金融界5月27日消息 近日(rì)因为(wèi)昆明国(guó)资委的一封声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的焦点，当前地(dì)方债的规(guī)模和地方政(zhèng)府的偿债能力已经越来(lái)越(yuè)被重(zhòng)视(shì)。如(rú)何如(rú)何(hé)处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方(fāng)债(zhài)包括地方一般债、专项债和包括城投债在内100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米(nèi)的(de)各种(zhǒng)隐形债，其规模(mó)究竟有多(duō)大(dà)，尚(shàng)有争议，但(dàn)增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者是地方债的主要持有者，他们普遍(biàn)担心(xīn)的还是(shì)城投债务、非(fēi)标等地方(fāng)政府隐(yǐn)形(xíng)债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难(nán)，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力已无法得到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财(cái)政缩水的背(bèi)景下(xià)，地方政府的财(cái)权与事权不(bù)匹配问题又凸显出(chū)来(lái)。在我国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并(bìng)不算(suàn)高的前提下(xià)，我国地(dì)方(fāng)政府的杠杆率水平(píng)确实够高(gāo)了。需要(yào)调整(zhěng)中央和地方之间(jiān)债务余额的比例关(guān)系。“今后应(yīng)加大(dà)中央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济转型的关(guān)键阶段，维护(hù)地(dì)方(fāng)政100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要，故在城投公司还没有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持(chí)。

　　李迅(xùn)雷(léi)建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，在政策上大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债”。如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或(huò)商(shāng)业银行的低息资金来(lái)降低债务成(chéng)本，让债务(wù)更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支持地方政府通(tōng)过出让国有资(zī)产来偿债。他表示(shì)这(zhè)类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字来源李(lǐ)迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如(rú)何(hé)处置地方债(zhài)务(wù)的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平台(tái)成为(wèi)地(dì)方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指(zhǐ)城(chéng)投企(qǐ)业公(gōng)开(kāi)发行的公司(sī)债(zhài)券和中期票据。按(àn)照新预算法、“43号文(wén)”出台明确(què)城投债与地方(fāng)政府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公司定(dìng)位(wèi)由地方(fāng)政府投融(róng)资机构转变为市场化运(yùn)营(yíng)主(zhǔ)体，地方政府不(bù)再对(duì)城投债兜底。但实(shí)际(jì)上市场(chǎng)仍然把城投债看作由地方政府背书(shū)的(de)高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都(dōu)是地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难(nán)完全独立成为与政府无关的纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的(de)债务主要包括向银行借款和(hé)发行(xíng)债券(quàn)融资这两种方式，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债权融资的规(guī)模也(yě)不(bù)小，到2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投(tóu)有息债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年(nián)增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全(quán)国(guó)城投有(yǒu)息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投(tóu)平台发(fā)债余额的(de)增长(zhǎng)

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已(yǐ)经成为地方债(zhài)务的主要体现形式，规模明(míng)显超过地方政府的(de)一般债和(hé)专项债(zhài)之和。城投平(píng)台中，如今，城投(tóu)平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背书(shū)的高等级(jí)信用债。但是，城投平台的非(fēi)标违约情况(kuàng)时有发生，银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)、调整(zhěng)还贷方式的也(yě)比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债(zhài)按时兑(duì)付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地(dì)方政府(fǔ)债务增长(zhǎng)和财政收入增速下降甚至负增长(zhǎng)的现象普(pǔ)遍担(dān)心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中西(xī)部省份，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部(bù)发达(dá)省市。2022年(nián)13个省土(tǔ)地(dì)出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣(kòu)除城投拿(ná)地(dì)之后，捉襟见肘的(de)情况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南的永(yǒng)煤(méi)债违(wéi)约(yuē)之(zhī)后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱(ruò)区域(yù)被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本(běn)大幅(fú)上升，100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米虽然2020年以(yǐ)来融(róng)资成本有所下降，但整体降幅(fú)相(xiāng)较(jiào)全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加(jiā)权平(píng)均票面利率降幅(fú)也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当(dāng)前在经济(jì)复苏不及(jí)预(yù)期的背(bèi)景(jǐng)下，投(tóu)资者的风险(xiǎn)偏好(hǎo)明显(xiǎn)下(xià)降。为(wèi)此，地(dì)方政府应(yīng)该确保城投(tóu)债(zhài)的(de)按(àn)时(shí)兑付。因为违约不仅(jǐn)不能解决(jué)债(zhài)务问题，反(fǎn)而会恶化(huà)区域信用环境，导(dǎo)致地方国企(qǐ)融资难、融资贵。从(cóng)未来区域经(jīng)济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济(jì)平稳增长，需要保(bǎo)持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易(yì)违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增(zēng)强城投债权人(rén)的持有信心(xīn)，首先要确保(bǎo)城投(tóu)债不违约，这就(jiù)意味着城投公(gōng)司(sī)能够具(jù)备低成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着(zhe)对地方债不兜底，但建议给(gěi)予困难(nán)省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持，即在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公(gōng)司(sī)的(de)借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行的低息(xī)资金来(lái)降低债(zhài)务成本(běn)，让(ràng)债务更加(jiā)容易(yì)滚(gǔn)续(xù)。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可(kě)否通过出让国(guó)有资产来偿债方面(miàn)，也希望中央(yāng)给(gěi)予政策上的支持。因为今年(nián)3月1日，国(guó)资委在对政协十三(sān)届全(quán)国委(wěi)员会(huì)第五次会议第00503号提(tí)案的答复(fù)中表示，将适时出台制度规定及(jí)操作细则，探索国(guó)有(yǒu)权益份额(é)规范化退出(chū)的有(yǒu)效方式和途径，充分(fēn)发挥有限合伙企业的优势，助力(lì)国有(yǒu)企业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案(àn)例(lì)为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公(gōng)告无偿划(huà)转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政府部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

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