跨季结(jié)束后资金(jīn)利率自低位持(chí)续上行，即便税期(qī)结束，资金利(lì)率却仍未回(huí)落，反而进一(yī)步走(zǒu)高。我们(men)认(rèn)为主(zhǔ)要是(shì)源于：①货(huò)币政策力度边际(jì)转弱；②税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融出意愿与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期(qī)和月末因素，预计短(duǎn)期内，资金利率下行空间有限，波(bō)动幅度加(jiā)大，建议投资(zī)者关注资金面的边(biān)际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市(sh商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级ì)情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低(dī)位持(chí)续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期(qī)结束后却并(bìng)未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从(cóng)隔夜利率角度观察(chá)，银(yín)行与非银机构间(jiān)流动性(xìng)分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外(wài)，隔夜利(lì)率与7天利率的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认(rèn)为税(shuì)期(qī)结束，资金不松，主要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一(yī)，货币政(zhèng)策(cè)力度(dù)边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策(cè)坚持(chí)以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确(què)保利率水平(píng)合(hé)适，在追求经济(jì)提(tí)振的(de)同时，也注重(zhòng)防(fáng)范市场过热带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流(liú)动性供(gōng)需匹配(pèi)的前提下，货币工(gōng)具(jù)力度可能会有所(suǒ)回(huí)摆(bǎi)。从(cóng)央行的(de)具(jù)体(tǐ)操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具“有进有退”，均(jūn)预示(shì)后续政策将更(gèng)加(jiā)“精准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对银行间流动(dòng)性带(dài)来(lái)了一定(dìng)的压力。此外，参(cān)考近期票据(jù)利率走(zǒu)势，预计信贷增速较(jiào)一(yī)季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保(bǎo)持(chí)同比多增的态势(shì)。税期缴款(kuǎn)叠(dié)加信贷投放(fàng)，银行(xíng)系(xì)统整体资金(jīn)流(liú)出，因(yīn)此向同业融出的意愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性(xìng)和敏感度(dù)增加，且投资(zī)者对于(yú)未来一个月资金利率上行的(de)担(dān)忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成交量和我们(men)测算的杠(gāng)杆率来看，虽然上周受(shòu)资(zī)金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠(gāng)杆情绪有所降(jiàng)温，但依然(rán)处于历史相对积极的水平(píng)，导致债市敏感度增加。此外(wài)投资者对(duì)货(huò)币政策力(lì)度(dù)以及跨月(yuè)资金面(miàn)情况仍存商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级担忧，使(shǐ)得市场上对于未来一个月内资金价格上行的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一(yī)假期(qī)临近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政集中支出，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般较低，预计(jì)资金波动(dòng)幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政策与基本面预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为主，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边际变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及(jí)头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策(cè)不及(jí)预期；经济复苏节(jié)奏(zòu)不(bù)及预(yù)期；银行间(jiān)市场流(liú)动性过快收紧。

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