5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出(chū)市(shì)场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中(zhōng)国(guó)基金报采(cǎi)访(fǎng)多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题(tí)积(jī)极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主题基(jī)金发行，市(shì)场对此(cǐ)充(chōng)满期待(dài)，如(rú)5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨的(de)一个催化(huà)因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行(xíng)，我认为确(què)实会成为(wèi)引(yǐn)爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在(zài)向好，下(xià)半年，中特(tè)估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期(qī)密集(jí)申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主要涉(shè)及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局(jú)可以更好支(zhī)持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基(jī)金申报和(hé)发行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该主(zhǔ)题的(de)基(jī)金将为投(tóu)资者提(tí)供(gōng)更丰(fēng)富的工(gōng)具以参(cān)与到(dào)央国企投资(zī)。另一(yī)方(fāng)面是落(luò)实公募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募骨架大的男生一般都很高吗，为什么身高越高性功能越差基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提(tí)升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人(骨架大的男生一般都很高吗，为什么身高越高性功能越差rén)工(gōng)智能成为(wèi)两大明显的(de)主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下(xià)，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言(yán)，自己目(mù)前重点(diǎn)关注三大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大(dà)行业(yè)主要是央企或地(dì)方(fāng)国资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今年会有重(zhòng)大(dà)的向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益(yì)于今年(nián)市场成交量的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业(yè)绩的(de)过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机(jī)会(huì)做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视(shì)中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分(fēn)两个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经(jīng)济和“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在(zài)主(zhǔ)题性机(jī)会消散以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们(men)判(pàn)断经营(yíng)成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个(gè)央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前(qián)在(zài)挖掘公司(sī)经(jīng)营层面(miàn)可(kě)能发(fā)生(shēng)显著正(zhèng)向变化的(de)个股提(tí)前进行布局(jú)，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季(jì)报已经显露(lù)出(chū)不少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的(de)持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基(jī)金持(chí)有股票市(shì)值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据显示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年(nián)一(yī)季(jì)报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了(le)各(gè)基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在(zài)一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研(yán)，落实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意(yì)交流(liú)的契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求(qiú)研究(jiū)员将自(zì)己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国(guó)央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察其实地调(diào)研(yán)的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要(yào)认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是(shì)在此基础(chǔ)上构(gòu)建的(de)具(jù)有时代特征和(hé)中国特色、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单套(tào)用(yòng)国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常(cháng)关注(zhù)传统产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特(tè)估这波行情的机(jī)会的(de)。同时，随着(zhe)时(shí)局的(de)变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春表骨架大的男生一般都很高吗，为什么身高越高性功能越差示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学(xué)习领会(huì)并针对原有的(de)估(gū)值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指标也非(fēi)常重要(yào)，投(tóu)资者的认可和实施是(shì)最终该体系能否具备(bèi)长期价值的(de)基础。不过(guò)，他也(yě)提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区(qū)，市场(chǎng)化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展要符合(hé)国家战略发展发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都(dōu)应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体系(xì)之中，也引发(fā)市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对(duì)于国央(yāng)企的(de)估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估(gū)值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形成了(le)初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中(zhōng)特(tè)估”应该(gāi)是注重(zhòng)企(qǐ)业价值的可(kě)持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义(yì)，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在(zài)价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价(jià)模型的科学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资(zī)产收益率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和(hé)指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的(de)衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些(xiē)因(yīn)素在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特(tè)色(sè)的估值体(tǐ)系与(yǔ)传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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