“现在的房地产很难(nán)再出现像过去(qù)十年的(de)系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人(rén)、首席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产(chǎn)行业(yè)分(fēn)化的愈(yù)加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从(cóng)板块向单(dān)个标(biāo)的(de)转移。上海利檀投资(zī)董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀(shā)到了最底(dǐ)部，而且是反(fǎn)复地(dì)杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三(sān)道红线(xi三角形中线长公式是什么，中线长公式是什么原因olor: #ff0000; line-height: 24px;'>三角形中线长公式是什么，中线长公式是什么原因àn)等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖(wā)掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道(dào)中进行选择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出(chū)现爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三(sān)个基准：有大的国资(zī)背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的开发资金来源，可(kě)以发现(xiàn)，其(qí)实银行的(de)信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新(xīn)盘的(de)销售。但今年新房(fáng)的销售情况相较(jiào)一般。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企(qǐ)，民营房企相对比较困(kùn)难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现了一个(gè)很明显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景的房企在资本(běn)市场表(biǎo)现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民(mín)营(yíng)房(fáng)企股价大(dà)多表现很(hěn)一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则(zé)向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的(de)逻(luó)辑是，“寻(xún)找最(zuì)后的赢家”。而具体到如(rú)何挖(wā)掘(jué)，我们会特别重视(shì)企业的成本(běn)优势(shì)，更具体一点，就(jiù)是它的(de)净借贷(dài)水平（净(jìng)负债率）是不是行(xíng)业(yè)内的最低水平(píng)；利(lì)润率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本(běn)是(shì)否是行业内最低的；建安成(chéng)本是否也(yě)是业(yè)内最低的；这(zhè)些都是我(wǒ)们看重(zhòng)的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的(de)是，能够(gòu)同时满(mǎn)足(zú)上述条件的(de)房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分房企(qǐ)出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至(zhì)2022年(nián)末(mò)，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西(xī)藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国(guó)央企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京(jīng)投(tóu)发展、光明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控(kòng)股等国央企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国(guó)央企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标(biāo)称(chēng)得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不(bù)少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进一(yī)步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助于(yú)房企(qǐ)储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐观的(de)预(yù)判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也(yě)有(yǒu)可能让房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的(de)一(yī)家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续(xù)4年的(de)净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到机会来了(le)，其开始在一(yī)线(xiàn)城市进行大举拿地，净负(fù)债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准提(tí)高到45％左右(yòu)，涨了接(jiē)近三分之一(yī)。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合(hé)“最(zuì)后的(de)赢家”的(de)特点。一方面，在(zài)于(yú)它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在(zài)一线城市，另外一半也(yě)主要集(jí)中在强(qiáng)二线和二线(xiàn)城市；另(lìng)一(yī)方面，它(tā)的(de)扩张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激(jī)进？陈(chén)昊扬(yáng)向(xiàng)《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个(gè)比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对房(fáng)企的净负债(zhài)率要求(qiú)不得高于100％要(yào)更加(jiā)严格。陈昊(hào)扬解释(shì)，当前房地产行业的(de)复(fù)苏速度并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到一(yī)个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保(bǎ三角形中线长公式是什么，中线长公式是什么原因o)利(lì)发展等房企2022年(nián)净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地控(kòng)制了公司的扩张速度与净负债(zhài)率水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或(huò)具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈(chén)昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他们是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标(biāo)准来看国(guó)央企(qǐ)与民营房企，但(dàn)在各(gè)维度(dù)的实(shí)际表现上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜一筹(chóu)。如国(guó)央企的融(róng)资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央企自(zì)然而然就具有天然优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机(jī)构更(gèng)加看(kàn)好国央企，但这(zhè)也(yě)并不意(yì)味着，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在(zài)。

