“现在的房地(dì)产很(hěn)难(nán)再(zài)出现像过去十(shí)年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者的(de)关注度从板块(kuài)向单(dān)个标的转移(yí)。上海利檀投资董事(shì)长陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业(yè)来看(kàn)，无(wú)论是业绩，还(hái)是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到(dào)了(le)最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不大(dà)了。

　　三道红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地产个股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛(sài)道中进行选择，需(xū)要非常小心(xīn)，避(bì)免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的(de)情况。除此之(zhī)外(wài)，洪(hóng)灏(hào)指出，需要(yào)满(mǎn)足以下(xià)三个基(jī)准：有大(dà)的国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有(yǒu)踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如(rú)果关注(zhù)一下(xià)今年房地(dì)产的开(kāi)发资金来源，可以发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款(kuǎn)的，房企的主要(y保送生是什么意思 如何成为保送生，中考保送生是什么意思ào)资金来源来(lái)自(zì)新盘(pán)的销售(shòu)。但(dàn)今年(nián)新房的销售情况相较(jiào)一般(bān)。再关(guān)注(zhù)一下，哪些(xiē)房企能从银行拿(ná)到钱，其(qí)实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国(guó)企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房(fáng)企相对(duì)比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出现(xiàn)了(le)一个很(hěn)明显(xiǎn)的分化，无(wú)论是在(zài)销售，还是融资等各(gè)个(gè)方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国资背景的(de)房(fáng)企在资(zī)本(běn)市场表现相对较(jiào)好，但没有国资背景的民营房企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻(xún)找最后的赢(yíng)家”。而具体(tǐ)到如何挖(wā)掘，我们会(huì)特别重视企业的成(chéng)本(běn)优(yōu)势，更具体一(yī)点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行业(yè)内的最低水平；利润率是不(bù)是(shì)行业内(nèi)最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最低的；建安成本是(shì)否也是(shì)业内最低(dī)的；这(zhè)些都是我们看重的一家(jiā)房企的综合成本(běn)。

