生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水平仍处在(zài)50％以下的景气度偏(piān)低区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产品价格(gé)相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处在(zài)高位(wèi)，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产(chǎn)及价格(gé)水平同步(bù)回落(luò)。这与(yǔ)去年(nián)以来行业(yè)产(chǎn)能持续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同(tóng)比处(chù)在2016年(nián)以来9为什么好多美女都口臭，女朋友很漂亮但是有口臭4％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利。一方面，消(xiāo)费场(chǎng)景恢复后，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压(yā)的购房、服务性(xìng)需求得以释放；另(lìng)一方(fāng)面，国内复工复(fù)产(chǎn)加快推进，保(bǎo)证供给端的快速恢(huī)复，是推动年初出口数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后红利(lì)释(shì)放效果转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，随(suí)着(zhe)居民(mín)收(shōu)入提(tí)升(shēng)和消费意愿改善(shàn)，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性(xìng)进一步(bù)增强，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服(fú)务消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等可选消费景(jǐng)气度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民收(shōu)入增速提升(shēng)，消费倾向(xiàng)开始回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年(nián)为基期的复(fù)合增速看，今年一季度，全(quán)国(guó)居民人(rén)均可支配收入(rù)增速(sù)提(tí)升至6.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于(yú)去年四季度(dù)的3.0％。一(yī)季度(dù)居民平均消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未(wèi)来随着服(fú)务(wù)业(yè)恢复持续向好，有(yǒu)望带(dài)动(dòng)相(xiāng)关(guān)就(jiù)业岗位加快恢复(fù)，进一步提振居(jū)民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看(kàn)，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱(ruò)，消费和投资信(xìn)心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减(jiǎn)弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和(hé)。从存款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新增存款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同比增(zēng)量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的(de)月(yuè)均同比增量(liàng)。从贷款数据(jù)看，3月居民部门(mén)新增净融资(zī)同(tóng)比多(duō)增4859亿元(yuán)，其中，短期信(xìn)贷(dài)同比多增2246亿元，中长期信贷同比多(duō)增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新增净融资连续2个月维持同比扩张，指向居民预(yù)期可能正(zhèng)在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头(tóu)开始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷(juǎn)调查(chá)结(jié)果显示(shì)，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向(xiàng)于(yú)“更多消费”和“更多投(tóu)资”的居(jū)民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民(mín)储蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费(fèi)和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优势增强，以(yǐ)及相关(guān)行业设备投资更新(xīn)，有望推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维(wéi)持(chí)高(gāo)位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口(kǒu)数据回暖，除与欧美供需缺口短期(qī)走(zǒu)阔、国内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持续(xù)释(shì)放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年(nián)在海外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易(yì)往来加强、以(yǐ)及新能源产品(pǐn)优势强化，有(yǒu)望维持(chí)装(zhuāng)备制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业投(tóu)资扩(kuò)产(chǎn)造成一定(dìng)压力。但随着下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目(mù)前看，电气机(jī)械等装备(bèi)制造业去库(kù)进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月专用设备、通用设备产成品库存(cún)增(zēng)速呈现触(chù)底反弹。随着(zhe)需求(qiú)回暖、盈利修(xiū)复，企业将从(cóng)主动去(qù)库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主动补库(kù)，设备投资需求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各国国债收益(yì)率多数(shù)上(shàng)行(xíng)

