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三国时期中国有多少人口面积,三国时期中国有多少人口和面积

三国时期中国有多少人口面积,三国时期中国有多少人口和面积 海通宏观:宽松未通胀,钱都去哪了?

    来源:梁中(zhōng)华宏观研(yán)究

  · 概 要 ·

  记得7年前的2016年,本人写过一篇类似标题(tí)的(de)文章(参考(kǎo)《“放水”难(nán)通胀,钱(qián)都去(qù)哪了(le)?——通胀研(yán)究系列专题二》),当时主(zhǔ)要分析欧(ōu)美经济体(tǐ),探讨金融(róng)危机(jī)后主要发达经济体持续宽松、但通胀却持续(xù)低迷的(de)原因。过去几年,我国货币政策稳(wěn)健偏(piān)宽松,M2增速(sù)维持在高位,而通胀却始终处于(yú)低位,近期也引发了通胀还(hái)是(shì)通缩(suō)的讨论。本篇专题中(zhōng),我们详(xiáng)细(xì)讨论(lùn)中(zhōng)国的货币、信用和通胀的(de)问题。

  1 通胀再到历史(shǐ)低(dī)位

  在海外(wài)主要(yào)经济体普遍面临较大通胀压力的情况(kuàng)下,我国(guó)的(de)终端消费通(tōng)胀(zhàng)水(shuǐ)平已经连续三年处于(yú)低(dī)位水平(píng)。最新公布(bù)的我国4月三国时期中国有多少人口面积,三国时期中国有多少人口和面积(yuè)CPI同比已经降(jiàng)至(zhì)0.1%,PPI同(tóng)比已经降至-3.6%。PPI主要(yào)受(shòu)到全球大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格的影(yǐng)响(xiǎng),和其它(tā)经(jīng)济体PPI走势比较一致(zhì),所以(yǐ)PPI受到全球性的外部(bù)因素影响较大。

  宽(kuān)松(sōng)未通胀,钱都去哪了?(海通宏观 梁中华)

  而CPI的变化更多是我国内(nèi)部需(xū)求的集中体现,剔除(chú)食品(pǐn)和能源(yuán)后(hòu),我国(guó)核心CPI同(tóng)比只有0.7%,已经连续三年没(méi)有(yǒu)突(tū)破过(guò)1.5%,增(zēng)速明显(xiǎn)降了(le)一个(gè)台阶。而在疫情(qíng)之前的绝大部分时间,核心CPI同比都在1.5%以上。

  宽松未(wèi)通胀,钱都(dōu)去(qù)哪(nǎ)了?(海通宏观 梁中华)

  宽松(sōng)未通胀,钱都去(qù)哪了(le)?(海通(tōng)宏(hóng)观 梁(liáng)中华)

  2 M2虽高(gāo)增:“钱”没那么多!

  而(ér)与通胀数(shù)据形(xíng)成鲜明对比的是金融数据,最新公布的4月(yuè)M2同比增速高达12.4%,增(zēng)速虽然有所(suǒ)下(xià)行(xíng),但依然处(chù)于比较(jiào)高的位置。为何(hé)这么高的“货币”增速(sù),通胀却没起来(lái)?要(yào)理(lǐ)解这(zhè)个(gè)问题(tí),我们(men)首先要理解“货币”的基本概念。

  一般来说,统计货币的存量是使用(yòng)M2指标,但M2其实只是货币的(de)一部分(fēn)而已,它主要(yào)包含的是(shì)存(cún)款。事(shì)实上(shàng),“货币”的范围是很广的,其实任何商品都具有货币属性,都(dōu)可(kě)以用来做货币(bì)使用,我们(men)在之(zhī)前(qián)的专题中有过详细的讨论。例如,在物(wù)物交(jiāo)换的时代,人们用自(zì)己生产的商品去交易其他(tā)人生(shēng)产的商(shāng)品,没有传(chuán)统意义上(shàng)的现金或存(cún)款出(chū)现,同(tóng)样实现了市场交易、价值的交换,这种相互交易的商品都可(kě)以(yǐ)理解(jiě)为是“货币”。通俗的说(shuō),居(jū)民将钱放(fàng)在银行(xíng)存款,与(yǔ)放(fàng)在(zài)理财、基金、资管产品等,本质是类似的,它们对(duì)于居(jū)民来(lái)说都(dōu)是货币,而M2则(zé)主(zhǔ)要(yào)统计的是银(yín)行(xíng)存(cún)款。

