文丨明(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低(dī)位持续上行，即便税(shuì)期结(jié)束，资(zī)金利(lì)率却仍(réng)未(wèi)回落(luò)，反而进(jìn)一步走(zǒu)高。我(wǒ)们(m元首制的实质是什么，元首制的内容en)认为主要是源于(yú)：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)情(qíng)况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能(néng)力降低。③资金(jīn)较为(wèi)拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和(hé)月末因素，预计短期内，资金(jīn)利(lì)率下(xià)行空间有限，波(bō)动幅度(dù)加大(dà)，建(jiàn)议(yì)投资者关(guān)注资(zī)金面的边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸(cùn)管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资金(jīn)利率持(chí)续(xù)上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后(hòu)却并未回落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度(dù)更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机(jī)构(gòu)间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱(ruò)化(huà)；此外，隔(gé)夜利率与7天利率(lǜ)的期限利(lì)差也明显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资(zī)金不松，主要(yào)有以(yǐ)下几(jǐ)点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力(lì)度(dù)边际(jì)转弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利(lì)率水平合适，在(zài)追求经济提振的同时，也(yě)注重防范市(shì)场过(guò)热带(dài)来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义(yì)流动性供需匹配的前提(tí)下元首制的实质是什么，元首制的内容，货币(bì)工(gōng)具力(lì)度可能会(huì)有所回摆。从央行(xíng)的具(jù)体操作(zuò)上来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购投放低量(liàng)操作，结构性工具“有进有退”，均(jūn)预示(shì)后续政策将更加“精(jīng)准有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加元首制的实质是什么，元首制的内容4月(yuè)信贷投放(fàng)情(qíng)况较好(hǎo)，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿(yuàn)与(yǔ)能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可(kě)能(néng)对(duì)银行(xíng)间流(liú)动性带来了一定的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计(jì)信贷(dài)增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保(bǎo)持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信(xìn)贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同业融出的意愿(yuàn)和能力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会导致债(zhài)市脆弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加(jiā)，且(qiě)投资(zī)者对于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押(yā)式(shì)回(huí)购成交量(liàng)和我们测算(suàn)的杠杆率(lǜ)来看(kàn)，虽(suī)然上周受(shòu)资金(jīn)收紧(jǐn)影响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然处于历史相对(duì)积极的(de)水平(píng)，导致债(zhài)市敏感度增(zēng)加(jiā)。此外投资者对货币政策力度以(yǐ)及(jí)跨(kuà)月资金面情况(kuàng)仍(réng)存担(dān)忧，使得市场上对于未(wèi)来一(yī)个(gè)月内资(zī)金价格上行的(de)预(yù)期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银(yín)行(xíng)资金融出意(yì)愿一(yī)般较低，预计资金波动幅度较(jiào)大(dà)。对于债市而(ér)言(yán)，短期(qī)交易(yì)主线或延续政策与基本面预(yù)期(qī)交易，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资者关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场流动性过快收(shōu)紧。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 元首制的实质是什么，元首制的内容