《基金经(jīng)理投资笔(bǐ)记》宏观策略(lüè)系列(liè)

　　把脉(mài)经济周期拐点(diǎn) 实(shí)现(xiàn)财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　我(wǒ)们上期(qī)对(duì)市场的整体(tǐ)观点是大概率市场处于“战略僵持阶段的(de)乱战”，5月交易机会可能(néng)更均(jūn)衡、但也(yě)更(gèng)脆弱，当前可(kě)能是一(yī)个布局的好阶(jiē)段，而未(wèi)必会是(shì)收获的阶段(duàn)，投资者需要多一点耐心。市场可能继续对一季报(bào)定价，短期市场的(de)核心(xīn)矛盾在于(yú)缺乏特别明显(xiǎn)的亮点。同时(shí)我们也提醒大家，虽然我们看好TMT和中特估全年的(de)投资机(jī)会，但是短期游戏传媒和(hé)中特估与其他板块分化较(jiào)为(wèi)极致，也是不争的事(shì)实，提醒大家(jiā)这两个板块短期可能的风险(xiǎn)。

　　一、市场的表现：继续(xù)定价国内(nèi)经济疲(pí)弱(ruò)修复

　　过去的一(yī)周，市场(chǎng)的演绎跟我们的观点大致符合：周一中特估上涨(zhǎng)之(zhī)后(hòu)连续回调，一季报业绩尚可、同时前期又(yòu)没有定(dìng)价(jià)充分的火电、纺(fǎng)织服装、新能源和家电等有一定的超额收益，但(dàn)是反弹也相对(duì)脆弱。国内外(wài)公布(bù)的部分经济金融数据传(chuán)递的信息都没有(yǒu)明(míng)确的方向性，股市(shì)和债市依然定价国内经济疲弱的(de)复(fù)苏力度，没(méi)有在(zài)我们(men)上一次对市场的判断上提(tí)供明显的增量(liàng)信息。

　　上周申万31个行业中有7个行业出现上(shàng)涨，24个行业(yè)出(chū)现下跌。分行业(yè)看，公用事业、煤炭、汽车等行(xíng)业(yè)表现较好，周涨跌幅(fú)分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒(méi)、有色金属等行业表现较(jiào)差，周涨(zhǎng)跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看(kàn)，社(shè)会服务、商(shāng)贸(mào)零售、美容护理等行业处于历史高位(wèi)估(gū)值区间，市盈率分(fēn)位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色(sè)金属、电力设备、煤炭等行业处于历史低位估值区间，市(shì)盈率分位数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值环(huán)比上周变化来看，环(huán)保、公(gōng)用(yòng)事业、汽车等行(xíng)业位于前列(liè)，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装(zhuāng)饰，食品饮料，传媒等行业(yè)稍显落后，市盈(yíng)率分位数分别降(jiàng)低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易(yì)情绪来(lái)看，纵向(xiàng)（时(shí)序上）拥挤度观察，银行(xíng)、交通运(yùn)输、非银金融等行业(yè)换手率(lǜ)位(wèi)于一年内(nèi)高(gāo)点，换手率(lǜ)分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护(hù)理(lǐ)、食品饮料等行业(yè)换(huàn)手率位于一年内低点，换手(shǒu)率分位(wèi)数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业间）拥挤度观(guān)察，银行、非银金融、传媒(méi)等(děng)行业成交额占比(bǐ)位于(yú)一年(nián)内高点(diǎn)，成交额占(zhàn)比分位数(shù)分(fēn)别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等行业成(chéng)交额占比位(wèi)于一年内(nèi)低点，成交额(é)占比分(fēn)位数均为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均(jūn)衡(héng)市场的进一步(bù)验证(zhèng)：宏观依据

　　对(duì)市场的定(dìng)性(xìng)是下一步(bù)决策的(de)依据，从(cóng)宏观(guān)证据来看，市场是(shì)脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋(qū)势(shì)变(biàn)弱，进(jìn)口验证乏(fá)力的(de)外需。

　　中国4月(yuè)出口同比上升(shēng)8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口(kǒu)同比下跌(diē)7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸(mào)易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿(yì)美(měi)元(yuán)。出口预(yù)测可能是打脸(liǎn)市(shì)场预期次数(shù)最多(duō)的指标之一，正如每年大家对(duì)出口进(jìn)行展望一样，今民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的(jīn)年年初的出口确实又再次超出大家的预期(qī)。今年出口(kǒu)的变化，需要我们审视(shì)、理解出(chū)口的中期逻辑变化：中国(guó)的国家战略在(zài)清晰地知(zhī)道欧美日(rì)韩的战略意(yì)图(tú)之后，在过去(qù)几(jǐ)年做了(le)很(hěn)多的(de)应对和部署(shǔ)，东盟、一带一(yī)路、上合(hé)和广(guǎng)大(dà)发展(zhǎn)中(zhōng)国家逐渐被(bèi)更充分地融(róng)入到中国(guó)经(jīng)济圈，成为外需和(hé)中国全球战略的重要(yào)一环，也(yě)需要成为我们日(rì)后分析中的(de)重点(diǎn)之一。