　　据(jù)《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受(shòu)到(dào)机构的青(qīng)睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十大(dà)流通股东中新(xīn)进了“中国工(gōng)商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司(sī)就(jiù)长期(qī)持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集(jí)团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青睐，和其自身的基(jī)本面表现存在(zài)一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的(de)近三年时间，房地(dì)产市(shì)场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨(bīn)江集团在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表(biǎo)现等多维度都表现了(le)较强的(de)增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣(kòu)非归母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年(nián)一(yī)季报，今年一季(jì)度，滨江集团(tuán)更(gèng)是实现了(le)扣(kòu)非归母净利(lì)润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍(réng)能(néng)保持(chí)自身业绩(jì)的持(chí)续增长，和(hé)滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售(shòu)排(pái)名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突出(chū)表现(xiàn)，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股(gǔ)价(jià)翻了超一(yī)倍以(yǐ)上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机(jī)构的(de)集中调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰(yīng)基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至(zhì)存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是(shì)房地产产业链(liàn)上(shàng)的中游环(huán)节，其(qí)上游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材、玻(bō)纤等(děng)材料供(gōng)应商，而下游应用(yòng)行业主要(yào)包括中介服务(wù)、家用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与上游材料(liào)端息(xī)息相关，新(xīn)盘开工(gōng)不足导致(zhì)上游不被(bèi)看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量(liàng)房时(shí)代，所以对地产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)，尤其是(shì)偏消(xiāo)费(fèi)属性的家装家居(jū)领(lǐng)域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的(de)住房规模越来越(yuè)大(dà)，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的(de)需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充(chōng)分说明(míng)了这一点(diǎn)，在新房(fáng)销售见顶之后(hòu)，家具(jù)消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对看好和内装相关(guān)的行业(yè)，例如(rú)消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居(jū)前两位的都是来自家(jiā)纺赛(sài)道的公司(sī)，它们分别(bié)是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年内迄(qì)今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的(de)研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报(bào)告显示，报告期内，富(fù)安娜(nà)实现营业收入约6.2亿(yì)元(yuán)，同比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于上市(shì)公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现(xiàn)该股(gǔ)早(zǎo)已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股的天下，彼时(shí)包(bāo)括(kuò)公(gōng)募(mù)的(de)中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信(xìn)灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新(xīn)价(jià)值和私(sī)募的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占(zhàn)据(jù)了半(bàn)壁(bì)江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只(zhǐ)基(jī)金都是价值派(pài)基金经(jīng)理(lǐ)曹名(míng)长(zhǎng)在管的产品(pǐn)，首(shǒu)季其(qí)同时(shí)重仓的房地产产业(yè)链股票(piào)还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前(qián)几年曾经风光一时(shí)的家居板块(kuài)也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好在(zài)困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居(jū)板块中年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经(jīng)超过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论是营收(shōu)还(hái)是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》发现广发基金(jīn)经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策略(lüè)优选和广发安宏回(huí)报(bào)均增(zēng)加了持(chí)股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的(de)两只公(gōng)募。有(yǒu)意思(sī)的是，他(tā)似乎对于定制(zhì)家居类标的情有独钟，在另一家(jiā)赛道公司(sī)金牌橱柜(guì)中，他管理的全(quán)部三只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也(yě)成为他(tā)的独门(mén)重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机(jī)构所青(qīng)睐(lài)，不过这(zhè)类标的大多在香港上市(shì)，如(rú)何选(xuǎn)择成(chéng)为难(nán)题(tí)。对(duì)此，前述上海公募(mù)基金经(jīng)理举例分析(xī)：“物(wù)业服务(wù)不是一个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还(hái)是希望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为(wèi)例，它在中高端(duān)楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年(nián)到期的(de)合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部(bù)分项目到(dào)期之(zhī)后，经(jīng)过两三轮(lún)合同周期还能做到(dào)产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的公司(sī)很少，因(yīn)为物业公司很容易一开(kāi)始是挣(zhēng)钱的，后面(miàn)因(yīn)为保安这些固定人员(yuán)成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提价难度(dù)是非常大的。但是该公(gōng)司能在业(yè)内(nèi)做到到(dào)期(qī)之后提(tí)价率比较(jiào)高，这跟(gēn)它的定位和比较好的(de)服(fú)务是有(yǒu)关系的。”他(tā)进一步强调。

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