文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联(lián)系人孙永(yǒng)乐

　　4月居(jū)民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿元，这(zhè)是居民存款在(zài)连续(xù)13个月同比多增后(hòu)，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时间里，居民(mín)部门积(jī)攒了一(yī)大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺(shùn)利释(shì)放对判断(duàn)经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个(gè)问(wèn)题。一是4月居民存款同比(bǐ)多减是不是超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)释(shì)放(fàng)的(de)开始？二是这一(yī)趋(qū)势能(néng)否延续？

　　对(duì)上述问(wèn)题的回答取(qǔ)决于(yú)存款会(huì)受到哪(nǎ)些因(yīn)素的影响(xiǎng)。一(yī)般影(yǐng)响居民存(cún)款的主要(yào)有(yǒu)这么几种行(xíng)为(wèi)：可支(zhī)配收入、消费支出、金融资产相关(guān)收(shōu)支和房地产相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费(fèi)减少、金(jīn)融资产赎回、购(gòu)房减少会推动(dòng)存款增加；反之，收(shōu)入减少、消(xiāo)费增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提前还贷等则会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增7.9万亿是居民(mín)少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房的结果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)能否转化(huà)成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收(shōu)入增(zēng)速放缓并(bìng)提前还贷，但因为投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所(suǒ)以存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居民(mín)存款同(tóng)比多增2.1万亿(yì)则是收(shōu)入修复和理财(cái)存款化的结果。

　　一(yī)季度居民(mín)人均可支配收(shōu)入同比增长525元(yuán)，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理速(sù)度放缓等(děng)因(yīn)素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证(zhèng)券）条件早(zǎo)偿率(lǜ)指数 2 相(xiāng)比于2022年有所(suǒ)回(huí)落，即居(jū)民提前还款对存款(kuǎn)的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民(mín)消费和购(gòu)房(fáng)行为修(xiū)复(fù)，其对存款(kuǎn)的支撑力度减弱，一(yī)季度(dù)人均消费(fèi)支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支(zhī)撑(chēng)因素(sù)的规模更大，所以存(cún)款(kuǎn)继续回升。

　　4月和(hé)一(yī)季度(dù)最(zuì)核心的(de)不同在于理财市场的变(biàn)化。4月(yuè)居民存款下(xià)滑可(kě)能的原因一(yī)是居(jū)民存款理(lǐ)财化；二是(shì)提前还贷规模增加(jiā)。因为居民收入和(hé)消费数据不(bù)足(zú)，暂时无法判(pàn)断消费和(hé)收入(rù)在(zài)4月(yuè)对存款的影响。

　　存款回流(liú)理(lǐ)财是4月存款回落的核心(xīn)原因，4月理财存量规模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了(le)自去(qù)年10月以来(lái)的下行趋势，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资(zī)产(chǎn)是理财风险(xiǎn)降低(dī)、收(shōu)益回升和(hé)存款利率下(xià)滑共(gòng)同作用的结果。受益(yì)于债券市场走强，今年理(lǐ)财市场(chǎng)表现逐步好(hǎo)转，理财(cái)产品单位破净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一时期下滑的存(cún)款(kuǎn)利率，存款对居民的(de)吸(xī)引力逐渐减弱(ruò)，而理财对(duì)居民的吸引力则不(bù)断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规模上看(kàn)，随(suí)着破净率(lǜ)进一步(bù)回落，居民(mín)还在继续增配(pèi)理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提(tí)前(qián)还(hái)贷规模扩大是存款下(xià)滑的又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个(gè)百分点，相比(bǐ)于3月上行1.9个(gè)百分点(diǎn)。

　　居民加大(dà)提前还贷力(lì)度(dù)一是因为首套房(fáng)利率还在下降，居民提(tí)前(qián)还贷(dài)以(yǐ)降低成(chéng)本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地(dì)继续降低首(shǒu)套房利(lì)率，贝壳研(yán)究院数据显示(shì)百(bǎi)城首(shǒu)套(tào)主(zhǔ)流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分(fēn)积(jī)压的(de)还贷业务(wù)在(zài)3、4月(yuè)份办(bàn)理(lǐ)，这会推动提前还贷规模走高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市场好转，此前因(yīn)居民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超(chāo)额储蓄已经开(kāi)始(shǐ)部分回流理财市场了，且(qiě)5月初这一趋势(shì)还(hái)在(zài)延续。

　　往后来看(kàn)，理财(cái)市(shì)场和提前还贷(dài)在后续几个(gè)月里或(huò)继续成为(wèi)超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一旅游人均(jūn)消费(fèi)水平未见(jiàn)明显改(gǎi)善或部分(fēn)表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超(chāo)额储蓄的持有分化且并非主要来自(zì)消(xiāo)费，后(hòu)续超额储蓄对消(xiāo)费的(de)支撑(chēng)力度依(yī)旧(jiù)偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压(yā)的购房(fáng)需求逐渐释(shì)放，房(fáng)地产销(xiāo)售目前已(yǐ)经有走弱迹象(xiàng)，地产短期(qī)或不会成为超储的主要流向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭利(lì)率存在明(míng)显(xiǎn)利(lì)差，居民提竹林七贤顺口溜记忆法，建安七子顺口溜怎么读(tí)前还贷行为或将延续。从(cóng)这(zhè)个角度来看，主要因为(wèi)少(shǎo)买房、少投资(zī)而积攒下(xià)来的储蓄，在理财市场环境好转和存款利率下滑的背景下或将继续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速(sù)使用金融机(jī)构住户(hù)存款(kuǎn)余额(é)+4月新增来进行(xíng)估算(suàn)

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷(dài)款中债务人提前偿付(fù)的金额(é)在资产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地(dì)产销售变动(dòng)超(chāo)预期，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大

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