　　分析完中期的逻辑(jí)变化，再回(huí)到短(duǎn)期(qī)的现实。4月的出口肯定是不弱(ruò)的，不(bù)过(guò)趋势在走(zǒu)弱，考(kǎo)虑民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的到(dào)全(quán)球经(jīng)济(jì)和金融系统在(zài)过去一段(duàn)时间的风险暴(bào)露逐渐增加(jiā)，再(zài)结合(hé)越南、韩国这些重(zhòng)要出口(kǒu)国家近期的数据走势，出口趋势是在走弱的，如果全(quán)球(qiú)经济动能走弱，一带一路(lù)和东盟可(kě)能也(yě)无(wú)法单独把中(zhōng)国(guó)出口稳住。与此同(tóng)时，进口继续走(zǒu)弱，在经历了年初复苏(sū)短暂(zàn)的斜(xié)率走陡之后，经济的复苏斜(xié)率明显趋(qū)于平缓(huǎn)，国内外新的政(zhèng)策变化又还没(méi)有看(kàn)到(dào)，当前市场大逻(luó)辑是相对缺乏(fá)的，这(zhè)是(shì)我们觉(jué)得市(shì)场(chǎng)脆弱而均衡的(de)重要(yào)原因。

　　第二，社融(róng)信贷(dài)一季度加速放量后逐渐回归正(zhèng)常(cháng)，居民加杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月新(xīn)增人民(mín)币贷款0.72万亿，去年同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年(nián)同期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历(lì)史纵(zòng)向(xiàng)来看，因为2022年4月(yuè)本身就(jiù)是社融信贷比较(jiào)弱的一(yī)个月，所以今年4月的社融信(xìn)贷看上去比去(qù)年多(duō)，但实(shí)际上是比较弱(ruò)的，比(bǐ)疫(yì)情(qíng)前(qián)的2019、2018年4月社融都要(yào)弱。就(jiù)今年的(de)节奏(zòu)来(lái)看，一(yī)季度社(shè)融信(xìn)贷提(tí)前发力，所以(yǐ)投放巨(jù)大，4月份慢(màn)慢(màn)回归正常乃至(zhì)略偏弱的状态。

　　居(jū)民的中长贷在经历了积压需(xū)求暂时释放之后，再度(dù)回归比较弱的态势，居民中长贷(dài)同比比去年萎缩1156亿，这意味着(zhe)居民可(kě)能非但没有明(míng)显增(zēng)加房贷的意愿，反(fǎn)而在加大还贷的(de)量(liàng)，这与前(qián)段时间新闻报道的居民提前(qián)还房贷现(xiàn)象增(zēng)加(jiā)的(de)情况一致。另外，根据不完全统(tǒng)计的4月部分(fēn)银行的理财(cái)规模变化，银行理财(cái)出现了明显的回流(liú)，但(dàn)在权益市(shì)场上资金回流并不明显，因此极有可能流到了低(dī)风险低波动的相(xiāng)关(guān)产品上。这(zhè)说明无论(lùn)是(shì)对实物投资还是金(jīn)融投资，居(jū)民部门的(de)风险偏好仍有待修复。因此，随(suí)着居民(mín)部门购房欲望(wàng)下降之后，整(zhěng)个金融部门(mén)其实(shí)并不缺钱(qián)，但大(dà)家都在等待权益市场系统性(xìng)风险偏好抬升的一个(gè)明确(què)的政策或者基本(běn)面信(xìn)号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱复苏下(xià)低通胀，反映的是内生(shēng)动力偏弱的预期(qī)

　　中国4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下(xià)降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通胀(zhàng)维(wéi)持低位，这(zhè)反映(yìng)的是国内修复(fù)动力偏弱，而供应总(zǒng)体充足(zú)，进而(ér)价格(gé)维持低(dī)迷。我们也判(pàn)断在弱修复之下，低通(tōng)胀的(de)特质有望延(yán)续。