  所(suǒ)以从(cóng)货币的本(běn)质出发,现金、存款、货币及公(gōng)募基金、理财、资管(guǎn)产品、黄金、白银,甚至其它(tā)一(yī)般商品都可以是(shì)货币。而这些(xiē)“货(huò)币”之间的区(qū)别,仅仅是流(liú)动(dòng)性(变现能力(lì))的(de)大小不(bù)同而已。例如在(zài)M2体(tǐ)系的统计中,M0是流通(tōng)中(zhōng)的(de)现(xiàn)金,属于流动性最好的货币形(xíng)式;M1是M0加上活期存款,活(huó)期存款的流动性比现(xiàn)金要差一些(xiē),但依然还不错;M2是M1加(jiā)上定(dìng)期存款,定期存款的流动(dòng)性比(bǐ)活期存(cún)款要差一(yī)些。从这个角度出(chū)发,我们可以(yǐ)进一(yī)步拓展M2的统计边界(jiè),比如(rú)加上实体(tǐ)部门持有的理财、货币及公募基金、资管产品等等,那样可以(yǐ)更(gèng)加全面的(de)统计(jì)出(chū)货币量的变化(huà)。

  所以M2只是一部分的货币储(chǔ)藏方(fāng)式(shì),而居(jū)民和企业还有(yǒu)很(hěn)多其(qí)它(tā)渠道储藏货币(bì)。而过去几年里,其它货币储藏渠(qú)道的投(tóu)资(zī)收(shōu)益在不断降低、风险在逐(zhú)渐增大,居民和企(qǐ)业减少了其它渠道储藏货币的(de)量。例如,2018年(nián)之后,银行理财规模告别了高增长(zhǎng),甚至一度出(chū)现(xiàn)了负增长(zhǎng);信(xìn)托(tuō)、券商(shāng)和基金资(zī)管产品规模也陆续出现负增长(zhǎng)。而同样(yàng)是从2018年开始,居(jū)民存款(kuǎn)开始了高增(zēng)长,这(zhè)说明实(shí)体部门的货(huò)币储藏(cáng)渠道逐步向银行存款倾斜(xié)。

  所以在2018年之前,实(shí)体创造(zào)的货币可能会选择(zé)购买银行理(lǐ)财、信托产品、资(zī)管产品(pǐn)等,但在2018年之后,实体创造的货币更多转回了购买银(yín)行存款(kuǎn),这种结构性变化推升了纳入M2统计的货币量的(de)增速(sù)。所(suǒ)以尽管M2增速很高,但实(shí)际的货币创造速度没有那么高(gāo)。

  宽松(sōng)未通胀,钱(qián)都去哪了?(海(hǎi)通宏观 梁中华)

  宽松(sōng)未通胀,钱都去哪了(le)?(海通(tōng)宏观 梁中华(huá))

  宽松未通胀,钱都去哪了?(海通宏(hóng)观 梁中华(huá))

  3 “钱(qián)”也没那么少:流通速(sù)度在下(xià)降

  既(jì)然M2对货币的统计存(cún)在范围不全面的问题,我们可以更多依赖(lài)社融的数据来观察(chá)货币的创造速(sù)度。因为从理论上来(lái)说,“货币”和“信用”是一枚硬币的(de)两个面。例如,一个居民从银行借1万(wàn)元钱,其存款账户也会同时增加1万元。在(zài)这(zhè)个过程中,实体(tǐ)部门的融资规(guī)模(mó)扩张(zhāng)了1万元(yuán),同(tóng)时实(shí)体部门的货币(bì)量也增加1万元。该居民可以将2000元(yuán)放在银(yín)行存款,将(jiāng)8000元支付(fù)给(gěi)另(lìng)一个居民来购买(mǎi)东西,而另一个居民可(kě)能(néng)拿这8000元去购买(mǎi)银行理财。这个时候如果统计(jì)M2的(de)话,只有2000元,因为8000元(yuán)的理财产品(pǐn)并(bìng)不(bù)统计入M2。而如果用(yòng)社融来描述货币的(de)创造就会(huì)客观很(hěn)多,因为不管这些资金以什么形式流转和存(cún)在(zài),整个(gè)社会的信用都是(shì)增加了(le)1万元(yuán)。