　　美(měi)国10年期(qī)国(guó)债收益(yì)率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年(nián)期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整(zhěng)利差(chà)较上(shàng)周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市(shì)涨跌分化(huà)。本周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全(quán)线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格(gé)普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将(jiāng)继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀(zhàng)和招聘(pìn)活(huó)动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近(jìn)几周(zhōu)美国总(zǒng)体经济活动几乎没(méi)有变化，几个辖(xiá)区指出在(zài)不确定性(xìng)增(zēng)加(jiā)和对流(liú)动性的(de)担忧加剧之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了贷款标准。近期美国总体物价水平温和上升，但价格上涨速度(dù)或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月21日(rì)，美(měi)联储哈(hā)克称，需要进一步(bù)收紧政策来(lái)应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息结束后美联储将需要在一段(duàn)时间内(nèi)维持利率稳(wěn)定。同日美联储(chǔ)梅斯特表示(shì)，预计今年货币政策(cè)将需(xū)要进(jìn)一步进入限制性区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决(jué)于(yú)经济和金融(róng)形势(shì)的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会(huì)议(yì)纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意将利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布的欧(ōu)洲央行会议(yì)纪要显示(shì)，货币政策在(zài)降(jiàng)低(dī)通胀(zhàng)方面仍有一段路要走，一些(xiē)委员(yuán)认(rèn)为整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融市场紧(jǐn)张局势被(bèi)视(shì)为经济和通胀前景重大不(bù)确(què)定性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融(róng)市场的紧(jǐn)张局势不太(tài)可能从根本上改变(biàn)欧洲(zhōu)央行管理委(wěi)员会对(duì)通胀前景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美(měi)财(cái)长(zhǎng)耶伦(lún)强调(diào)美(měi)国“国(guó)家安全”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和欧(ōu)洲(zhōu)议会(huì)通过了(le)一项临时政治协议，就涉(shè)及430亿(yì)欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法(fǎ)案目标是到2030年(nián)，欧盟(méng)拟(nǐ)动用430亿欧元资金(jīn)提(tí)振半(bàn)导(dǎo)体行业(yè)，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制造市场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片(piàn)制造(zào)工艺，建立欧盟的半导(dǎo)体(tǐ)供应链(liàn)，并与美国(guó)和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日(rì)，美国众(zhòng)议院议长麦卡锡表示，正在推(tuī)出一份债(zhài)务上(shàng)限相关立法(fǎ)措(cuò)施。白宫需要开始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院(yuàn)共和党(dǎng)希望(wàng)提高债务上限并削减支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债(zhài)务上限(xiàn)相(xiāng)关立(lì)法措施；债(zhài)务法案将设法(fǎ)收回未使(shǐ)用的防(fáng)疫资金用于日常开支(zhī)；法案将减少对国税局的拨(bō)款，并结束绿(lǜ)色产业(yè)补(bǔ)贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美(měi)国无(wú)意与中(zhōng)国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩(gōu)的努力都(dōu)将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到威(wēi)胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍卫国家安全(quán)，即(jí)使以牺牲中(zhōng)美关(guān)系为代价(jià)。在(zài)国(guó)际(jì)关系中，耶伦表示(shì)美(měi)中两国(guó)有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以来(lái)，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价(jià)格(gé)指数环比上升(shēng)，螺纹钢价格环(huán)比下跌(diē)，库(kù)存同比下降

　　水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格(gé)指数(shù)环比上涨2.27％，增幅(fú)缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西(xī)南各区价格指数环(huán)比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正转负，环(huán)比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分(fēn)点。钢(gāng)坯(pī)库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下(xià)跌(diē)，水果(guǒ)价格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一(yī)线、二线(xiàn)、三线城市商品房成交(jiāo)面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地供应面积(jī)同(tóng)比(bǐ)增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成(chéng)交面积(jī)同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜价格(gé)下跌(diē)，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩(kuò)大(dà)2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬(shū)菜(cài)价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用(yòng)车日均零售(shòu)销量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅(fú)扩大(dà)16.26个百(bǎi)分点。批发(fā)销量(liàng)同比增加15.64％，增幅(fú)扩大(dà)8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市(shì)场利(lì)率趋势(shì)分化，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍(biàn)下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振(zhèn)消费持续回升的动力(lì)；国资委强调着力发展战(zhàn)略性(xìng)新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发(fā)布会，强调要(yào)提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升(shēng)的动力。接下来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下大力气稳定(dìng)汽车(chē)消(xiāo)费(fèi)，大力推动(dòng)新能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会(huì)同有关方面优化就业、收入分配和消费(fèi)全链条良(liáng)性循环(huán)促进机制；四是，研究(jiū)制定(dìng)关于营造(zào)放心消(xiāo)费环(huán)境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国(guó)资委党委(wěi)召开扩大会议(yì)，强调推动国(guó)资央企(qǐ)着力发展实(shí)体经济特别是战略(lüè)性新兴(xīng)产业。会(huì)议认为，要更(gèng)好推动国资央企在中国(guó)式现(xiàn)代化(huà)新征程(chéng)中走在前列(liè)，着(zhe)力(lì)提升(shēng)科技自(zì)立自强水平(píng)，提(tí)升自主创新能(néng)力(lì)；着(zhe)力(lì)发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业，加快推进现代化(huà)产业(yè)体系建设(shè)；抓好新一轮国企改革深(shēn)化提升行(xíng)动组织实(shí)施，高(gāo)水平参(cān)与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发(fā)布会介(jiè)绍一季度工业和信息化发(fā)展状(zhuàng)况，表示下一步将(jiāng)制定实施重点(diǎn)行业稳增长的工作方案。一是营造良好产业发展环(huán)境，落(luò)实(shí)落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓细(xì)部省协作、部(bù)门协同；二是推动(dòng)出口保稳提质(zhì)，加大对制(zhì)造业外贸企业的支持力(lì)度，配合(hé)有(yǒu)关部门落实好(hǎo)稳外贸政策(cè)举措(cuò)；三(sān)是(shì)促进内需加(jiā)快恢(huī)复，以高质量(liàng)供给促(cù)进消费；四是持续增强(qiáng)发展动能，加(jiā)快战略性新兴产(chǎn)业(yè)的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落(luò)。

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