　　结构上(shàng)看，食(shí)品价格(gé)继(jì)续(xù)回落。4月CPI食品(pǐn)价格同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降(jiàng)1.4%，由于天(tiān)气转(zhuǎn)暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价(jià)格同环比大幅下(xià)降，环比下降6.1%，同(tóng)比(bǐ)下降13.5%，存栏量也相对充裕，猪肉价格环(huán)比继续下跌3.8%，降幅有所收窄。核心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨(zhǎng)幅与(yǔ)上(shàng)月(yuè)持平，环比上涨0.1%。从大类分项来看，食品烟酒、生活用品及(jí)服(fú)务、交通和通(tōng)信同比涨(zhǎng)幅回落；衣着、居住、教育文化和娱(yú)乐涨幅较(jiào)上月有所扩大；医疗保健持平，这反映的是普通消费品(pǐn)的需(xū)求(qiú)修复较弱，而高端、偏(piān)服务项(xiàng)的消费需求率先修复。

　　PPI同(tóng)比继(jì)续大幅(fú)回落，主要受上(shàng)年(nián)同期基数较(jiào)高(gāo)影响(xiǎng)，同时全球库存周(zhōu)期去(qù)化，制(zhì)造业(yè)偏弱(ruò)。生产资(zī)料价格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活(huó)资料(liào)同(tóng)比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较(jiào)弱。分行(xíng)业来看，上游和中游(yóu)煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采、石油和天然气开采、黑色(sè)金属采矿、石(shí)油、煤(méi)炭及其他燃料(liào)加工、黑色金属冶炼和(hé)压延加工业均有(yǒu)较大拖累，电力、热(rè)力的生产和供应(yīng)业、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装服饰业，非(fēi)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)业同比(bǐ)上涨(zhǎng)。

　　通胀连(lián)续两个(gè)月处在低位，我们认为这反映的(de)是内生修复动力较弱(ruò)。季节性(xìng)因(yīn)素以(yǐ)及产(chǎn)业周期带来的食(shí)品价格下跌和生产资料价格下跌，带动CPI同比(bǐ)放缓(huǎn)、PPI大(dà)幅回落。随(suí)着下半年基数下降(jiàng)，经(jīng)济(jì)逐步修复，通胀有(yǒu)望回升，但我们认为通胀短期(qī)内(nèi)也(yě)较难回到1%水(shuǐ)平之上(shàng)，投资均不需要过度考虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问(wèn)题。短(duǎn)期来(lái)看(kàn)，物价回(huí)落有助于企(qǐ)业(yè)刚性成本下降，修复盈(yíng)利能(néng)力(lì)，关(guān)注通(tōng)胀的(de)修复更多反映的是需求(qiú)修(xiū)复的幅度。

　　三、下(xià)一步的策略(lüè)：反弹概率大，要保持交易的灵活性

　　从(cóng)上述基(jī)本面的分析出发(fā)，我们仍(réng)然维持“市场乱(luàn)战，均衡且脆弱的交(jiāo)易(yì)机(jī)会”的(de)判断。从技(jì)术面(miàn)看，当前(qián)权(quán)益市(shì)场的买入(rù)理由(yóu)是(shì)大盘指数再度(dù)接近前期低位，这为我们提(tí)供了(le)布(bù)局机(jī)会，交易的反弹概率在(zài)加(jiā)大(dà)。从策略角(jiǎo)度看(kàn)，投资者需要(yào)高度重视交易(yì)的(de)灵(líng)活性。策略的整体包括趋势、结构与节奏，反弹(dàn)带(dài)来的是节奏的变化，不是趋势和结构的变化。

　　哪些板(bǎn)块反弹机会较大(dà)呢？创金合信(xìn)基金宏观策略配置团(tuán)队观察各家分析师对申(shēn)万(wàn)各行业2023年归母(mǔ)净利润的预测，可以作为参(cān)考。如果(guǒ)让反弹更扎(zhā)实一些，预期(qī)业绩变化是一个相对(duì)可靠(kào)的数据(jù)。

　　环比上(shàng)周来看，市场对公用事业、石油石化、房地产(chǎn)等行业基本面较为乐观，预(yù)计2023年净利(lì)润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧(mù)渔(yú)、钢(gāng)铁等行业基本(běn)面预期(qī)有所(suǒ)调整，预计2023年净利润分(fēn)别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼秘(mì)书长，宏观策(cè)略配(pèi)置部(bù)总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大(dà)学经济学博士，清华大(dà)学管理科学与工程博士(shì)后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从(cóng)业23年(nián)以来(lái)，一直致力于(yú)在周期波(bō)动的框架内运用(yòng)财政的视角解构(gòu)宏观经济的运(yùn)行，将中国经济(jì)看作(zuò)一份资产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价的方式来确(què)定其(qí)价值与风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星(xīng)博士，创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)经理(lǐ)、首(shǒu)席宏观分析师(shī)，2022年2月加入创金合(hé)信基金。此(cǐ)前履职博时基(jī)金，负责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经(jīng)济学硕士、博士，中国社科院经济学(xué)博士后，学术(shù)论文多(duō)发表于国(guó)际(jì)SSCI英文(wén)核(hé)心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的