  最新公布(bù)的4月社融的同(tóng)比增速为10%,相比M2的(de)增速低了(le)2个百分点以(yǐ)上。不过和我国5%左右的实(shí)际经济增(zēng)速相比,社融反映的(de)我(wǒ)国货币创造速度其实也不低(dī),那为(wèi)何没有通胀呢?这就牵涉(shè)到另一个(gè)宏观问题,从简单(dān)的(de)数量(liàng)方程式(MV=PQ)出(chū)发,要看(kàn)有没有通胀,不仅要看(kàn)货币的存量(liàng),还有看(kàn)这(zhè)些(xiē)存量货币在经(jīng)济体中每年流通(tōng)多少次,即(jí)货币的流通速度。

  宽松(sōng)未通(tōng)胀(zhàng),钱都去哪了?(海通宏观 梁中华)

  我们(men)不妨(fáng)先来看个例(lì)子。在2020年疫情到来的(de)时候,美国(guó)政府(fǔ)部门大(dà)幅度加杠杆(gān),明显推升了美国的M2增速,M2同(tóng)比(bǐ)最高一度达到25%,即整个经济的货币量扩张了(le)四分之(zhī)一(yī)。截(jié)至今年3月(yuè),美国M2同比增速已经降到了负增长,而(ér)美(měi)国的(de)通(tōng)胀却依然在(zài)高(gāo)位(wèi)。整个过程可以理解为,政府(fǔ)部(bù)门(mén)主(zhǔ)导货币创造,货(huò)币存(cún)量大幅增(zēng)加,而(ér)随着疫(yì)情影响减弱,货币(bì)流通速度也(yě)逐步加快,大(dà)规(guī)模(mó)的存量货币(bì)在(zài)经(jīng)济中加快流转,推(tuī)升通胀水平。

  宽(kuān)松未通胀,钱都去哪了?(海(hǎi)通(tōng)宏(hóng)观 梁中华)

  宽松未通胀(zhàng),钱(qián)都去哪了?(海通宏观 梁中华)

  这(zhè)一点从居民的(de)储蓄(xù)率情况(kuàng)也能看得(dé)出来,在疫情(qíng)期间,美(měi)国居民(mín)接受政府(fǔ)大量补贴(tiē)后,并没有全部花出去,储蓄率大幅攀升;而疫情影响逐步减弱(ruò)后,居民信心和(hé)预期(qī)改善,将超额储蓄花出去,推(tuī)升货币流通(tōng)速度,当前美国居民储(chǔ)蓄率大幅低于疫情之前的趋势线(xiàn)。

  宽松未通胀,钱都(dōu)去(qù)哪了?(海通宏观(guān) 梁中华)

  从我国的情况来看,货币创(chuàng)造速度和(hé)经(jīng)济增速(sù)比也不低,但(dàn)货币(bì)流通速度是偏低的(de)。在(zài)疫(yì)情之前(qián),我(wǒ)国社融(róng)衡(héng)量的货币流通速(sù)度在0.4次/年以上,而疫情出(chū)现后,货(huò)币流通速度(dù)明显降低,根据(jù)一季度最新数(shù)据测算(suàn),当前只有0.35次/年。这就(jiù)意味着,仍有不少货币被创(chuàng)造出(chū)来(lái),但(dàn)货(huò)币没有在经济体中加快流转起来,说明实体部门(mén)“花钱”的意(yì)愿(yuàn)仍在低(dī)位(wèi)。

  宽松未通胀(zhàng),钱(qián)都去哪了?(海(hǎi)通宏观 梁中华)

  “花钱”的意愿偏(piān)低,从居民(mín)收支数据就能(néng)观察出来。从一季度统计局(jú)居民收支调(diào)查数(shù)据看,我(wǒ)国(guó)居民(mín)储蓄率仍(réng)然达到38%,而疫情(qíng)之前是在35%以(yǐ)内,反映了支出意愿偏弱。

  宽松未(wèi)通(tōng)胀,钱都(dōu)去哪了(le)?(海通宏观(guān) 梁中华)