　　需要(yào)注(zhù)意(yì)的是，能(néng)够(gòu)同(tóng)时满足上(shàng)述条件(jiàn)的房企(qǐ)并(bìng)不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中国(guó)武夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投、首开(kāi)股份、珠江股份(fèn)、城投(tóu)控股(gǔ)等国央企(qǐ)房企也(yě)踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特(tè)色的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指标称得(dé)上完全健康(kāng)的(de)仍(réng)是少(shǎo)数。而更加(jiā)值得注(zhù)意(yì)的是，在(zài)2022年，不少(shǎo)国企，甚至地(dì)方国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一步(bù)考验(yàn)着国央(yāng)企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要(yào)，节奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有助于房企储备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，保送生是什么意思 如何成为保送生，中考保送生是什么意思以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能(néng)让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家(jiā)房(fáng)企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比(bǐ)例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城市进行大举拿(ná)地(dì)，净负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左(zuǒ)右(yòu)水准提高(gāo)到45％左右，涨了(le)接(jiē)近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入(rù)地块也(yě)实现了快速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预(yù)计(jì)今(jīn)年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿(ná)地超1000亿(yì)元，且其(qí)中一(yī)半在(zài)一线城市，另外一半(bàn)也主要集中在强二线和二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它的(de)扩张(zhāng)是(shì)有(yǒu)节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒道，与之相反(fǎn)，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要(yào)出手，但(dàn)出手的章法仍要(yào)小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张得太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年市(shì)场没(méi)有(yǒu)想象得那(nà)么(me)好，可能会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来(lái)衡量一家(jiā)房企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的净负债率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏(sū)速(sù)度(dù)并(bìng)没有那么快，所以要规(guī)避(bì)公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国金茂(mào)、华(huá)发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中交地产净负(fù)债率持(chí)续居(jū)高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对(duì)比的(de)是，华润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企在践行(xíng)较积(jī)极的(de)拿地策(cè)略(lüè)的同时，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张(zhāng)速(sù)度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的实际表现上(shàng)，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融(róng)资(zī)成本(běn)更低(dī)，融资渠道(dào)也更(gèng)顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企(qǐ)自(zì)然而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看好国央企，但这也(yě)并不(bù)意味(wèi)着，民(mín)营企业中就没(méi)有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受到机构的(de)青睐(lài)。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团(tuán)的十大(dà)流通股东中新进了“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置(zhì)混合(hé)型(xíng)证券投资基金”“全国(guó)社保基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期(qī)持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受(shòu)青睐，和其(qí)自身的基(jī)本面(miàn)表现存(cún)在(zài)一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来(lái)的(de)近三年时间，房地(dì)产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的(de)滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土(tǔ)储、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表现了较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一(yī)季报，今(jīn)年一季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)实现(xiàn)了(le)扣非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)5.41亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持(chí)自身业绩的(de)持续增长，和(hé)滨江集团扎根杭(háng)州的战略布(bù)局(jú)关(guān)系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收(shōu)来自(zì)杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名(míng)第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí)团(tuán)在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的本(běn)土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江(jiāng)集团(tuán)在杭(háng)州的较突出表现，也让滨江集团的(de)房企排(pái)名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集(jí)团的(de)房企排名已(yǐ)冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻了超一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机(jī)构的集(jí)中调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信(xìn)达(dá)证券、金鹰基(jī)金、建信养老(lǎo)、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机构(gòu)调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点移(yí)至(zhì)存量(保送生是什么意思 如何成为保送生，中考保送生是什么意思liàng)赛道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实(shí)际上房地(dì)产开发只是房地(dì)产产业链上(shàng)的(de)中游环节(jié)，其(qí)上游主要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等(děng)材(cái)料供应商，而(ér)下游应用(yòng)行业(yè)主要包括(kuò)中介服务、家用电器、物(wù)业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环(huán)节与上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所(suǒ)以对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家(jiā)装家居(jū)领域(yù)，我们(men)相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模(mó)越来越大(dà)，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会(huì)越来越多。美国过去的数据充分说明(míng)了这一(yī)点，在新房销售(shòu)见(jiàn)顶之(zhī)后，家具消费的增长却(què)一直都(dōu)很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对(duì)看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费建材、家(jiā)居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人(rén)士表示。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周刊》对(duì)下游细分中相关赛道龙头年(nián)内(nèi)表(biǎo)现的(de)统计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛道(dào)的(de)公司，它们分别是(shì)富安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前(qián)者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜(nà)主要从事(shì)纺织家(jiā)居(jū)、睡(shuì)眠家(jiā)居、生(shēng)活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告显示，报告(gào)期(qī)内，富(fù)安娜实现(xiàn)营业(yè)收入(rù)约6.2亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归(guī)属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市公(gōng)司(sī)一季报的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，能(néng)够(gòu)发现该股早已(yǐ)成为基(jī)金重仓股的天(tiān)下，彼时包括(kuò)公募的中欧价(jià)值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的(de)明河2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占据了(le)半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都(dōu)是价值派基(jī)金经理曹名(míng)长在管的产品(pǐn)，首(shǒu)季其(qí)同(tóng)时重仓(cāng)的房地产产业(yè)链股票还有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言(yán)，前(qián)几年曾(céng)经(jīng)风(fēng)光一时的(de)家居板块也因(yīn)疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多(duō)因(yīn)素(sù)一度沉寂(jì)，不过好(hǎo)在困(kùn)境反转露出曙(shǔ)光，家居板(bǎn)块中年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收(shōu)还是(shì)归母净利润，公(gōng)司(sī)都实(shí)现了同比双(shuāng)升。

　　从(cóng)公(gōng)司(sī)的十大流通股股东(dōng)来(lái)看(kàn)，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他管理的广发策略优选和广发安(ān)宏(hóng)回报均增加了持(chí)股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家(jiā)居十大流(liú)通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有的(de)两(liǎng)只公募。有意(yì)思的是，他似乎对于(yú)定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通(tōng)股(gǔ)股东，其也成为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股(gǔ)也(yě)越来越被机构所青(qīng)睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难题。对(duì)此(cǐ)，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理(lǐ)举例分析：“物业(yè)服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还(hái)是希望挣的是(shì)市场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的(de)绿城服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比是比较高的(de)，每年到(dào)期的合同里(lǐ)提价(jià)成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大部(bù)分项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产(chǎn)品提(tí)价的公司(sī)很少，因(yīn)为(wèi)物业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣(zhēng)钱(qián)的，后面因为保安这些(xiē)固(gù)定(dìng)人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司(sī)能在业(yè)内做到到期之后提价率比较高，这跟它(tā)的定位(wèi)和比较(jiào)好的服务是(shì)有关系的。”他(tā)进一(yī)步(bù)强调。

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