  从信用扩张的(de)结(jié)构也能(néng)够看出来,因为一个部门“花钱”意愿(yuàn)高(gāo),信贷扩张也会较(jiào)快。从居民部门来看,4月份(fèn)居(jū)民贷(dài)款再度出现(xiàn)负增长,这是非疫情、非春节月份(fèn)第(dì)二(èr)次出现这(zhè)种情况,上一次是(shì)08年金融(róng)危机的时候(hòu)。过(guò)去(qù)12个月的居(jū)民贷款增量只有5.1万亿,而之前(qián)最高的时候曾达到9万(wàn)亿以上(shàng),当前这一增长速度已经回到了2016年(nián)时候的(de)水平,考(kǎo)虑到(dào)房价物(wù)价上(shàng)涨的因素(sù),居(jū)民加杠(gāng)杆的意愿是比较弱的。

  宽松未通胀,钱都去哪(nǎ)了?(海通(tōng)宏观 梁中华)

  从企(qǐ)业(yè)部门的信用扩张情况来看,也有改善(shàn)的(de)空间。尽管(guǎn)我们无法看到信贷(dài)投放的结构,但可以用债券净发(fā)行(xíng)情况做个参考。疫情(qíng)期(qī)间,国企等公共部门债(zhài)券(quàn)净发行是明显(xiǎn)扩张的,而非公共部(bù)门(mén)的企业债(zhài)券净(jìng)发行处于低位。

  再考(kǎo)虑到政府信用扩张也较快,我国公共(gòng)部(bù)门是信用(yòng)和货币创造(zào)的(de)重要支撑力量,支撑存量货(huò)币增速维持在一定高位,而非公(gōng)共部门创造(zào)的货币量处于(yú)低位,也反映了货(huò)币流通(tōng)速度没有快(kuài)速回升。

  宽松未通胀,钱都去哪了(le)?(海(hǎi)通宏(hóng)观 梁中(zhōng)华)

  4 如(rú)何提(tí)振需求?降息+改善预期

  要想改变通胀(zhàng)偏低的状(zhuàng)况,我们依然可以从货币数量方程出发,一方面是稳(wěn)住货币的存量(liàng),稳定实体的融(róng)资需求;另一方面是提振实(shí)体信心和预期(qī),改善货币流通速度(dù)。

  从第一个方面来看,私人部门的融资(zī)需(xū)求还偏弱,需要进一(yī)步(bù)降低实(shí)体融资成本(běn)。当资产端的回报率在下降的情况(kuàng)下,需(xū)要降低负债端的融资成本来(lái)对冲(chōng)。过(guò)去几年,政策(cè)上在降低企业融资(zī)成(chéng)本上发力较多。目前看,居民(mín)部门的(de)融(róng)资成本仍然偏(piān)高。我们在之(zhī)前的专(zhuān)题(tí)中已经(jīng)分(fēn)析过,虽(suī)然居民增量房(fáng)贷利率已经大幅下行,但(dàn)存量房贷利率(lǜ)仍然处于高位(wèi)。根据我们的估算,当前(qián)存(cún)量房贷利(lì)率的平均值(zhí)仍然在4%-5%,2021年投(tóu)放的房(fáng)贷(dài)利率(lǜ)水平更高(gāo),当(dāng)前(qián)甚至(zhì)仍在5%以上(shàng),而这些(xiē)还仅仅是平均值,考虑(lǜ)到个体(tǐ)情况,也有部分居民偿还(hái)的(de)房贷(dài)利(lì)率水平在6%以上(shàng)。

  而对于(yú)居民部门的资(zī)产端来(lái)说,房产(chǎn)价格面临调整压(yā)力,各类(lèi)金融资产的回(huí)报率也处于低位,所以这就相当于居民部(bù)门借(jiè)着(zhe)4-5%成本的资金,投资的回报率确实(shí)是偏低(dī)的。要改善(shàn)居(jū)民的资产负债表状(zhuàng)况,需要(yào)对居民负债端成本(běn)进行降息,否则居民净融资需求或依然偏弱。

  宽松(sōng)未通胀,钱都去哪了?(海通宏观 梁中华)

  从另一个方(fāng)面来看,要提(tí)升(shēng)货币流通速度,需要提振实体(tǐ)的信(xìn)心和预期(qī)。居民和企(qǐ)业对于(yú)未来的信心强、预期好,才(cái)会敢消费(fèi)、敢投资,支(zhī)出(chū)增加了(le),对于整(zhěng)个(gè)经(jīng)济体(tǐ)系来说,货币流转速三国时期中国有多少人口面积,三国时期中国有多少人口和面积度才(cái)能加快,经济需(xū)求才能(néng)好起来。提振信心(xīn)和预(yù)期,是个系统性的工(gōng)程。

   

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